限制国有“大小非”减持是破解解禁压力良方

　　马红漫

    行政部门无权干预商业契约的执行

　　最近，一系列针对“大小非”违规减持行为的管理措施相继出台。12日证监会有关负责人表示，针对“大小非”股东违规减持存量股票的行为，证监会将严格依法追究责任；14日，上证所发布并实施《上海证券交易所证券异常交易实时监控指引》，宣布针对违规减持的“大小非”证券账户，除限制相关证券账户交易外，更将采取对相关当事人予以公开谴责、记入诚信档案等处罚。

　　这些措施的出台事出有因。证监会限制“大小非”减持的《指导意见》出台后，违规超限减持行为却不断出现，才导致后续“补丁式”政策的不断推出。

　　从总量看，未来三年大小非解禁规模之和将达到近19万亿元之多。与之相比，截至2008年2月，我国城乡居民的储蓄存款余额才不过18万亿元。这也就是说，单纯从数量对比看，即便把全部国民储蓄都投入了股市，尚难以承接住潜在的“大小非”股份的抛压。

　　面对巨大的市场压力，再来看相关部门已有的限制措施，其中最大的问题在于惩处措施实质性管理的范围过窄。目前，无论是证监会还是交易所，针对违规机构的惩处措施均只限于公开发行股票的相关公司或机构，也就是在上市交易的股份公司范围内。然而事实上，很多持有非流通股份的法人机构并非上市公司，也未必想长期担任上市公司股东。由此，针对上市公司范围内的所谓“诚信档案”、“任职限制”等看似严厉的惩罚措施，对这些非上市法人机构几乎没有任何实质性约束。有报道显示，某非流通股股东直言，并不在意交易所的约束措施，而是要考虑尽快通过各种方法抛出所持有的股份，以避免未来进一步限制措施的出台。

　　而至于进一步的限制措施，尽管这是很多市场人士希望的方向，但是对于其中所存在的法律风险，相关部门却是不无忌惮。毕竟当初流通股股东与非流通股股东达成的股改对价，已然约定了“锁一、爬二、进三”的商业契约。从法律意义上讲，行政部门并没有权力干预商业契约的执行，否则很难避免引发诉讼纠纷。而从大小非实际付出的成本看，除了股改对价之外，大小非之前数年以大量资金长期持有无法流通的股票，也付出了相当大的时间和机会成本，以此而获得适当收益补偿也属于商业规律的必然。

　　对此，笔者认为相关政策措施并非完全无可作为，完全可以通过主动限制国有非流通股的减持行为和规模，来实质性缓解市场的担忧、扭转市场的供求关系。

　　对国有非流通股主动采取限制措施有两大好处：其一，从法理上讲，该部分股权属于全体国民共有，为维护社会共同的经济利益与公共利益付出一定时间代价，并不会涉及到法律纠纷问题；其二，国有非流通股是“大非”的主要组成部分，也是未来两年解禁减持的主角，一旦国有股份做出推迟若干年流通的措施，将能够从实质上缓解市场对资金面的担忧情绪，彻底扭转“大小非”解禁带来的市场悲观情绪。对国有股自身而言，如果市场趋势因此而得以向好，也能够在市值管理上实现国有资产的保值增值，可谓是“一箭双雕”的利好措施。

　　因此，“大小非”减持的压力其实并不可怕，而问题的要害则在于相关管理部门，特别是非证券类的管理部门，能否对市场的呼声和忧虑做出更加积极的反应。(作者为经济学博士，上海第一财经频道主持人)马红漫

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