信用评级机构的职责与作用

　　美国次按风暴的严重后果，引来了人们对于国际信用评级机构如潮水般的指责。在经过长时间的沉默之后，日前，国际著名信用评级机构标准普尔信用市场服务执行副总裁Vickie Tillman女士终于对这些指责作出回应。她表示：与资本市场上那些根据预测采取行动的机构不同，信用评级机构是根据记录在案的事实资料发表意见，并不断改进其评级程序。我们最高的宗旨是确保评级过程的严谨和评级结果的完整一致，在次级抵押证券市场上的行动也完全遵循了这些宗旨。

　　本文原发表于8月31日的华尔街日报，原文标题为“Don't Blame the Rating Agencies”，此文译者为标准普尔中国区总裁，并专供本报，中文标题为译者所加。

　　□作者：Vickie Tillman

　　译者：扈启平

　　次级住房抵押贷款（subprime mortgage）造成的后果引发了如潮的评判，有些人因为近期的市场动荡而对评级机构进行指责。这些指责一方面反映出批评者对评级机构的工作存在误解，另一方面也反映出对住房抵押贷款支持证券（residential mortgage-backed securities，RMBS）的整体信用表现有着不正确的表述。诸多近期的评论忽略了一些关键的事实。例如，标准普尔在2005年4季度到2006年底之间对5653亿美元的优先留置权（first-lien）次级RMBS证券给予了评级，而我们最近的评级调降只影响到其中大约1%的证券。这些受影响的证券只占RMBS证券市场一小部分，而后者也只占全球信用市场非常小的一部分。此外，我们最近的降级没有触及“AAA”级的优先留置权次级RMBS证券，评级调降的证券中85%最初的评级不高于“BBB”级。换句话说，我们的评级调整绝大多数针对的是次级证券中质量最差的那一部分。

　　信用评级机构，譬如标准普尔，最根本的作用是就证券的信用状况独立发表意见，信用状况表述出来就是投资者按时获取利息和收回本金的可能性。我们基于发表意见时所能获得的事实资料作出评级。

　　我们基于稳定的原则构建评级。与价格不同，信用评级不随着市场观点的变化而波动。但评级可以变动，事实上也的确如此，原因可能是一只债券的风险状况出现根本性调整，也可能是有了新的信息。信用评级不是对买入、卖出或持有某只证券的推荐意见。评级只是为投资者评估风险和区分信用质量高下提供一个工具。

　　包括标准普尔在内的信用评级机构经常受到批评的一个原因是评级机构从被评级债券的发行人处获得收入。不过投资者却受益于这种模式，因为这使得广大投资者可以免费地获得我们的评级——这种信息能够帮助他们作出投资决策。今天，投资者和其他市场参与者可以免费获得我们每年公开发布的成千上万的评级结果，并对其进行评价甚至批评。如果采用“向评级使用者收费”的模式，评级机构不会公开其评级结果，相比之下，我们的模式提高了评级标准和评级意见的透明度。

　　进而言之，这种模式并没有影响到我们如何进行评级。我们的评级标准完全公开，不存在商量的余地，并且保持运用的前后一贯性。实际上，我们不对那些不能满足我们标准的金融工具进行评级。与报纸和其他媒体相似，我们在与评级相关的分析工作和商业活动之间进行严格区分，以确保我们意见的独立性。我们还对分析师的报酬进行特别安排，使之不受其评级业务收费的影响。

　　最重要的是，声誉和诚实守信是我们最有价值的长期资产，提供任何不够公正、客观和独立的意见对标准普尔而言都是极其不谨慎的。2003年12月，美联储两位经济学家发布报告对这一点表示认可，报告说“没有证据”表明信用评级机构由于利益冲突代表了发行人的利益行事。

　　实际上，该报告总结道“信用评级机构表现得相对较为注重声誉问题，也因此保护了投资者利益。”许多其他的研究报告也得出了类似的结论。

　　作为评级过程的一部分，我们的确与债券发行人进行公开的对话和交流。这种对话帮助发行人理解我们的评级标准，与此同时也帮助我们理解他们想构造的证券，这样我们可以就证券的信用状况进行深入的分析。我们力图确保发行人和投资者能够充分了解我们如何确定证券的信用状况，并且坚信公开透明的评级过程能够更好地服务于各方。

　　信用增级在我们的评级中发挥着重要作用，这种安排通过提供有超额现金流的担保来涵盖潜在损失。因此，为了获得投资级的评级，基础资产池质量越差，我们会要求其支持的担保就要有越高的信用增级。

　　这些就是我们在发布一项评级时所采用的严格的评级程序的一些基本情况。无论是什么样的风险等级和产品类型，我们都采用这样的评级程序。实际操作中，RMBS证券的评级程序包括单个贷款分析、交易现金流模拟、发起人和服务人运作过程评价，以及持续监测评级表现的跟踪评级。

　　近来，“支撑贷款（piggyback loans）”引起了广泛关注，这种贷款运用第二笔贷款支付房屋的首付款。早在2001年，我们就认识到了此类贷款过于集中的贷款池蕴含着与生俱来的风险。我们在当时宣布任何次级抵押贷款池中如果支撑贷款占到总贷款额20%以上，都需要提高信用增级水平（ratings penalty）。

　　我们开始看到，有证据表明抵押贷款市场的环境一直都在发生变化（包括贷款条件放松、房屋市场变缓以及次级抵押贷款的信用表现恶化），RMBS证券所包含的抵押贷款可能蕴含着更大的风险。所以我们一直密切关注我们的评级。2006年4月，标准普尔向市场发出警告，将提高风险较大的次级交易所需的信用增级水平，并强化RMBS证券的跟踪评级标准。

　　我们一直在对情况进行评估，重点是判断在部分贷款类别中出现的较高违约率到底是孤立事件还是代表了市场的发展趋势。当发现这样的高违约率在持续时，我们向市场发布了更为负面的展望，并不断进行评级调整，这当中包括今年7月份以来我们调降了大约500只优先留置权次级RMBS证券的评级。

　　我们是不是该在更早的时候就有所行动呢？

　　有些人可能会说“是”，不过请不要忘记我们与资本市场上那些根据预测采取行动的机构不同，我们根据记录在案的事实资料发表意见。我们一直不断地检视并改进我们的评级程序，并在有事实表明必要的时候调整我们的评级，而不能有丝毫提前。我们总是尽力做到以审慎的速度采取行动，但我们最高的宗旨是确保评级过程的严谨和评级结果的完整一致。我们在次级抵押证券市场上的行动完全遵循了这些宗旨。

　　抵押贷款违约率上升是住房市场下滑造成的诸多恶果中的一个，虽然对牵扯其中的人来说难以下咽，但它的确提醒了我们一些资本市场上最基本的东西。投资永远都不可能完全摆脱风险。不同的产品有着不同的风险，发行人也以此给予了投资者获得不同回报的机会。帮助投资者衡量这样的风险正是信用评级机构在资本市场中的作用之一。

　　Finance Commentary

　　■ 财经时评

　　更多精彩评论，更多传媒视点，更多传媒人风采，尽在新浪财经新评谈栏目，欢迎访问新浪财经新评谈栏目。