金融调控：如何取得最佳效果

　　钟茂初

　　●约束最影响经济波动的资金

　　●调整准备金率限制信贷规模

　　●应推出使银行储蓄保值措施

　　●剥夺违规资金资本流动自由

　　在宏观经济日渐走向偏热的状态下，作为宏观调控的金融政策工具的使用日益频繁。近日，中国人民银行第9次调高存款类金融机构人民币存款准备金率，使之达到13.5%，为近年最高水平。针对走向偏热的宏观经济，中国人民银行也多次使用利率调整政策，今年第三季度三次上调金融机构人民币存贷款基准利率，但调整幅度较小，一年期存款利率提高到3.87%，未能改正利率水平低于同期价格指数的“负利率”现象。相比而言，中国人民银行更偏好使用准备金率调整。两相比较，哪一个调控工具能够达到更好的政策效果？

　　准备金率，调控的是总体的信用贷款规模，直接的承受主体是金融机构，间接的承受主体是信贷需求者。这一工具能够起作用的条件是，信贷需求规模超过了准备金率所限定的信贷能力。否则就难以起到有效的作用，这就如同捆紧物体时首先必须使绳子拉紧到与被捆物体周长相同的长度、然后再一步一步地拉紧拴住的道理。再者，准备金率调控的直接承受者是金融机构，使得金融机构不得不用较少的贷款来获取同等的收益，这会使得金融机构偏重选择流动速度快、收益高的信贷业务，而这些正是当前宏观调控的重点领域，所以金融机构应对准备金率调控的对策，会在一定程度上抵消央行调控的初衷。

　　而存贷款利率的调整，直接的承受主体是信贷需求者和存款者，间接的承受主体是金融机构。信贷需求者要在融资成本提高的条件下抉择是否融资，而资金拥有者也会在存款收益提高的条件下抉择投资或存款。存贷款利率的调整也会影响到过往的贷款付息水平(如房贷)，信贷者不得不考虑到未来的利率走向，可见利率调整还有一定的预期影响。所以，存贷款利率的调整，对于信贷规模和投资规模的约束更直接、影响的范围也更广更深。

　　除了准备金率调整、利率调整等政策工具外，笔者认为，宏观调控更应有针对性地调控那些对宏观经济波动影响最大的资金。如央行向公开市场业务信贷增速过快的交易商，强制发行定向票据(惩罚性票据)等，这些政策工具应当是深化发展的方向。以“资本”为核心要素的时代，对违法违规“资本”最有效的处罚，莫过于限制其“自由”(限制其自由地流向回报率最高的地方)。所以，对于经济违法行为最对症下药的手段是“剥夺违规资金的流动自由”，其打击力度远胜于“剥夺违法者的人身自由”。如对操纵

证券交易、操纵市场波动之类的违法行为，最有效的惩罚方式是：冻结其违法涉及的所有资金，剥夺其资本流动自由。如果仅仅是剥夺个别违法者的人身自由，那么对于他们这个利益集团来说，无异于隔靴搔痒，其所涉资本照样在资本市场中恣意妄为、照样获得高回报率。

　　针对目前宏观调控效果不显著的状况，笔者提出以下主张：(一)准备金率应一步到位地调整到能够有效限制信贷规模的条件，同时对金融机构信贷资金流向当前宏观调控的重点领域应有指标限定；(二)不应让“负利率”现象长期存在。“负利率”是一种不正常、不合理的经济现象，对社会稳定与和谐都会带来不利的影响。其一，有悖经济活动的一般伦理，借入者付利、贷出者增益，天经地义。而在“负利率”状况下，民众储蓄不仅不能保值增值，反而“补贴”给了银行、

房地产开发商等贷款者，导致“劫贫济富”的扭曲分配后果。其二，储户为了避免损失不得不被动地加入到投机行列中来，增加了全社会的风险，尤其是在

股票、房地产不断加重泡沫的状况下，风险一旦累积到一定程度，必然使多数人利益受损，相当一部分居民的生活会因此受到影响，而导致整个社会的不稳定。其三，“负利率”政策下，等同于迁就整体经济低效率、粗放型增长。因此，决策部门有必要尽快推出使银行储蓄保值的措施，千万不要引导或鼓励储蓄资金大量流入风险很大的投机领域；(三)在各个经济领域过热、宏观调控手段效果不彰的状况下，必然存在大量的违规资金在其中作祟。准备金率调整、利率调整等手段，“惩罚”的是所有资金的资本自由度，这不公平。剥夺违规资金一定时期内的资本自由，更有针对性，更合理，也会更有效。

　　(作者为南开大学经济研究所教授、博士生导师)

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