中美大宗交易系统存在四大区别

　　□贾国文

　　中国证监会4月20日发布《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》后，沪深证券交易所持续出台措施规范大小非减持。5月27日上证所发布了《大宗交易系统专场业务办理指南（试行）》，随后深交所也推出了“每周一报”的深市大小非减持瞭望台。根据《上市公司解除限售存量股份转让指导意见》，今后凡持有解除限售存量股份的股东预计未来一个月内公开出售解除限售存量股份数量超过该公司股份总数1％的，应当通过证券交易所大宗交易系统转让所持股份。其实，纽约证券交易所也有大宗交易系统。我们不妨将二者对比分析一下。

　　一、大宗交易系统所依托交易所的交易制度不同。我国的交易所采用的是先进的“点对点”自动撮合计算机交易系统，也就是说通过计算机系统将投资者的买盘和卖盘按照一定规则直接配对成交。在交易过程中无需经纪人的人工介入。纽约证券交易所采取的是Specialists制度。Specialists在国内有翻译为“专家”的，也有翻译为“专家经纪人”的，还有翻译为“经纪人的经纪人”的。因为Specialists只面对交易所各会员的经纪人而不直接面对客户，所以Specialists又被称为经纪人的经纪人。纽交所Specialists的职能有2个，一个是在买盘和卖盘均充足的时候负责撮合成交，此时Specialists的身份是经纪人，也就是说在交易过程中需要Specialists的人工介入；另一个是在买盘和卖盘不充足的时候，Specialists必须提供流动性，充当不活跃交易一方的对手盘，此时Specialists的身份是做市商。

　　二、大宗交易系统产生的原因不同。纽交所大宗交易系统产生的原因是Specialists的“三个C”—— Capital、 Commitment和Contact。第一个“C”，Capital的意思是Specialists没有足够的来承接大宗交易的资本，因为进行大宗交易都需要较大的资本；第二个“C”，Commitment的意思是Specialists即使有足够的资本，他们一般也不愿意进行大宗交易，因为大宗交易占用的资金量较大；第三个“C”，Contact的意思是按照美国现行的证券法律，Specialists不能直接与客户进行联系。我国大宗交易系统产生的原因则是担心大宗交易会对散户市场造成冲击。

　　三、在大宗交易系统的运作方面，美国采取大宗交易代理商制度（Large Block Trading Houses），也就是有一批专门从事大宗交易的代理商，这些人又被称作楼上的交易者（Upstairs Traders），这是相对于纽交所的交易大厅来说的。一般来说，通过交易大厅成交的都是散户的单子。大宗交易代理商的收入来自于代理大宗交易的佣金和差价两部分。如果代理商是纽交所会员，这些单子则可以挂在散户市场那边。我国目前虽然没有建立大宗交易代理商制度，但是却有一些创新。也就是说正是大小非减持的需求和监管部门的管制催生了一大批“职业大小非代理人”，他们的运作方式和盈利模式与美国的大宗交易代理商几乎完全相同。他们总共提供了五套大小非代理减持方案，其中包括向特定客户减持、股权质押、代理减持、股权管理和发行可交换债等方式。

　　四、从美国来看，去大宗交易平台的源动力来自大宗交易客户本身，因为他们在散户市场那边交易会对交易价格产生过大影响，从而卖不到好的价钱。也就是说，大宗交易客户是主动选择去大宗交易系统交易的。而我国的大小非则是被要求去大宗交易系统那边交易。

　　其他的一些区别还有，美国的大宗交易者既可以通过大宗交易系统交易也可以在散户市场进行交易，而我国的大小非只能通过大宗交易系统交易而不可以在散户市场进行交易。交易时间也不同，我国的大宗交易是在盘后交易，美国的大宗交易是在盘中交易。

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