叶檀：733亿美元外汇背后的哥德巴赫猜想

　　货币流动性过剩是实行货币紧缩政策的最大理由。那些进入内地分羹人民币升值的主要是什么资金？通常我们会含糊地说是热钱，到底是地上热钱还是地下热钱，是国企银行的热钱还是民间热钱，就都是雾里看花了。

　　上周四我国央行公布的一季度外汇储备增加额引起世界关注，主要不是因为增加过快，而是因为高达733亿美元的资本说不清道不明。第一季度外贸顺差为464.4亿美元，实际外商直接投资(FDI)158.93亿美元，而同期外汇储备增长1357亿美元，存在高达733.67亿美元的缺口。

　　如此巨大的一笔资金流入国内，我们似乎应对此作些说明。

　　果不其然，这笔巨大的热钱引发了世界金融机构的各种猜测，如认为是某些未予备案的金融交易以及会计欺诈，或是投机资本大量进入，也有机构认为是中资银行可能进行的大量外汇掉期交易。幸而央行副行长吴晓灵上周日在广州作出了澄清。她认为，部分原因在于贸易顺差过大，另一部分原因则是由于许多境外融资的结汇，她同时承认，央行与部分商业银行进行的外汇掉期也是外汇储备增长的原因之一。

　　外贸顺差过大的理由有些牵强，近两年的常态无法解释733亿美元的增幅。根据4月份国家海关总署公布的数据，今年一季度外贸顺差低于去年的第三、四季度的规模，主要由于3月份出口突然失速，3月贸易顺差68.7亿美元，仅为2月顺差额的28.9%，自去年3月份以来首次回落到百亿美元以下，贸易顺差规模扩大势头明显收敛。

　　市场的猜测或许是合理的。在我国资本项目仍受到控制的情况下，如此大规模的外贸不对称只能说明，是金融机构在进行大手笔的合法交易。以国有大型银行为代表的许多中资企业通过海外上市募集了大量的外汇资金，出于

人民币升值预期，它们通过各种安排逐步完成结汇流回国内。

　　由此我们可以进行733亿美元背后的哥德巴赫猜想。

　　如此大规模的“热钱”涌入，如果是一个小的经济体，早就因为容纳不了而出现物价飞涨或资产价格疯狂上升的局面了，而我国市场并未出现太大波动，

房价保持平稳，通货膨胀率目前尚未突破3%的警戒线，在可以控制的范围内。我国的经济体量如果能够吸纳如此巨量的资金，意味着世行某经济学者按照中国购买力平价所估计的中国为世界第二大经济体、经济总量达4万亿美元左右可能正确的。果真如此，那么，我们对于资本市场以及目前经济政策的主要定位都应该重估，资本市场仍有极大的发展空间，而政府的政策也应适时发生改变，从大规模基础设施建设转移到减税、提高民众福利、构建更广泛的社会保障体系上面来。

　　从谨慎的角度来看，在政府严控资本项目的情况下，仍有一些得到特许的企业在进行大手笔的交易，流通渠道比较畅通，这可能意味着资本项目对于特定机构已经实现有条件开放。当然，这同时意味着在目前的货币体制下，基础货币投放将被迫增加———从2001年至2007年，货币供应量年平均增长20%以上———我们将被动适应人民币与GDP在双双低估下的调整。与其被动适应，不如主动出击。

　　当然，这也说明鼓励企业海外投资的政策要更稳妥。从2005年开始，我国允许境内企业海外上市所融资金保留在境外，不再对海外上市筹集资金强行结汇，主要目的是为了支持境内资金走出去进行海外投资，对中国银行业来说，这项措施为其拓展海外业务、走向国际化提供了新的空间。不过，会不会有中资企业与外资一样，受到市场的吸引，不能对近在眼前的人民币升值的诱惑视而不见。利用特许结汇回国，静等人民币升值是最佳赚钱途径，在资本市场或

房地产市场投资，则可以获双重收益呢。