迟到的惩罚损害市场正义

　　罗培新

　　对比道琼斯并购内幕交易案与杭萧钢构案

　　过迟的罚单与过轻的罚单一样，都不足以起到应有的惩戒效果。在最受关注的情况下作出最及时的惩处，这对于挽回投资者信心，无疑将起到最佳的效果。在日常处罚方面，绝不能够抱着“以时间换空间”的想法，否则永远也无法养成制度意识和制度习惯

　　近日，美国证券交易委员会(SEC)向纽约曼哈顿的美国地方法院提出起诉，指控一对居住在香港的夫妇涉嫌在道琼斯并购案的消息正式发布前，利用内幕消息买入该公司

　　迟到的正义非正义

　　令笔者感兴趣的，并不是这笔内幕交易的涉案数额。区区800万美元，在近年来动辄数千亿美元的并购案中，这或许并不算太大的“黑钱”。令人感慨的是美国SEC出剑之迅捷，行动之果敢：当事人买入股票是在4月13日至30日期间，而不出一个月，美国SEC已经查明事实，并且将涉案人员告上了法庭。

　　信息和信心，是证券市场可持续发展的两大基石。而狡诈与贪婪，则注定会与证券市场如影随形，如听任内幕交易、操纵市场等败德违法行为潜滋暗长，则信息机制与信任机制都将荡然无存，证券市场崩盘的命运无可逃脱。于是，我们需要法律。但法律远非纸上规则，要成为“行动中的法律”(Law in Action)，必须倚赖一套有力的实现机制，其中发挥着警醒和阻遏功能的惩戒措施是这套运行机制的重要组成部分。但惩戒措施功效的发挥，又在很大程度上倚赖惩戒的迅速和及时。法学界耳熟能详的一句话是“迟到的正义非正义”，如果对违法违规行为该出手时未能出手，这种滞后的惩戒措施，将面临因资源补偿机制大受减损、民众心理今非昔比、警示效应大打折扣的尴尬局面。

　　我国证券市场处罚滞后

　　对于证券违法违规的行政处罚，其运作机理同样如此。我们的证券市场监管部门当然深谙此理。然而，令人颇感失望的是，实践中证券监管机构作出的处罚却常常滞后，有的违规行为发生后时隔四五年才受到处罚。由于事过境迁，处罚不能达到其应有的警示和社会效果，而且许多公司甚至已是人去楼空，一纸无法兑现的罚单，只会徒然损伤处罚的严肃性，影响投资者信心，甚至使处罚面临合法性危机。因为正如“人不可能踏进同一条河流”，事物是动态发展的，让公司现任高管来承受其前任数年前违法违规留下的负担，于理于法都多有不合。

　　我国证券市场处罚滞后，似乎已经成为“传统”。例如，沈阳蓝田股份有限公司的造假行为发生4年之后才被查出；湖南张家界旅游开发股份有限公司1996年~1998年度的虚假财务信息行为，直到2001年证监会才作出处罚；桂林集琦药业股份有限公司2000年中期的虚假财务报告行为，证监会直到2002年才作出处罚；亿安科技股票操纵案，证监会开出了巨额罚单，但由于主犯潜逃，赃款已被从容转移、挥霍或者隐匿，根本无法收缴；上市前的2001年和上市的2002年，科大创新一直采用虚增利润的方式欺骗监管层和投资者，但直到2004年5月19日，上交所才对科大创新的董事予以公开谴责……这些案例也一再表明，我国证券监管机构的监管处罚效率不高，处罚具有相当的滞后性。

　　杭萧钢构的疑惑

　　再看今年备受关注的杭萧钢构案件。以下是几个关键的时间节点：2月12日开始突然爆发，股价连续3个涨停；2月15日，杭萧钢构发布公告称与中基公司签署金额344亿大单；2月15日，第一次复牌后又是连续3个涨停；2月27日，杭萧钢构开始停牌，停半个月；3月13日，杭萧钢构再次公告确认签订344亿合同。当天股票复牌后，又是连续4个涨停；3月19日，上证所对杭萧钢构实行停牌处理；至此，杭萧钢构10个交易日股价飙升至10.75元，累计涨幅159%。

　　令人倍感疑惑的是，在监管部门对该只股票进行查处期间，股票居然一度复牌交易。复牌之时，不乏新入市的投资者误认为监管部门查处之后，该股没有问题所以才复牌的。更令人费解的是，时间已过三月有余，监管部门却迟迟未公告查处结果，也未开出罚单。

　　当然，行政处罚作为事后惩戒措施，固然与违法违规的发生存在一定时滞。而且，我国监管部门受人员编制、执法素质和执法程序等影响，的确无法对数以千计的上市公司、证券公司、中介机构及其他责任人及时作出处罚，何况许多案件本身扑朔迷离，难以一时厘清，故而行政处罚存在一定时滞是正常的，而且不难为公众所接受。

　　市场需要最及时的处罚

　　但问题在于，过迟的罚单与过轻的罚单一样，都不足以起到应有的惩戒效果。一个足以让我们借鉴的例子是NBA联盟对球员的惩戒机制。2004年~2005年常规赛中，活塞队和

　　证券市场与NBA赛场并没有本质的区别。监管的及时性是衡量监管质量的重要指标，它既表现为对低层次证券争端处理的速战速决，也表现在对重大证券违法违规案件处理的快速反应。这要求监管部门应当建立以超前研究作支撑的监管预案机制，既要有成型的法律法规体系、监管组织架构等，也要有应付突发事件而制定、批准法律法规的快速通道和灵活处置预案。在日常处罚方面，绝不能够抱着“以时间换空间”的想法，否则永远也无法养成制度意识和制度习惯，而这两者恰恰是中国证券市场最为缺乏、因而最为弥足珍贵的资源。

　　有些话，今天说和明天说，绝不一样；有些事情，今天完成和明天完成，效果亦大不相同。“迟到的正义非正义”，在瞬息万变的证券市场中，我们尤应记取。(作者为华东政法大学教授)插图/刘飞

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