当长期牛市被按下暂停键后，大宗商品的未来是将延续过去10年的狂欢，还是面临20年的低迷？

　　文  《环球企业家》 赵轶佳

　　如果说去年以来各种泡沫的破裂意味着一个持续了较长时期的牛市已经结束，现在人们关于经济复苏的想象力在4月下旬以来各项释放出积极信号的经济数据刺激下，又开始蠢蠢欲动。相比短期内难以恢复元气的股市和房地产市场，大宗商品已成为最具吸引力的领域之一，纽约商品交易所原油期货指数在5月7日便已盘中突破60美元。

　　看上去，无论经济是否能迅速复苏，大宗商品都将受益：如果经济触底反弹，其将得益于经济刺激计划，以及生产和消费的恢复，并且当人们担心央行向市场注入大量资金可能导致通货膨胀时，它将成为对冲风险的工具；如果经济继续走低，其将成为为数不多投资者仍然愿意下注的领域。

　　这种“双保险”让大宗商品备受投资者青睐。事实上，它的投资回报长期以来都很不错，高于股市和债市。就美国而言，从2003年至2008年，大宗商品市场容量扩大了4倍。而去年债券市场的萎靡让更多基金公司改变了投资组合，进一步提高大宗商品投资的比重，使这个市场的容量急剧扩大。

　　现在，大宗商品在经历了去年下半年以来的短暂熊市后，似乎开始进入新一轮牛市。分析师普遍认为，如果经济持续回温，尤其当新兴市场恢复快速增长，大宗商品价格将会维持在2003年至2008年的牛市。但摩根士丹利投资管理部门负责新兴市场的Ruchir Sharma却对此持有异议。他认为分析师的假设都忽略了历史，只有黄金会在通货膨胀中上涨，其它大宗商品只有在全球经济过热的蓬勃成熟阶段和需求极度过剩时才会上涨；既然现在大宗商品供大于求，那么未来数年的价格很可能会下降。

　　这种说法对大宗商品生产者而言无疑是噩耗。他们当然希望从去年下半年持续到今年年初的价格下跌只是暂时性的，因此大部分只是对产量做了短期性的调整，而非彻底关闭工厂这样的改变长期生产计划。以钢铁为例，去年9月到今年4月，全球钢铁业削减了40%的产量，钢铁厂的产能只发挥了65%，去年时还是95%。但它们并不愿关闭工厂，宁愿在可预见的未来内开工不足，虽然这对掌控价格相当不利。其它金属类大宗商品的情况与此类似。走低的价格仍旧在成本价之上，在下决心关闭工厂前，它们经受价格进一步下跌、回升希望破灭的痛苦。而且，大部分大宗商品的库存已经达到5年甚至10年来的最高，为了清理库存，价格很可能进一步压低，这也是为什么中国会从3月起在国际大宗商品市场上大举抄底的原因之一。

　　Sharma同样反对新兴市场的持续高速发展将推高大宗商品价格的普遍说法：任何时代都有新兴经济力量的出现，1980年代正是日本和欧洲的快速增长期，但石油消费却保持平稳。1980和1990年代是全球经济相对强劲的时期，中国也在那时开始崛起，但大多数大宗商品的价格却没有随之一同走高，石油价格甚至没有超出40美元的上限。

　　支持这种说法的理由在于，除去粮食，大部分大宗商品的需求都是弹性而非刚性的，当其价格过高时，人们就会减少需求或寻找替代品。1960到1970年代，日本和欧洲的工业制造兴盛推高了诸如铜和镍等工业金属价格，但当铜的价格升至顶峰时，铝作为一种替代品出现了。同样的事情发生在去年，当油价甚嚣尘上时，各国都致力于提高能效，并寻求各种替代能源。

　　瑞士信贷第一波士顿的数据显示，历史规律表明大宗商品的牛市通常会维持4到9年，而熊市则要维持11至27年。结束于去年夏天的牛市让大宗商品价格较9年前上涨了10倍，与前一次结束于1979年的牛市无论在持续时间上还是整体消耗量上都非常类似。以此为参照，似乎得出“未来20年将是漫长的熊市”的结论并不困难。

　　但牛市真的宣告结束了吗？答案并不是绝对的是或否。毕竟不同的时代有其相似性，也有其迥异之处。而无论从大宗商品本身的种类、开采量，还是更为宏观的世界格局来看，现在的一切都比过去更为复杂和不确定。

　　这个时代最受关注的崛起者是中国和印度。尤其是中国，其消耗大宗商品的能力堪称惊人。诚然，中国对油价的影响可能有被夸大之嫌——中国的石油消耗量占全球总量的9%，与OECD国家大于50%的总消耗量相比还相去甚远——但中国每年几乎消耗全球60多亿吨煤产量的一半；1992年中国的铜消费占全球消费的9%左右，时至今日已经上升至30%；同时，随着中国人生活水平的改善与提高，对于农作物的消耗也大幅上升。

　　未来20到30年，中国农村人口仍会持续涌入城市，这意味着基础设施建设在相当长一段时间内都会是中国经济发展的主题之一，同时巨大的人口基数以及增长压力导致的就业问题，使中国政府必须将经济增长维持在8%以上。这些数据显然可以转换成中国对大宗商品的巨大需求。

　　“1990年代以前，(大宗商品价格)主要取决于OECD国家的工业生产，并有其指标。但现在这种指标不是很有效了，中国成为主要的消耗国。当中国的消耗量大起来，即使西方经济疲软，价格照样能涨上去。”万向资源首席分析师盛为民对《环球企业家》表示，大宗商品价格的看涨，“一点问题都没有”。

　　但从资源的有限性和更长远的未来而言，大宗商品价格的看涨并非真的“一点问题都没有”。现有资源的枯竭速度比想象中更快。以产铜大国智利为例，1990年代其拥有的五大铜矿年均产量为60万至70万吨，但近年产量开始呈下降趋势，并且几乎再无年产50万吨以上的铜矿出现。同时，环境保护问题成为抑制大宗商品价格飙升的一个潜在因素：为了实现绿色有机增长，各国都在积极寻求提高能效的方法和清洁能源，一旦能够商业化量产，将对石油和天然气等大宗商品的需求产生致命打击。

　　同时，新能源的出现使各种大宗商品间的价格关联变得更为紧密。过去，农产品与工业用大宗商品间的价格并不互相作用，但现在已经能从农产品(如玉米)中转化出能源，加之有色金属生产(如铝)与能源消耗间原本就存在的唇齿相依关系，整张大宗商品价格的网络变得更为紧密与复杂，产生牵一发而动全身之势。

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