正视继续升值学会规避风险

　　-本报记者 张媛源

　　人民币升值，似乎已经是一场没有底线的战役。

　　早在2006年5月16日人民币汇率中间价达到1：7.9982之时，就已经一举攻破了汇改以来升值的“马其诺防线”1：8。当时就有评论说，“这个‘马其诺防线’一旦击破，哪怕是蜻蜓点水，美元兑人民币的向上空间，也会激发市场得陇望蜀的遐想。”这个“得陇望蜀的遐想”印证得非常充分：如果说从那以后人民币汇率进入了一个上升通道，那么今年以来的表现，66次改写新高纪录无疑是升值的加速上升。鉴于此，中国相关产业，尤其是出口导向型的企业，在这个汹涌而至的浪潮里，在未来的日子里，应该如何应对？如何把握呢？

　　继续升值已是必然

　　人民币将继续升值，这是市场的主流观点。就目前来看，在10月24日越过7.5元这一重要关口后，

人民币升值压力仍在继续加大。央行行长周小川也在近日承认人民币面临升值压力，称若贸易顺差依然居高不下及外资流入继续保持强劲，则人民币的趋势将是升值。

　　与此类似，另一位央行官员、央行行长助理易纲在上周末一个公开场合将今年中国五次上调利率以应对通胀，与美国利率在次贷危机之后所面临的下行压力进行了对比。他承认，由于美国利率不断下降和和国内资金成本日益上升的双重作用，在加快本币升值步伐方面，中国面临越来越大的压力。

　　巧的是，美国联邦储备委员会10月31日决定，将联邦基金利率即商业银行间隔夜拆借利率再降0.25个百分点至4.50%，以应对信贷危机及可能产生的经济衰退后果。这是继9月份降息0.5个百分点后美联储再度降息。

　　部分经济学家们似乎倾向于让人民币放开升值幅度，因为这是抑制通货膨胀和资产价格泡沫，缓解顺差的最有效办法。

　　几乎同一时间的“欧美同学会2007北京论坛”上，高盛亚太区董事总经理胡祖六作出了这样判断，中国经济最大的风险在于资产价格泡沫。对此，目前货币政策需要更多地运用组合拳，更大幅度、更大力度地推进。“持续加息非常必要，人民币升值的步伐也应当加快。”胡祖六说。

　　中金公司首席经济学家哈继铭也认为，央行需要在升值幅度和升值长度上作一个选择。“升值幅度小，虽然对外贸和出口的影响比较小，但可能会延长升值的时间长度。而在这个时间区里还会不断有外汇储备增长、热钱流入等，对国内的流动性造成更大的压力，长此以往，不利于中国的资产稳定、价格稳定”。

　　在十七大期间接受记者访问时，央行行长周小川发表了一番颇为意味深长的言论。“发达国家央行货币政策一般是强调低通货膨胀，但在我国，货币政策要坚持多目标，强调促进经济发展。”在他后面的话语里，还包含着促进就业、防治通货膨胀、坚持货币稳定、促进和支持消费，要“注重经济增长、就业、物价稳定、国际收支平衡等多个目标之间的全面协调的涵义。在近年来的汇率改革中，就有大量的政策选择需要统筹兼顾。”

　　显然，货币政策的“多目标”决定了决策要考虑的还有就业、促进和支持消费。而快速大幅升值恰恰会造成吸收了大量劳动力的低端制造业陷入困境，引发大面积失业，这是央行最不愿见到的。怎样在这中间找到一个平衡，是决策者们最头疼的地方。

　　毕竟升值的风险是不得不考虑的因素。日本“失去的十年”已经证明，本币大幅升值就像是一个“潘多拉魔盒”，一旦开启，里面装着的通货紧缩、经济萧条、资产价格先扬后抑将鱼贯而出。我们还尤其面临着产业升级换代，低端制造业被淘汰而可能产生的大规模失业，引发社会问题。

　　而中国与当年的日本不同的是，尽管汇率的形成机制已经渐趋灵活，渐趋市场化，但仍是“有管理的浮动汇率”未离开央行的管制。周小川近日在被问及G7呼吁时，重申了中国的外汇政策立场，强调改革将遵循渐进式原则，仍将对改革步伐加以控制。

　　一个基本的共识是，官方仍然认可“小步慢跑”型的升值步伐。

　　扩大波动区间或成为选择

　　周小川称，市场在

人民币汇率决定中的作用已经逐步提高，中国政府将逐步使人民币汇率达到均衡水平，帮助实现国际收支的平衡。

　　而在此前不久的10月12日，曾为央行货币政策委员会中惟一学者委员的中国社科院研究员余永定说：“最近几年，我倾向于让人民币有更大的升值幅度和更快的升值速度。现在我比较赞成考虑分级跳的办法(先是较大幅度升值，然后稳住不动)，通过试错尽快找到均衡汇率水平并遏制套汇资本的流入。”

　　余永定是更大幅度升值的支持者，但问题在于，这个均衡水平在哪里？

　　今年5月21日，央行决定将银行间即期外汇市场人民币兑美元交易价浮动幅度由3‰扩大至5‰，即每日银行间即期外汇市场人民币兑美元的交易价可在中国外汇交易中心对外公布的当日人民币兑美元中间价上下5‰的幅度内浮动。

　　央行有关负责人表示，这并不意味着人民币汇率大幅波动，更不意味着大幅升值。但高盛当时预计此举将带来更多的双向交易，人民币日内涨幅也会扩大。尽管央行强调这并不意味人民币会大幅升值。但高盛仍预测，美元兑人民币3个月目标为人民币7.55元，6个月目标为人民币7.37元，12个月目标为人民币7.03元。

　　在记者采访过程中，数位专家均表示，扩大汇率日浮动区间是个可行选择。具体解释为，在这个放大的汇率浮动区间内，也许在某一日大跌之后，汇率上扬到区间顶部，实现快速升值。对此，哈继铭认为，在人民币的波动上升过程中，如果能通过两年时间，基本上升值到经常账户的顺差可降到5%以下，就会达到一个均衡。“今年这一顺差还可能会超过10%，甚至是12%”。

　　胡祖六说，央行只会给出一个信号，允许“小步慢跑”，可能要加息等信号，但它不会明确说要采取一个怎样的幅度和数值。鉴于此，对于出口导向性的企业而言，要学会运用金融手段避险。

　　在刚刚结束的102届广交会上，除了

出口退税，众多参展商尤其是中小型外贸企业，最为关心的就是人民币汇率问题。越来越多的外贸企业开始利用各类金融工具来规避利润风险，采取灵活的合同条款，银行签订保值协议等方法已经成为众多品牌类出口企业的通用做法，还包括提价、调整贸易结构、改变结算货币、借美元贷款、远期结售汇等。但对于那些中小型企业来说，品种单一、费用过高却成了他们使用金融工具的瓶颈，而多采用提高订货价格和签订短期合同作为对策，只不过，提价只能部分转嫁人民币升值带来的亏损，其中大部分成本仍要由企业承担，也不是根本之策。

　　而针对公认能有效避险的远期结售汇，一位研究人士说，现在的市场里大家都预期人民币会升值，没有卖家，因此，实际上远期结售汇工具现在是无效的，但目前我国只有这一种可用的金融衍生品，而中小企业能运用的品种根本没有。

　　胡祖六和哈继铭同时提到，“现在相当于是有的企业在利用出口退税优惠进行高能耗低附加值生产，优惠政策的取消、人民币对整体经济中的某些行业会带来短期的负面影响，但我国的实体经济总体而言仍然是有效率的，应当用财政政策来减轻这种影响，比如针对被淘汰的低端制造业启动财政支持的‘失业人员再教育再培训’，实现良性过渡，舒缓就业压力。”

　　与此同时，如果想彻底改变人民币升值的压力，从根本上改变这种“双顺差”，必须启动内需，尤其是居民消费。在经济过热的状况下，推动投资的空间实在捉襟见肘。

　　周小川说，金融市场是在摔跟头中不断前进的，“用中国话来说就是把坏事变成好事”。1993年到1995年的通货膨胀明确了宏观调控的框架。1997年到1998年的金融风波直接导致2002年第二次全国金融会议的召开，并于2003年成立银监会，随后就开始了5年的金融机构改革。

　　未来会怎样，将会带来怎样的变革和前进，我们拭目以待。

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