学生变老师

　　□阿力

　　笔者上篇有关利率互换交易策略的文章《利率互换套利正当时》发表至今已近一个月，这一个月来，利率互换市场的报价有了显著的变化。昨日利率互换的双边报价机构报出的3个月期限支付浮动利率的报价已经高过了2.80%，1年期限的支付浮动利率的报价已经超过了3.05%，3年的更是高过3.55%。利率互换交易的互换率与相同期限央票之间的利差已经由负变正。通过融资购买同期限央票，与利率互换组合进行套利已经无利可图。债券仓位较大的机构倒是可以通过卖空央票融出资金，利用融资收益支付浮动利率，从而获得高于央票收益率的固定利率。只要利率互换与同期限现券交易收益率之间存在利差，机构都可以通过产品组合交易来进行套利。

　　有消息称，之所以利率互换报价上扬如此迅速，主要是因为外资机构通过一边倒的支付固定利率的利率互换交易严重影响了供求关系，逼迫中资机构不得不逐步抬高价格至目前的位置。从国内市场第一个交易活跃的衍生产品的交易情况来，外资机构已经领先了一大步。

　　这一波利率互换行情的变化，至少说明了两个问题。首先，随着国内金融市场的迅速发展，金融市场之间甚至金融产品之间的关联程度已经越来越高。

资本市场已经可以极大地影响到银行间市场的行情，而回购市场、央票市场和利率互换市场已经紧密地联系在了一起。目前金融机构各交易品种互不关联的经营管理方式将会受到严重的挑战。

　　其次，在现货交易市场，金融机构的资金规模是一个重要的

竞争力条件，规模大的机构往往在现货交易市场具有价格的决定权。但是在衍生品市场，资金规模成了一个次要的竞争力。在利率互换和债券现货之间的套利模式中，套利机构可以通过融资解决所有的交易需求，套利交易的规模完全不受其自身资金规模的限制。正是因为如此，在现券市场上实施跟从战略的外资机构，在衍生品市场中，终于依靠经营能力而非资金规模取得了先发优势。学生在另一个市场成为了老师。

　　利率互换交易的第一轮比拼，给中资金融机构留下的经验值得总结。除了做大规模之外，各产品组合套利能力和协同作战的能力将成为中资机构亟待提高的能力之一。

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