专栏作者

　　唐学鹏

　　近日来，关于“3月份新增贷款或达1.87万亿元”的说法盛嚣尘上，如果这一数据属实，那么一季度贷款将高达4.56万亿(今年1、2月份新增贷款分别是1.62万亿和1.07万亿元)。尽管中央给出今年信贷指标是“5万亿以上”，但一季度信贷额如此增长还是“令人恐惧”。

　　现在人们大多关注两个方面问题，一个是所谓的贷款风险问题，据说银监会正在开会紧急应对风险防范问题。另外一个问题是“信贷增长是资金无效循环”，惠及实体经济不大(尤其怪责于票据投资)，其主要证据是发电量轻微下降，这说明经济产出趋势向下，而小企业在信贷资金获取方面还是异常困难。

　　尽管这两个问题都很重要，但却不应当是置于最优先序列的问题。中国经济处于下行调整阶段，政府用4万亿财政资金撬动的天量信贷投放，必然会导致未来坏账的上升，这是用“坏账换取GDP增长”的一种正常策略，至于幻想“经济强劲增长并伴随着“银行系统内的双降”是非常幼稚的，而银监会对于贷款风险的关注则反映了监管部门的警觉。另外，小企业在获得银行信贷资金方面一直都非常困难。而在目前阶段，我们还要区分小企业对银行资金的“可欲”问题，即小企业是不是愿意向银行积极申请贷款？因为小企业面临着对其产品的“需求消失”，这自然会降低中小企业对信贷的兴趣。

　　我们认为，最需要“置顶”的宏观问题是未来中国恶性通胀突然发生的问题——是在未来GDP温和增长下的恶性通胀问题。现在，市场上广泛流传的都是肤浅的“通缩有害”言论，支撑其依据仅仅是去年年末的存货跌价效应(包括PPI和CPI的突然猛降)。

　　我们将用奥地利学派的分析方式表述真实的故事。首先，中国经济的迂回结构模式产生上游(钢铁、地产、石化)是强势者，大多是国有企业；下游(出口制造业、农业)是弱势者，大多是民企和中小企业。上游向下游转嫁其成本，PPI可以作为这种转嫁的度量；而支撑下游“接纳”上游转嫁的是下游产品的庞大需求——而相当大需求来自于出口(国外部门)。一旦美国金融危机产生了“外部需求消失”，很自然导致大量下游企业陷入“困顿”，并拒绝“接纳”上游产品，而上游则立即面临“库存跌价”，PPI立即非常难看。从宏观上看，整个经济增长突然陷入了泥潭。中央政府被迫出台4万亿财政投资及撬动银行信贷的“凯恩斯式拯救”，其效用主要是帮助上游消化库存，对下游帮助甚微。于是，中国经济的问题不是流动性不足、而是“找寻需求”。

　　可怕的是，整个世界似乎都被美联储伯南克的理论迷惑住了。伯南克将这次危机定义为“债务紧缩”，这也是他研究大萧条的成果，他认为1929-1933年的大萧条不仅仅像弗里德曼说的那样是“货币量不足”，实际上在1932年M2已经猛烈上升，但经济还是颓势深化，伯南克认为是银行信用配置的收缩，导致了萧条。即使M2有很大的增量，但是M2却很难传递到市场物价上去。引申起来，伯南克认为“在金融危机情况下，央行注入大量货币量仅仅在银行体系内流通，不会对商品和劳务市场产生突然作用，所以在这个时候无论怎么疯狂印刷货币都不用担心，只有央行促使银行积极放贷，这时才会出现M2传递到市场物价上的作用”，伯南克说，“那时央行才面临着回收流动性的考验”。

　　坦率地说，伯南克的观点可以简化为“货币量在危机期间是不产生通胀的”，我们认为，也许陷入金融危机的美国更符合一些，中国完全不符合。

　　首先中国不存在“去杠杆化”的流动性黑洞弥补问题，中国银行系统流动性即使在危机最盛的时候也是比较充裕的。其次，中国最有能量的银行和企业都是国企，他们不存在野村证券辜朝明所说的“资产负债表衰退”模式——即在危机时候以“负债最小取代盈利最大”，他们愿意在政府的指令下积极放贷和申请贷款。于是，中国货币量的急剧扩大将改变强势部门和弱势部门的“比价关系”，使得经济援救资源更多地聚集在强势部门身边，由于终端需求不足，下游继续保持萎缩状态，无法接纳上游的转嫁，于是上游形成“消化库存—产生新库存—又去库存”的尴尬怪圈，并催生出比较剧烈的通货膨胀。而这种通胀发生于全社会收入流下降之际，这对社会将产生无法估量的震荡性影响。

　　简单地说，中国不一定是最早走出衰退的，但肯定是最先进入通胀的。

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