刘煜辉 

　　在一系列远超计划的经济刺激措施作用下，中国经济被强力地拉了起来。

　　2009年第二季度，中国经济复苏力度超过预期，实际增长率从第一季度6.1%的谷底水平反弹至7.9%。经过季度调整之后，估计该季度的环比增幅极强劲，会达到4%以上，相比2008年第四季度环比增长0.4%的低位，以及2009年第一季度环比增长的1.5%，出现了明显加速态势。

　　经济增长超强势，可归因于最近八个月政策刺激的力度已远超出当初所设想的“4万亿”的计划版本。

　　按照中国2008年GDP规模(30万亿元)和投资率45%测算，其中14万亿元是资本形成，若保守估计今年投资增速保持在30%，则今年新增投资就在4万亿以上。

　　固定资产投资中新开工项目的计划投资额在今年上半年同比增加接近一倍(96%)，如果不控制，估计还会上升。5月份资本金比率从30%降到20%以后，一大批地方政府融资平台成为银行信贷哄抢的“香饽饽”。业内佳话是：“只要你有项目，我就为你融资。”我最近在全国走了四五个省会城市，目力所及全是大工地，一派热火朝天的气象。

　　半年新增信贷7.37万亿元，广义货币增速放大到28.5%，听着都让每一个中央银行后怕。年初设定的5万亿元信贷规模和17%的货币增速目标，看样子又是一次严重脱离实际的想象计划。

　　谁也没想到，危机中境况最好的国家(极低的家庭、银行和政府负债率)，几乎成了全世界货币扩张的冠军。危机开始时，我在想，假若中国都过不了危机这个坎，那美、英诸国还不得死上好几回。

　　若中国国内全年新增信贷控制在10万亿元，广义货币增速全年应在30%以上。以今年全年新增银行贷款10万亿元计，估计投入基建项目的贷款总计将达4万亿元，剩下的哪能全部被疲弱的实业吸收？2007年中国企业景气最好时期，全年新增贷款也才3.6万亿元。想都想得到，相当部分涌向了股市和楼市。上海股票市场综合指数在过去八个月里涨幅接近了一倍，1500只股票股价翻了倍，而国家统计局公布的全国平均住宅销售价格在1至5月也上升了22%。在上海、北京、深圳、杭州，萧条年景，房价却创了历史新高。

　　如此情形之下，在我看来，中国经济下半年出现流动性泛滥和资产泡沫的局面或将难以避免。

　　我曾经建议，现在应赶快压缩新开工项目的审批，严格控制下半年新开工项目和金额；重启信贷额度管理，严格控制新增贷款总规模；重新全面锁紧房地产信贷，在楼市和股市的泡沫初期，坚决把它压制住。

　　泡沫延续时间越长，破裂后对经济金融体系的损坏越大。美、日的前车之鉴历历在目。最好的政策当然是将泡沫压制在萌芽阶段，中国的货币扩张应及早刹车，而不是到泡沫长成，再以刚性刺破来收拾残局。可趋势已成，收拾残局何其难啊。 

　　其一，任何政府不见实质性物价通胀，怎敢启用“虎狼之药”，生怕掐死那个复苏的嫩芽(也可能根本就不存嫩芽，只不过是将更加难以解决的困局留到了未来)。政府总想在经济复苏和通货膨胀之间找出一条羊肠小道涉险而过。可经济史上从来就鲜有这样的政策成功的先例。摇摆之下，必定是泡沫长成。

　　其二，现在要调控，比2007年时难多了。2007年的调控收钱，那是向企业，特别是向私人部门企业收钱，政府控制的银行多凶呀，且信贷多有抵押物。而到明年的调控，银行主要是向政府收钱，但在政府面前，银行只能是“软蛋”。

　　新开工项目的计划投资额在今年上半年同比增加一倍以上，政府项目的完成可能需要两到三年甚至更长，这一高增长意味着明后两年的固定资产投资规模惯性也会非常大。如何压？中长期这么多，一压就是银行呆坏账。

　　其三，今年10月份的美债发行洪峰将至，出于对美金、美债的恐慌，大量资金从美国出走倒灌新兴市场。事实上，过去三个月中(今年第二季度)，已经有近千亿美元的资本流入中国国内，中国央行外汇占款又重新回到了2007年的水平。

　　这个趋势我看是刚刚开始。因为未来三五年，如果新的创富模式没有出现的话，发达世界没有太好的投资机会，破碎的资产负债表和老龄化是它们现实的难题。唯有新兴市场能通过自身的再杠杆化释放并吸引流动性，产生资产泡沫，由财富幻觉催生的短期经济繁荣感还将不断深化。

　　其四，老百姓的通胀预期已经形成，甚至有通胀的恐慌，存款短期化已经非常明显，储蓄搬家情形再现。这部分存量资金倘若流动起来，货币当局真是束手无策。这种情形2007年我们已经领教过一次，那一年上证指数从年初的2500点涨到了6000点。

　　(作者系中国社会科学院金融研究所中国经济评价中心主任)

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