何志成：人民币升值下的中国股市能走多远

　　近期，人民币继续大幅度地升值，已经连续六天创出新高。由于人民币的上涨，直接关系到中国资产对国际市场的影响力，因此大多数中国股票对于全球流动性过剩的资金来说，有了长期的吸引力，全球资金不可避免地向中国转移，中国股市可能进入加速冲刺阶段。

　　但是，人民币加速升值，必然会增加人民币的购买力，对世界通货膨胀的提升有很大影响。在中国资金不可能大规模走向海外的背景下，以及进口商品(特别是消费品)不可能大幅度增加的情况下，人民币大涨所带动的中国股市的大涨必然增加全球和中国自身的通货膨胀压力。

　　5月全球和中国各地的通货膨胀指数都在上升———特别是食品，由于物价上涨与中国股市的大幅度走高和GDP的大幅度上升几乎同步。这就增加了世界其他地区特别是中国政府6月出台新的

　　从国际市场看，与中国股市的风险偏好情绪相关的虚拟金融商品和市场产品纷纷出现了滞涨现象：黄金白银(期货市场)等敏感商品都出现滞涨，石油也没有了往年的勇气，欧系货币以及商品货币也出现了趋势反转或震荡滞涨的现象。这说明，全球虚拟金融市场的热点在悄悄地转换，新的方向或趋势可能在6月出现。

　　虽然中国股市还在大涨，但周边股市如中国香港、新加坡的股市已经在下跌或者动力不足了。当然，由于国际资金可能出现向中国转移的趋势，我们可以将中国股市与全球股市分开来看，因此中国股市一花独放的局面可能会延续一段时间。

　　全球虚拟金融市场有轮番涨跌的特性，既然中国股市已经属于全球股市的一部分，既然国际资金已经进入中国，现在全球股市虽然没有出现普遍的大幅度的回调，但其他关联市场已经在回调。后涨的中国股市还能走多远呢？

　　最近，全世界许多著名的投资大师以及重要的金融领袖都在不断地警告中国股市和与中国股市关联性非常高的息差交易，指出中国股市已经进入高风险区域。但是，由于人民币大幅度升值使中国老百姓更相信中国股市的未来，因此

　　现在，国际市场上与中国股市关联性最强的息差交易已经有回调迹象，中国股市的最后疯狂阶段也应该是有限度的。

　　现在中国各地的物价上涨幅度已经越来越快，这与中国股市的上涨速度和趋势几乎是一致的。这说明，通货膨胀与中国股市的上涨有了正关联性。

　　过去，股市上涨的确有吸纳过剩流动性的作用———减少物价压力，而现在股市再大幅度的上涨，其作用已经相反，从吸纳过剩的流动性向释放过剩的流动性转移，由转移物价压力向增加物价压力转移———虽然股市也的确增加了一部分国民的财富，但这种“财富”增加过快未必是好事，它所蕴涵的风险已经越来越大。因此，更严厉的宏观调控几乎是不可避免的，而且有极大的空间，6月继续加息甚至出台更严厉的措施出台几乎是肯定的。

　　通过5月的紧缩，我们已经知道了中国政府与流动性泛滥做斗争的决心。虽然由于人民币大幅度升值压力的掣肘，使利率的大幅度提升几乎不可能。但是，温水一样煮死青蛙，连续的紧缩措施对股市肯定有效果，中国股市的戏剧性下跌几乎也是不可避免的。

　　□何志成(中国农业银行总行高级经济师)

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