巴曙松：蓝筹也可能出现泡沫

　　精彩语录：

　　最近我们在读经济史的时候发现，就工业革命这个伟大的经济变革时代来说，当时的人们，一般的市民也好，学者也好，往往没有意识到是一个后来被我们称为工业革命伟大时代的到来，无非就是一个蒸汽机的使用。反观当前我们所处的这个时代，也很可能是一个正酝酿巨大变革的时代——这就是中国的投资者从本土走向全球市场的投资的时代。

　　8月底，中国股市在经历5·30后的两个月盘整后攀上了5000点的新高峰，股市如同8月的天气般炙热。中共中央政治局第四十三次集体学习的主题正是金融，讲解世界金融形势和深化我国金融体制改革问题的两位学者之一是国务院发展研究中心研究员巴曙松。

　　38岁的巴曙松被称为中国少壮派经济学家中的代表人物，很难想象当年这个学动力工程的本科生，最终走上了经济学的道路，并且走得十分成功。而在中国银行、中国证券业协会等处担任各种职务的十多年实践，让他更加自如地穿行在理论与实践之间。

　　与巴曙松交流很愉快，这为当年的华中科技大学校广播台台长充满了文学和艺术的才情。他用巴菲特的话来形容5·30之后的收获：只有当潮水退去的时候，才知道谁没有穿游泳裤。在这次股市大跌中，哪些是题材股，哪些是讲故事的，我们一下就看清楚了。这一轮股热，给了数千万中国人一个学习投资的机会。但巴曙松仍不忘提醒股民：蓝筹也可能会出现泡沫。

　　关于A股市场

　　目前处于一个居民资产转换持续推动的，动量性、趋势性占主导的时期

　　记者：对目前的A股市场，您的判断如何？

　　巴曙松：总体来说，证券市场主流的投资理念有两种：一个是以巴菲特为代表的价值投资，另外一个是以索罗斯为代表的动量投资。现在在市场上，过了5000点之后，在如此高的估值水平下，讨论价值投资的条件并不充分。我认为目前更加注重的应该是市场的趋势和动量。动量是什么？就是市场所形成的一个共识，以及市场自己往前推进、自我强化的一个趋势。所以如果动量一直存在，就可能不断有上升的趋势，但离价值投资就会有距离了。对目前市场的判断，我个人基本上还是认为，处于一个居民资产转换持续推动的，动量性、趋势性占主导的时期。

　　即使如此，我们始终还是要回到最为基本的上市企业盈利能力上来。二季度上市公司业绩的惊喜，也是推动市场上扬和信心增强的重要力量。从现在的市场估值看，基本上已经体现了2007年利润超预期增长的估值，下一步的走势关键还是上市公司的盈利能力的可持续性。

　　今年二季度70%的超预期的利润增长，和一季度81%的利润增长，其中的质量怎么样，是不是可持续的，是影响下一步行情的实质性因素。如果这种盈利快速增长的趋势一直可持续到明年的话，那就往上还可以看高一些。

　　记者：深交所曾经提示过业绩风险？

　　巴曙松：从目前的初步研究看，二季度的70%的利润增长里面，大概16%、17%来自于交叉持股带来的收益，20%左右来自于会计制度变革和税收变动带来的好处，还有一部分的利润是来自于价格的上升，这种上升带有很强的周期性，但企业不一定有质量和技术的实质性改进。比如说你原来有一个库存，忽然因为通货膨胀因素，导致产品价格高了，而由于技术进步而带来的企业基本面真实的盈利改进，并未有这么强劲。

　　下一步的问题就是我们的盈利是不是可持续的。我们需要观察：如果可以持续，现在这个点位不成很大的问题；但如果是因为股权分置改革之后，很多公司有股权激励，小非、大非要减持，而必须把利润做进来，同时上市公司也越来越依赖证券投资带来的收益的话，由此所导致的利润增长并不可持续的话，市场可能面临一个深度调整。

　　关于基金市场

　　如果市场出现突然的调整，可能会出现第一只不得不暂停赎回的开放式基金

　　记者：那么目前机构的操作情况如何？

　　巴曙松：从实际操作风格看，目前的市场估值情况下，不少私募基金已经很谨慎了。但是从总体上看，公募基金基本还是比较乐观，其中有主动乐观，也有被动乐观的。例如有的基金本来减持了，但是很多新的申购，促使基金不得不加大持股，以维持原定的仓位比例。这种不断涌入到基金的资金，会不会成为推动市场调整的导火索，值得关注。

　　记者：您觉得目前基金推高了市场的风险？

　　巴曙松：我有一种担心，现在大家一发基金，老基金100亿元，新基金90亿元，买了之后反正契约规定1个月之内完成建仓，无论是大盘还是小盘，买的大都是比较集中的200只左右的股票，这样不断把蓝筹股推高，如果这个市场出现调整，可能会面临——如果流动性管理不好，将出现第一只不得不暂停赎回的开放式基金！美国次按风波爆发之前，高盛旗下的阿尔发基金，一度是国际资产管理界的神话，一年100%多的收益，持续了好几年，但要赎回1亿美元的时候，当天市值缩水幅度很大，以至巴黎旗下的2只基金不得不暂停赎回。

　　记者：这是否意味着投资基金也有风险？

　　巴曙松：坦率地说，我接触到的一些基金公司高管也在犹豫，基金公司就是一个投资平台，它有一个契约批完之后，开放式基金申购之后，申购完了又去买，因为契约已经写好了，我了解到有些基金公司在年中已经开始意识到，刚一降低仓位，不少新的基金申购，一申购之后显得仓位下来太多了，达不到要求只好又去买，这个就是说明市场确实有不确定性。趋势投资成为一个重大的派别。

　　当时在场有几个私募基金，我做了一个现场的调研，如果4000点以上私募基金非常谨慎，到了5000点以上公募才变得非常乐观，为什么？私募基金含蓄地说我们自己的钱在里面垫着，我们收入直接跟我们的声望挂钩的，潜台词就是公募基金玩的是别人的钱。如果此时缺乏信托责任，大家买基金，基金公司一看你给我钱了，我接着买股票，就不断创新高，一直到游戏玩不下去为止。

　　巴曙松简介：

　　国务院发展研究中心金融研究所副所长、研究员，华中科技大学、中国科技大学兼职教授，博士生导师，享受国务院特殊津贴，中央国家机关青联常委，2007年借调到香港从事金融市场研究，在银行、证券、基金、企业年金等领域有过10余年的实践工作经验。

　　小调查

　　记者：目前的渗透率是不是说明我们远没有达到“全民炒股”的地步？

　　巴曙松：这么长时间的扩容，市场渗透率也就从10%到15%上升了5个百分点，还是有限。现在有一亿个账户，一除下来，真正活跃的还是数千万人左右。这并不是问题的关键，关键还是对于证券知识的了解，如果大家对证券市场都比较了解，那么，参与的人越多越好，整个资本市场的渗透水平也高，如果参与的主要是对市场缺乏了解的投资者，其中蕴涵的风险可能就相对较大。

　　记者：您认为我们什么时候会面临资产价格的调整？

　　巴曙松：伴随中国的崛起，中国居民

理财意识的崛起，所带来的强大投资意识，将带来对于中国相关资产的重估。当中国面临人口结构变化时，比如下一代独生子女，他们可能面临比较多的长辈的资产，例如可能有4套房子，需要卖出3套房子，只住其中的1套，那个时候可能就是资产价格调整的时期。

　　关于港股直通车

　　现在市场低估了它可能带来的影响

　　记者：港股直通车将要启程，您怎么看它将给A股市场带来的影响？

　　巴曙松：现在市场低估了港股直通车可能带来的影响。因为现在还没有到基金正式进入阶段。如果条件成熟之后继续推广到工行、建行(这是一个非常便利的操作)，这种转换，就可能会对两股市值之间的价格差异以及内地的资金状况逐步形成影响。

　　记者：您对普通投资者投资H股市场有什么建议吗？

　　巴曙松：海外投资这个消息公布之后，港股从头一天的受美股影响大跌1200点，到受利好刺激大涨1200点。另外，香港市场和内地市场最大的不同是，它是一个高度开放的市场，所以它的很多运作规则，它的估值方式的国际化，跟我们内地会有较多的不一样。比如说，在香港市场，它是把一个上市公司在同行业做全球范围的比较，而我们更多的只在内地比较；第二个方面，在香港市场上，有多种衍生品，如香港的权证，其交易之活跃，种类之多，使得上市公司股票的定价，不仅受到估值因素，也受到什么时候是期货的结算日、涡轮的到期日等多种因素的影响，它对投资者知识储备的要求很高。

　　香港的证券公司牌照不像内地牌照那么有严格的行政管制，有2个持牌人就可以开张，而且香港的购买的证券和资金都在他的户上，所以也可能会出现证券公司把你的证券倒卖了以后卷走，最近就有这样一个案件，所以对中介机构的选择比较重要。我们还要呼吁，除了对中小投资者开放之外，整个开放的主渠道还应该是机构，毕竟机构的研究能力、风险控制能力相对较强，可以预计，在不长的时间内，QDII的规模将继续扩大，从设计一步步成为现实。

　　记者：现在在5300点之上，您如何评价？

　　巴曙松：这一轮牛市启动的时候是3000万左右的账户，现在是1.1亿，有8000万个账户是只有不到3年投资经历的新股民。今年以来非常显著的现象就是垃圾股、题材股的炒作，主要是新加入的投资者往往是在财富效应的吸引下进入的，他往往投资量比较小，在开户增长最快的日均开户30万户的时候，它的户均新增资金基本上是5万元人民币左右，这些投资者对市场的了解有限，大量的散户买中小垃圾股产生了高交易量、高换手率。(来源：广州日报 记者邱敏)

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