王志浩：中国小心 经常账户顺差可能创全球纪录

　　王志浩/文

　　我们认为，2007年中国的经常账户顺差将从2006年的2500亿美元激增至4000亿美元，占GDP的12.8%。

　　这将是全世界迄今为止经常账户顺差之最。

　　首先，加工贸易出口仍将继续扩大。中国的贸易顺差大部分源于加工贸易。只有加工贸易增长降为零或扭转，这部分顺差才会降低。随着全球需求变冷，加工贸易增速明显放缓，但仍以相当的速度增长。第一季度，中国加工贸易进口年同比增长11%，而出口年同比增长25%。因而，第一季度仅加工贸易的贸易顺差就达540亿美元，比2006年同期整整高70%。除高投资在机械方面的规模效应外，另一个关键原因在于产品的价值链正在提升。

　　如果中国像2005年以前一样，大规模进口原材料及资本货物用于国内工业，贸易账户就会大体持平。但过去两年中国贸易的一个显著变化是非加工贸易逆差出人意料地降低，并即将反转。

　　为什么？最初的刺激因素在于2005年非加工贸易的进口增长萎缩。其中部分原因归于存货调整，特别是原材料进口商，他们试图等到全球高物价的风头过去，另一部分原因则是限制投资的行政举措。等到存货清空、限制放松以后，进口又恢复增长。

　　但同时非加工贸易的出口增长也加快了脚步。这又是为何？

　　还是多亏了钢铁、铝、化工、汽车配件等行业的投资。10年前，中国40%的出口为资本密集型产品，而今已上升为60%。

　　一种观点认为，2003年至2005年间出现的大规模投资浪潮导致了产能过剩，一部分产品需要在国外市场寻求出路。因此在2007年投资放缓和国内需求复苏的综合作用下，产出消化将回归本土市场，非加工贸易出口增长将出现逆转。

　　我们对这种说法有两处疑惑。首先，投资是否会大幅减速。重工业及轻工业投资的年同比增长率均有所下滑，但是固定资产投资的绝对规模却稳定上扬，至少从官方数据可以看出。

　　其次，考虑到中国低廉的资金成本、中资企业抢滩国外市场的壮志雄心以及经营过程中享受到的种种暗补，无论怎么看，继续投资都是一个完全合乎理性的选择。因此，我们深信整体产能将实现增长。而从投资到产出大约需要一年时间，今天的投资就是明年新增的产能。

　　我们对国内需求“复苏”的论断也心存疑惑。我们一直怀疑去年下半年需求是否真的出现过任何实质性降低。我们用来衡量国内需求的中介指标显示需求自始至终都很旺盛。

　　所以我们得出了上述预测。简言之，目前贸易顺差的累积步伐将延续至今年后半年，甚至明年。按照外管局的标准，总体商品贸易顺差将达3700亿美元，按照海关总署的标准测算得出数字则为3080亿美元。加上经常账户的其他项目，很容易算出了4000亿美元经常账户顺差这一举世无双的数字。

　　国际收支平衡表中其他流量如何？我们认为资本账户将恢复到正常的顺差水平。资本账户顺差为600亿美元。把经常账户及资本账户加总，结果显示出5400亿美元的外汇储备增长。

　　如果我们所言不错，需要特别注意的是：

　　第一，随着利率被进一步下压、资产价格持续膨胀，央行面临更大的外汇流入冲销压力，估计全球市场将再次豪赌下一个人民币一次性大幅升值，流动性挑战将变得更为艰巨。

　　第二，外汇储备规模更大，意味着中国不仅将大幅增持美国国债，还将有财力进行很多其他投资。计划中的外汇储备投资基金将在2000亿美元的 “种子”资本上快速扩张。

　　第三，北京的调控政策将不得不更为激进。然而，解决经济发展中的失衡问题，没有立竿见影的捷径，就算人民币加速升值也无能为力，因为其根本在于

中国经济结构中存在的问题。改善经济结构需要国家财政、土地管理、银行资本分配、能源定价、地方官员绩效评估等各个方面的变革。但这些都很难一步到位。

　　第四，如此巨额的贸易顺差必定会招致华盛顿更激烈的批评。尽管

人民币汇率只是调节失衡的较小因素，美国要求

人民币升值的政治压力仍将显著上升。局势正变得严峻起来。

　　(王志浩为渣打银行高级经济学家)

　　来源：经济观察报网

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