尹中立：通货膨胀恶化 股市必跌

　　尹中立

　　自今年第二季度以来，随着物价指数的节节攀升，有一个观点也逐渐在股票市场流行，并成为很多投资者进入股票市场的思想指南，即：通货膨胀是支持股市(或房市)持续上涨的基本动力。很多人认为，在物价不断上涨时，将钱存在银行不合算，应该投资股市、基金或房地产。

　　于是，每当统计局公布物价指数创新高的消息时，股市总是大涨。记得在7月份的CPI公布后，新浪网做了网上调查，“面对CPI的上涨，你的资金投向那里”？58%以上的人选择把钱投向股市，而选择继续存在银行的只有13.9%，其它也是选择了楼市，“通货膨胀造就大牛市”的理论十分有市场。

　　但最近国家统计局公布的11月份CPI再创新高的消息并没有让股市重新涨起来。尤其值得一提的是，就在此后不久，美国劳工部也公布了美国的物价指数，美国11月CPI升0.8%远超10月的0.3%，为2005年9月以来最高涨幅。接着公布的欧盟及新兴市场的物价指数同样创10年新高。受此影响，欧美股市及亚洲股市跌声一遍，我国股市也未能幸免。

　　同样是物价上涨的消息，为什么股市的反应却是此一时，彼一时？笔者认为，这是因为通货膨胀处在不同阶段，对股市的作用不同。

　　当通货膨胀处在初期时，企业产品出厂价格上涨幅度较小，只有个别行业的产品价格出现大幅上涨情况。从总体上看，大部分企业的产品销售良好，企业存货下降，公司盈利大幅上升，整个社会一遍繁荣景象。最重要的是，中央银行对通货膨胀尚无足够警觉，货币政策不会发生变化。此时股市价格将不断上涨，出现牛市典型特征。2006年至2007年上半年，我国经济及股市的表现基本如此，尤其是2007年上半年，上市公司业绩表现优异。因此，股市上涨也属于情理之中。今年11月份之前的股市都属于此类情形。

　　可惜花无百日红。当产品的出厂价格涨幅加快，涨价范围扩大，多数行业的产品出现涨价行为时，整个社会的物价指数涨幅就将超过中央银行的忍耐范围(一般为3%至5%左右)。物价出现螺旋式上升，尤其是物价上涨超出市场预期时，中央银行便开始采取紧缩性的货币政策，股市便会出现逆转。通货膨胀本身对股市是正面的刺激因素，但通货膨胀的恶化所带来的金融紧缩却成了牛市的真正杀手。

　　总之，当通货膨胀处在初期时，股市将处在牛市巅峰，而当通货膨胀恶化时，股市将先于物价下降而下跌。

　　笔者认为，11月CPI已超出了市场预期，尤值关注的是社会公众普遍有了通货膨胀预期，这是当前股市的不祥之兆。

　　当然，股市不仅被动地受通货膨胀的影响，本身对通货膨胀也产生作用。通常是股市先上涨，而后在6-12个月后就会出现通货膨胀。资产价格上涨后，这些泡沫会向其它领域扩散，原因是资产价格膨胀导致社会虚拟财富大量增加，相当于中央银行投放了大量货币，导致CPI走高。而这种泡沫的转移又具有突发性及跳跃性，就像现在肉价的突然走高且价格涨幅巨大一样，而且一旦发生再控制就难了。可以说，股市、楼市的价格上涨是通货膨胀的元凶。

　　在相当程度上我们可以说，股市和楼市的价格上涨放大了中央银行的货币供给，这与当前一个十分流行的观点是向左的，该流行观点认为，股市上涨吸收了多余的流动性，如果控制股市的上涨，这些资金就会冲进楼市，房价将涨得更加迅猛。该观点的错误在于，它将社会的货币总量简单地认为是一个定量，而没有考虑到货币可以通过经济活动内生出来。股市上涨可以内生出货币，房价上涨同样可以。因此，希望通过股市上涨来缓解通胀的想法无异于南辕北辙。

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