笔夫：新市场思维让熊市经验主义走开

　　笔 夫

　　市场在进行巨幅调整阶段出现方向性的争论是十分正常的，一则在牛市发展过程中，当股价上涨的速度与上市公司盈利增速的节拍有些不一致时，需要股价歇下来，等着公司利润上涨的速度能跟上来；二则，当市场短期走势不明朗的时候，不同的思维模式容易导致对市场本质的完全不同的判断。而在本轮的调整行情中，对于市场本质的把握使得投资人的思维方式正在发生根本性的分化，新的市场思维模式正在悄然形成，而基于过往熊市的经验主义也依然占据了市场相当分量的舆论阵地，在市场处于转折期的关键时刻，两种思维模式正在进行难以调和的较量。谁将代表真理，市场不久将会给出答案。

　　我们经历了上个世纪90年代中国股市从初创的疯狂，到几次惊心动魄的跌宕起伏，更有了2001年至2005年漫漫熊市，而在本轮牛市之前，中国的股民充满了亏损的体验，更是少有财富增长的快乐经历。熊市培养了熊市的思维和逻辑，这样的思维在牛市中却经常导致方向性的错误，致使将牛市中的震荡和调整当成了熊市。

　　从2005年下半年开始的这一轮牛市极大地提高了全民的

理财意识，也使投资人受到了一次从未有过的价值投资体验和教育。这一牛市运动周期同时也使市场人士的思维方式发生了巨大的变化，这一思维方式可以提炼和概括成为一种全新的市场思维，更具体的概括就是以实体经济的成长性作为策略基础、将上市公司的利润成长作为价值估量的核心；高度估量中国资本市场制度性基础变革的长远影响；将定量分析置于策略性的定性分析之上；将市场基础设施暂时性的缺失作为市场的巨大增长潜力和空间加以考量。

　　——以实体经济作为全部策略的基础、将上市公司的利润成长作为价值估量的核心。这一点从证券分析的原理方面来看不应该成为什么问题，但是，由于中国证券市场长期以来出现的证券市场走势与宏观经济相互背离的现象，所以经验主义者经常会认为中国证券市场与实体经济脱节。如果向前追溯，这种结论确实能找到不少的依据，最典型的莫过于从2001年到2005年这段时间的证券市场，虽然

中国经济在此段时间的增长一枝独秀，全球瞩目，但是股市却是阴雨绵绵，证券市场完全没有完全反映出实体经济的现实。直至2005年下半年，股市才仿佛在一夜之间发现了这一事实，铆足了劲往上冲，笔夫觉得，之所以人们感受到它短期涨幅太大，其中很大一部分原因是补涨性质，证券市场无非刚刚开始反映实体经济的真实状况，反映上市公司利润的成长状况。而熊市经验主义者之所以从2000多点就开始唱空，是因为他们依然不愿意将实体经济作为市场分析的基础，而是以自己的股市经验作为分析的基础，自然就一而再、再而三地犯下了经验主义的错误。

　　——高度估量中国资本市场制度性变革的长远影响。两年前尚福林主席主导启动的

股权分置改革是中国资本市场制度性变革的主要标志和重要成就。这也是此轮牛市运动的主要制度基础。它的主要意义在于，市场参与者特别是大股东与中小股东利益逐步趋于一致；通过鼓励资产注入，资本市场资产质量将会得到持续稳步提高。前面谈及，新市场思维将上市公司的利润成长作为价值估量的核心，目前，中国A股市场虽然静态市盈率整体偏高，但是很多人仍然坚信，除了上市公司内生性的成长之外，资产注入这种外生性的推动因素也是值得认真对待的。据传，一位国资委高官在与美方金融界人士交流时，美方人士对中国股市的高估值感到不解和困惑，但当国资委官员向他细说了股权分置改革将如何激励大股东积极向上市公司注入优质资产从而可能降低和化解市场的高市盈率状况时，美方人士顿时释怀，表示理解。

　　——将定量分析置于策略性的定性分析之上，以动态的方法和宽阔的视野来看待市场的潜在价值。为什么熊市经验主义者在2000点之上就开始唱空，而且还会有很多人相信了他们的判断，这是因为他们手里还是有一些依据的，只不过他们依据的是一些静态的指标，而在掌握了这些静态的指标之后，缺乏对这些指标进行定性的分析，不能以更加宽广的视野来看待中国资本市场的环境，也不能以历史的眼光来审视资本市场面临的历史性的机遇，因而经常会一叶障目，坐井观天。而新市场思维注重将定量的分析置于策略性的定性分析之上，不因繁芜纷杂的现象掩盖更加重要的本质，这就是为什么在牛市之初就有很多人看到了5000点的高度，而在目前巨幅震荡的环境中，依然有很多人看到了未来8000点的高度，而这一切，单纯依靠定量的分析方法是无法取得的。

　　——将市场暂时性的制度缺失作为市场的巨大增长潜力和空间加以考量。熊市经验主义者总是能够罗列出中国证券市场的诸多弊端，并且依此得出十分悲观的结论，他们对中国证券市场的认识仍然停留在“赌场论”等旧思维上，而新市场思维者也承认证券市场存在的各种问题，对于其批评也是毫不留情和含糊的，但是不会得出悲观的结论，甚至他们会得出相反的结论，因为，对于一个新兴市场来说，制度性的缺失从来不是悲观的理由，而是未来的潜力所在，是成长的动力所在，新兴市场的成长性很大一部分有赖于市场制度的建立和完善。比较一下股权分置改革前后中国证券市场的价值模式所发生的巨大转变就可以看出，制度性的潜力对于中国证券市场的价值发现有多么重大的意义。不错，政策市的阴魂依然未散，市场化的步伐刚刚起步，监管之路困难重重，但是，改变现实的信号已越来越清晰，许多理想化的状况已经值得期待。

　　熊市经验主义者自以为经历了一切市场的体验，其经验可以成为判断市场的主要依据，但是对于上述人士，我们只需要反问这样几个问题即可：你们从前的经验中有过本币大幅升值所带来的历史机遇吗？你们经历过在市场低迷时每日成交量仍然达到1000亿的场面吗？你们经历过机构投资者把控市场三成市值的历史吗？你们从前经验中有过一只新股申购冻结资金3万亿的记录吗？

　　如果答案是否定的，那么请你们保持安静，让新市场思维者告诉你们为什么和未来要发生什么。

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