央行需出手市场须自救

　　PaulSheard

　　美联储一旦转向，全球央行都不得不改变路线，以避免由美国市场引致的全球经济下滑。

　　在已经减息50个基点以后，我们预计美联储还将采取三次减息措施，英国央行将会减息两次，欧洲央行将维持利率不变并且可能会被迫减息(概率约为40% )，而日本央行则不得不在今年剩下的时间里维持利率不变。

　　但是，总要到事后看问题才更加清晰。美联储以及其它央行的行动是否能避免全球经济陷入一个更加严重的低迷时期？这将取决于一个关键的未知因素：近年来支配盎格鲁—撒克逊市场的资本市场证券化功能是否已经永久性地受到损害。

　　货币政策通过银行体系和

资本市场进行操作。各大主要央行放宽货币政策的效果，可能会被半永久性金融状况紧缩所抵消，严重依赖资本市场进行融资的英国抵押贷款银行近期这一轮出乎意料的风波就强调了这一点。在要求各央行出手援助的同时，市场或许不得不努力自救。最终，央行的援救与市场自救，对避免全球经济衰退将起到同等重要的作用。

　　解救

　　

美联储减息50基点的结果出乎市场以及大多数经济学家的意料。这导致市场进一步解冻，但以牺牲部分美联储的抗通胀信誉为代价。

　　尽管批评家们将最近美联储的政策描述为解救资本市场，但美联储正遵循现代央行的标准战略。起初美联储静观其变，风险承担者受到惩罚并且市场回归至更加正常的估价水平。但当大量抛售开始威胁经济时，美联储果断采取措施。

　　通过注入流动性和减息，美联储为市场提供了“过桥融资”，从而帮助市场找到一个新的更低的均衡点。因此，在批评美联储时，唯一重要的问题是：美联储已经在正确的时刻提供了正确数量的帮助，以及它已经有效地进行沟通了吗？眼下，伯氏美联储得到的评论好坏不一。

　　意外，意外，意外

　　最近几年里，减息意外已经变得越来越罕见。

　　根据凯恩·库特纳(KenKuttner)和本·伯南克发展的方法论，我们对过去17年里美联储的政策意外进行了估算。在上世纪90年代初期，大约一半的利率政策变动都出乎意料。相反，在2004-2006年的紧缩周期中，市场几乎完美地预测到了格林斯潘的所有14次加息以及伯南克的所有3次加息。

　　根据这一结论，美联储上周减息50基点不仅令市场感到意外，而且也收到了异常强烈的反应：标准普尔500指数当天跳涨了2.9%。

　　通过各种反冻结措施，美联储已经使市场状况得到了显著改善，从而降低了经济衰退的风险。最引人注目的是股市的好转：自8月17日美联储降低贴现率以来，标准普尔500指数上扬幅度超过了7%。在货币市场，最严重的错位已经开始减退，其中包括利差降低以及资产支持商业票据更多的以新还旧现象。各种风险规避指标(例如隐含股市波动率以及掉期利差)如今都表明市场情绪更加平静。

　　即使是市场中“冻结”得最严重的两个部分——高收益贷款和杠杆贷款——也正显示出好转的迹象。倘若没有发生新的冲击，这种改善将会持续。

　　美联储迷雾

　　但美联储的努力并未取得完全的胜利。显然，美联储在与市场进行沟通方面存在问题，其抗通胀决心正受到质疑。

　　在严厉批判伯南克之前，值得思考的是为什么美联储会出乎市场意料减息50基点。

　　在格林斯潘时期，关注美联储随着时间的过去而变得越来越容易。18年来对经济和金融冲击的政策反应告诉了市场他的 “反应函数”。尽管他使用代码词来传递政策信号，但大多数美联储的观察人士在格林斯潘担任美联储主席过一半时间后就已破译了这种代码词。此外，他在委员会中所占的支配地位日益增强，这使得他更加容易在FOMC会议之前发出政策变动信号——没有必要等待投票结果。透明度的顶峰时期是从2004至2006年以“谨慎有序的步调”采取紧缩政策的时期。当然，完美的透明度并不意味着完美的政策。美联储完全被市场所预期的加息未能充分抑制经济，从而导致了房市泡沫和温和的通胀问题。

　　美联储正处于从格林斯潘的烟雾信号，到伯南克的完全透明的过渡阶段的事实。自伯南克开始接任美联储主席之职以来，沟通小组委员会期一直在探索如何公布更加有意义的经济预测，并设定一个正式的通胀目标。在这种新的框架确立并且市场掌握委员会的“反应函数”之前，伯氏美联储将不太容易而非更加容易被市场所预测。

　　(作者系雷曼兄弟经济分析师)

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　　来源：经济观察报网

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