2009年4月的宏观经济数据显示，中国经济复苏的步伐有所放缓，工业增加值仍增长乏力。由此来看，中国经济可能走出U字型的缓慢复苏之势，人们仍需要耐心。

　　贷款增速放缓，

　　但货币供给爆炸式增长

　　4月新增贷款规模仅5918亿元，与一季度平均每月增加1.6万亿元相比增速放缓。我们猜测这主要归因于企业贷款需求降低、地方政府投资项目资本金筹措遇阻以及政府投资项目在一季度集中启动。但2009年前4个月新增贷款规模已达到5.2万亿元，超出央行设定的全年新增信贷5万亿元的目标。

　　由于信贷激增，4月M2同比增长25.9%，使一些人开始担心通胀重演。我们认为这种担忧为时尚早。首先，中国的货币周转率已降至历史低位，4月M1/M2同比下降2.4%。另一个理由是，4月工业增加值增速远低于平均水平，食品和国际市场大宗商品价格等因素也在拖低中国CPI，因此目前通胀风险仍较低，预计2009年CPI平均增速约为0.5%。

　　尽管对商品价格影响有限，超额货币供给仍会影响到资产价格，近期中国股市强力反弹就主要靠流动性驱动。另外，财政刺激计划的展开以及人们对下半年企业利润好转的预期也推升了交易量。

　　进口疲软显示

　　国内需求未现强劲反弹

　　继3月出口同比下滑17.1%之后，4月出口下降22.6%，已是连续6个月下降。中国所有主要贸易伙伴的需求都在萎缩，近期出口前景黯淡。4月美国制造业PMI指数为40.1，欧元区制造业PMI指数为36.8，均低于50的中值，显示两地生产及对中国出口商品的消费仍在收缩。中国PMI指数显示更多企业的出口订单在减少，这将为生产和就业的持续性恢复增添负面压力，预计2009年实质出口将收缩10-15%。

　　4月进口同比下滑23%，较3月25.1%的降幅略有改善。进口数据疲软显示国内需求未现强劲反弹，但一些商品市场显露出积极迹象，如4月原油进口同比增长13.6%(一季度曾出现下滑)，未锻铜和未锻铝进口分别增长72%和472%。其强劲涨势刺激铜价飙升，并为铝价提供了支持。不过，如果这是存货增加、政府财政刺激项目开工以及银行信贷激增的结果，则未来几个月市场可能回调，并导致进口下滑。

　　固定资产投资突然上涨，

　　工业增加值走弱

　　2009年前4个月的固定资产投资同比增长30.5%，仅4月就增长33%，比上月提高3个百分点。导致固定资产投资突然上涨的原因复杂，但有两个因素值得关注。一是国家发改委加快投资项目审批速度，今年前4个月新开工项目数量同比增长45%，而去年同期仅为15.5%。地方政府正忙于4万亿计划之外的大量地方投资项目的筹资建设。二是地方政府向上级高报固定资产投资数据的动机很强。一些三、四级城市上报今年一季度固定资产投资增速超过200%。但考虑到建材价格仍在下滑，我们对该数据的真实性表示怀疑。4月标准6.5毫米直径钢丝绳的批发价格环比下降3%，水泥价格环比下降0.3%。

　　目前私人部门的投资仍然较弱。4月房地产投资同比增长6.4%，较3月7.2%的增速略有放缓，与2008年25%的平均增速相比则大大降低。去除政府支持的经济适用房和廉租房投资，则商业性房地产投资增速将更低。4月外资企业在华投资同比下降4.8%，而上月降幅为1.4%，2008年平均增速为15%。港澳台资企业投资同比下降2.6%，相比之下，上月降幅为2.2%，2008年平均增速为19%。

　　虽然4月PMI指数从57.4提高到56.9，但工业增加值增速从3月的8.3%降至4月的7.3%。经季节调整的PMI指数虽然已从2008年四季度的低谷反弹，但继今年3月下降7%后，4月再次下降9%。我们认为生产部门的增长动能仍很弱，这增添了经济复苏速度的不确定性。

　　综合4月的数据看，中国经济已从2008年四季度的低谷反弹，但经济复苏不太可能迅速走出V字型走势。我们认为，本轮经济复苏将呈U型回升之势，并可能在底部盘整一段时间。■

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