证券时报记者 贾壮

　　昨日公布的1月份金融运行数据中有两项历史纪录，一是当月信贷投放额创历史新高，二是M2和M1增速剪刀差为历史最大。专家分析指出，1月份的信贷高速增长情况特殊，主要是源于商业银行争抢政府投资项目和年初贷款投放较多的季节特点，随着信贷需求回落，这种爆发性增长恐怕难以持续。至于M2与M1增速剪刀差扩大则是由于实体经济持续低迷，缺少投资机会的企业将更多活期存款转向定期。

　　信贷高投放难以持续

　　摩根士丹利大中华区首席经济学家王庆分析说，1月份信贷高速扩张有着多重原因，首先是去年实施的信贷控制政策取消之后，部分被压抑的贷款需求重新释放出来；其次是因为部分企业通过票据融资进行套利交易，以较低的票据融资成本赚取较高的定期存款收益；另外有些银行可能将去年移出资产负债表的贷款重新移入报表，增加了1月份的贷款数额。

　　中金公司首席经济学家哈继铭认为，信贷投放的爆发性扩张不可持续，因为目前的信贷需求主要来自短期资金周转和政府项目，而私人部门投资带来的信贷需求仍然比较孱弱。哈继铭称，信贷飙升、各地基建项目蜂拥而上的局面可能会引起决策者的反思，这是信贷增长不可持续的另外一个原因。据他介绍，1998年—1999年曾经出现过类似情况，1998年财政刺激政策出台之后，各地出现较多豆腐渣工程，1999年中央政府又开展整顿工作，重点整顿项目建设质量和地方上与基建相关的玻璃厂、水泥厂和化工厂等，使得1999年信贷与投资增速比1998年显著回落。

　　M1增速放缓显示经济仍低迷

　　在信贷投放和广义货币都高速增长的情况下，狭义货币增速却出现显著回落，这多少有些出乎意料。长城证券的研究报告分析称，由于企业的经营状况和现金流直接决定了企业活期存款的规模，所以我国的M1指标更能反映宏观经济和企业经营的景气程度，在当前实体经济活动趋于低迷、社会总需求极其疲弱的情形下，M1可以视为实体经济的敏感指标。

　　中金公司哈继铭认为，今年可能出现“宽信贷、紧货币”的局面，因而信贷高速投放对于资产价格的推动作用有限。历史经验显示，股市等资产价格与M1增速的关系要比与信贷的关系更为紧密，比如信贷增长较快的1998年及2002—2003年，股市表现低迷，而2005—2006年信贷增速较低，但是M1增长较快，股市随后出现高涨。但今年的情况正好相反，尽管银行加大信贷投放，但基建贷款进入银行存款后进一步引致的放贷有限，使得货币增速尤其是M1增速不容乐观，因此对于资产价格的推动作用也较为有限。

　　长城证券的研究报告则提出了完全相反的观点：M1的新低并不代表资本市场流动性宽裕格局的改变，相反M1的探底趋势可能接近尾声。报告指出，M1与M2增速差的持续回落表明企业经营景气状况正在持续下降，社会整体资金在生产领域的扩张也在回落，考虑到这一指标在2005—2006年熊市底部时滞后于股指的周期特征，M1与M2增速差的底部可能也将滞后于股指出现。

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