次债风波于国内地产风险监控启示

　　王凌/文

　　历史上数次金融危机的经验已经证明，危机总是伴随着信用(资金)的紧缩和扩张。尽管几乎所有机构都认识到，每一次过度的金融扩张必然为下一次危机埋下种子，但从2006年以来，大多数美国房贷市场的参与者还是任由减轻损失的机会悄悄溜走。毫无疑问，这种藐视金融规律的行为将遭受严厉的惩罚。

　　事实上，随着部分可调整次级抵押贷款利率在2006年结束优惠期，并调至市场水平，已经有几十家专营次级房地产抵押贷款的机构陷入破产传闻。当外界仍然为可能的损失规模争论不休时，危机出现的主要原因和大规模爆发的时点却在无意中遭到忽视。

　　尽管从金融的角度看，次级贷款危机产生的原因是无节制降低信用门槛的机制，但从产业的角度理解，危机在今年爆发的催化剂却是美国消费市场的低迷。如果注意到

房价增幅在今年放缓、原油价格在70美元/桶以上高位盘整的时间异乎寻常，居民消费能力下降对于

房地产贷款危机的触发作用已经相当清晰。换句话说，在消费支出占整个经济支出70%的美国，次级按揭贷款问题的实质是经济问题，房地产市场与低迷的汽车销售和商品零售指标一样，都是经济问题的一种金融表现形式。

　　美国经济自2001年后11次降息以来，正在延续战后最长的繁荣期。较低的融资成本催生了资产价格的膨胀，也鼓舞了居民将房价升值提前套现的动机。沿着吃、住、行的消费链条逐一考察，居民消费能力受损的迹象早已出现。

　　由于经济结构完全不同，一般很难直接将美国房地产市场与国内市场联系起来。但正如前面所指出的，如果回到经济表现支撑金融预期这一本质，国内

房地产业也无法避免类似情况的出现。不管将房地产的属性归因于投资还是消费，购房者负担能力与刚性支出的落差都是潜在的隐患。虽然美国的次按市场的危机与中国的房贷风险不能直接相比，但在发达程度不等的金融市场中，隐患向危机转化的规模和速度仅是程度差别而已。

　　上半年的数据显示，全国城镇居民人均可支配收入已经落后于个人住房贷款的增速，至少说明消费意愿与消费能力之间已经开始拉开距离。换句话说，虽然国内金融市场并未提供类似美国的各种透支工具，但国内已经开始出现提前消费的苗头。但与美国不同的是，国内对于房产增值变现的渠道是狭窄和一次性的，使得透支对于未来消费的抑制作用更加明显。

　　如果说在北京、上海等一线城市，消费层次的多样化还使得上述缺陷表现得并不明显，那么在数量众多的二线城市，脆弱的实际消费能力与高房价之间的矛盾就已经非常突出。更加令人担忧的是，蜂拥进入的海外资金至今未能找到可持续的操作模式，或者说健康的风险分散模式，二线城市的房价大战正在演变成高风险的 “接棒游戏”。

　　在上市和股权转让难以通畅的情况下，二手基金作为主要接盘者的现象，显示这一链条并不健康。交易双方均为外资的特点，更说明了这一模式的脆弱性。一旦美国次级贷款危机引发的流动性收缩加剧，或者国内政策风险扩大，交易双方可能同时受到影响而抽逃资金，使“接棒游戏”突然停滞。从而不仅对二线城市房地产市场，也给当地经济和金融环境造成突发和巨大的破坏。

　　如果仅仅将美国抵押贷款市场的危机从金融的角度进行解读，将难以避免低估的可能性。危机最重要的启示在于，房价涨幅和违约率作为主要的风险判断指标，具有明显的滞后性。当这些指标开始反转时，机构在金融市场的损失早已开始。如果对经济和居民消费能力的变化高度重视，将关注点从单纯的房地产市场扩展到汽车、零售、消费电子等市场的景气下滑，可能将提前一年左右的时间做出正确的决策。

　　虽然国内银行的直接金融损失尚在可承受限度内，但国际资金流动加剧可能使股市和大宗商品市场出现异常价格波动，并可能使以二线城市为代表的国内房地产市场遭遇较大的冲击。特别是在房价单边上扬的乐观预期下，更应该修正风险监控指标，将房地产市场股权交易的变化，与国内食品价格、零售额一起列入重点监控范围。

　　(作者为ANBOUND安邦集团研究总部分析师)

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　　来源：经济观察报网

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