特别国债：市场化发行应成为主基调

　　郭田勇

　　1.55万亿元特别国债的发行方式似乎正在悄然作出调整。日前，财政部宣布，将分别于11月2日、11月16日和12月14日，分三期向市场发行近千亿元特别国债，这也是继8月底通过借道方式向央行发行6000亿元特别国债之后，财政部第二次采取市场化手段发行特别国债。

　　特别国债之所以特别，原因在于募集资金用途与普通国债不同。普通国债的目的在于弥补国家财政预算差额，而特别国债并非基于对预算赤字的融资，而是用于政府成立新机构、注资等特殊目的。比如，1998年财政部曾发行2700亿元特别国债，其目的是为工、农、中、建四大国有商业银行补充资本金；同样，此次的1.55万亿元特别国债，也是为了购汇作为资本金注入中国投资公司。

　　当然，从两次特别国债的发行方式来看，其与普通国债相比，的确也有特别之处。1998年的2700亿元特别国债，采取了向四大国有商业银行定向发行的方式，即各家银行需要补充多少资本金，就向

　　相比之下，本次特别国债的发行方式已取得了明显进步。本次发债首先经过了全国人大的批准，第一期6000亿元的发债利率也是参照市场中的利率水平制定，而且通过向金融机构借道似乎也绕开了“央行不得直接购买和包销国债”的法律条文障碍。

　　不过，在笔者看来，这一借道行为是经不起严格推敲的。简言之，财政部的任何一笔国债(包括普通国债)都可以采取这种借道方式而不违法，如此的话，法律条文就没有起到约束作用。

　　当然，第一期特别国债向央行发行也是有苦衷的，由于6000亿元数量巨大，如果向市场发行，将在短期内对社会流动性带来巨大“虹吸效应”，一方面会对资本市场形成重大利空，另一方面，市场利率水平会被大幅推高进而增加财政部还债成本。

　　央行最新金融统计数据显示，9月末，我国广义货币供应量(M2)同比增长，增幅比上月末高0.36个百分点，同时，国家外汇储备大幅增长，

　　这说明，流动性过剩依然是当前经济运行中面临的一个重要问题。展望未来的经济运行，由于我国尚不具备让人民币大幅升值去减少出口的经济基础，这就意味着流动性过剩有可能成为一种常态。这一分析意在说明，未来央行仍需为收购外汇投放大量基础货币，而这无疑为特别国债的市场化发行创造了条件。

　　因此，财政部决定特别国债通过银行间债券市场发行，是顺应当前宏观经济形势的。而且为稳妥起见，财政部计划9月份发行分三期。这一举措，不仅有利于避免市场利率水平的大幅走高，也有助于资本市场的健康发展，避免由于大量抽资而对股市产生的利空效应。

　　总体来看，由于市场中将会具有较为充沛的购买力基础，对于未来各期的特别国债，市场化发行应成为其主基调。当然，为了避免有可能出现的负面效应，在实际操作中，特别国债的发行还应与央行货币政策操作协调配合，并掌控好发债的时机和节奏。(作者为中央财经大学中国银行业研究中心主任、教授)

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