次贷危机是不是第四代金融危机肇端

　　王庆

　　次贷危机在美国的进一步加深，其附带结果在最近已经敲响了对亚洲权益市场的警钟。这不禁使人怀疑会不会由此在新兴市场经济体引发“第四代金融危机”。

　　具体而言，“第一代金融危机”是由新兴市场宽松的财政政策和不可持续的政府债务所造成的(例如20世纪70年代拉丁美洲的债务危机)。“第二代金融危机”发生在一些国家试图保持被高估得难以承受的固定汇率却遭到失败的时候(例如20世纪90年代的欧洲货币体系危机和墨西哥比索危机)。“第三代金融危机”融合了脆弱的金融部门和货币危机的特点——“双重危机”(例如1997年亚洲金融危机)。如果现在这个时期的市场骚动在新兴市场演变成一场严重的金融危机，我们认为这场金融危机应当被称为新兴市场的“第四代金融危机”，因为它的根本原因和前面三代金融危机有着明显的不同：它是由发生在一个主要的工业化国家的信贷或流动性危机的影响外溢而造成的。

　　尽管在目前这个接合点上讨论包括中国在内的新兴市场的新一代金融危机为时尚早，我们认为检查在不同情形下次贷危机对中国的潜在影响还是有用的。亚洲其他

　　我们认为这场次贷危机对中国的潜在影响将是“非线性”的。我们设想有两种情形。在良性情形下，次贷危机将保持为市场事件而不是经济事件，这也就是说美国经济将不会因此遭到严重的衰退。在这种情形下，我们预计中国经济仍然在高涨的出口和投资的拉动下，继续保持强劲的增长。同时，在目前世界主要金融中心发生混乱、全球对风险的厌恶程度提高的情况下，我们预计将有大量的外国资本流入中国。由于中国保持着对资本账户交易的管制，大量外汇的流入主要表现为中国金融机构外币资产回流，以减少外汇资产的敞口风险。截至2007年3月底，国有银行持有将近2000亿美元的外汇资产。这些资本的流入将增强国内流动性，随即带来经济过热和资产价格膨胀的危险。

　　在政策方面，央行将有可能逐步加强冲销操作来限制这些资本流入对国内流动性所带来的影响。随着更多资本的流入所带来的压力的增加，人民币的升值也将有可能加速，尤其是在美元遭受贬值压力的时候。我们有充足的理由认为央行将进一步不断攀升利息。然而，在目前这种市场环境下，考虑到全球市场的发展，我们预计央行对未来加息的确切时间的确定将更加谨慎。政府可能会尽量避免让人产生这样一种感觉：中国正试图将其中一些正在运行并推动世界经济的发动机冷却下来，从而可能导致心理脆弱的全球市场进一步恶化。正因为如此，尽管我们提倡今年再加两次息，但我们认为立即加息的可能性很低，尤其是全球市场的其他部分现在正承受着沉重的抛压时。

　　在不利情况下，如果美国经济在这场次贷危机中受重创而进入严重的衰退期，中国经济将因此受到负面影响，因为其出口将减缓。中国经济的增长很有可能明显减缓，过度投资或生产能力过剩的问题将会凸显，有可能出现通货紧缩。在我们看来，由于盈利预期将降低，股市将从现有水平开始下跌。

　　在这种情形下，我们预计央行将停止加息，并有可能在长时间内维持现有水平，尤其是当美联储即将减息或市场的减息预期对美国市场利率持续施加向下的压力时。这是因为央行可能仍然想保持美元和人民币之间正的利差。同时，

　　我们预计财政政策将变得宽松，表现在政府努力增加国内开支以促进国内需求并抵消对外需求的不足。目前政府负债水平非常低，约为GDP的18%(相比起新兴市场经济政府平均负债为GDP的40%到50%)。这一事实意味着利用扩张性的财政政策来支持经济有相当可观的空间。

　　我们认为，这些对应政策将提供一个充分的保护垫来吸收冲击和防止经济大减速。然而，公司部门账本表现(也就是盈利，收益率)将有可能明显恶化，因为经济的增长依靠的是财政扩张和政府支出，而不是依靠公司部门的自生能力。

　　如我们所看到的，中国处理“第四代金融危机”的能力有待检验。然而，我们相信中国经济在全球经济中处于一个实力相对比较强的位置。无论是在良性情形还是在不利情形下，中国经济都会有相对不错的表现。

　　(作者系

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