沈联涛：回望亚洲金融危机 在危机中特立独行

　　回望亚洲金融危机之八

　　马来西亚采取反传统的政策走出了危机，但它更应该追根溯源探寻病根，采取必要的手术或苦口良药来治愈疾病

　　马来西亚是东南亚最富有的国家之一，国内有着丰富的石油和天然气资源，并且是世界主要的棕榈油和天然橡胶的产地之一。作为世界最开放的经济体之一，马来西亚的贸易总额占GDP的200%还多，外资银行资产在国内的银行体系中占20%以上的份额。马来西亚还有着良好的宏观经济管理记录，在1997年前度过了一次又一次经济冲击。

　　到20世纪90年代中期，马来西亚的经济基础看上去已相当牢固。1990年-1996年间，其GDP年均增速达到9.5%，储蓄率达到38%，同时保持着3.8%的低通胀率及3.5%的低失业率，政府财政一直盈余。虽然马来西亚的金融体系同样是银行主导，但银行的平均资本充足率在1997年已达到12%，发展状况相当不错。马来西亚的各种外债指标也都远远优于与它共患难的邻居们，如韩国和泰国。

　　面对这一系列良好的指标，到1997年金融危机发生时，已经主政近16年的总理马哈蒂尔很难相信从泰国扩散出来的危机也会波及马来西亚。为了保卫林吉特(马来西亚货币)的币值稳定，1997年7月10日，马来西亚的隔夜拆借利率一夜之间从7.5%上升到40%；中央银行也迅速卖出了12%的

外汇储备。尽管这样，央行依然发现力不从心，于是从7月14日开始任由货币自由贬值。

　　既然马来西亚的基础不差，按通常逻辑，货币15%至20%的贬值已经可以使市场恢复平衡，但林吉特却持续下跌了近一半。在投机的情况下，所有的市场都会受过度打击之苦，但新兴市场的情况往往更糟。首先，新兴市场缺乏风险承受能力和控制能力。其次，由于

汇率一直很稳定，国内外的企业都毫无防备，没有结清外汇头寸。在1986年-1997年间，林吉特的上下波动不超过5%，没人想到它会贬值48%。第三，新兴市场的政府高官们很少有在全球金融市场工作的第一手经验，因而也很难理解市场中潜在的高风险。

　　随着危机步步深入，马来西亚的净国外投资总额从1996年35亿美元的净流入骤降至1997年70亿美元的净流出。到1998年一季度，其年经济增长率已从上年的7.3%降至-1.8%，降幅为9.1%；股指从1997年3月3日的1277点降至1998年8月28日的302点，降幅高达75%。

　　在危机初期，马来西亚几乎经历了一个政策瘫痪期。IMF表示愿意提供财务援助，但马来西亚不愿接受附带的限制条件，认为这是对其主权的侵犯。事实上，IMF对印尼和泰国的援助项目附加了条件，强迫两国接受财政缩减政策、高利率以及拒绝“裙带资本主义”的贷款模式。1997年，马哈蒂尔总理在访问智利期间，对该国在外汇管制方面的经验有所了解。随着危机在1998年恶化，他开始深信，外汇管制才是马来西亚走出危机的惟一选择。

　　1998年7月，马来西亚政府不顾IMF的建议，自行宣布了一项刺激财政支出的项目，当年财政预算赤字3.7%。它还成立了国家经济行动理事会，开始了一个国家经济复苏计划，旨在减少经常性项目赤字，维持财经纪律，控制信贷增长以及强化银行体系。

　　1998年秋，香港政府干预股市，马来西亚也看见了自己插手市场的新机遇。9月1日和2日，马来西亚政府宣布实施资本控制，并将林吉特兑美元比率下调为3.80∶1。这些政策就像重磅炸弹，激起IMF及西方世界的一致反对。美联储前主席格林斯潘称之为一个“武断的错误”，因为“现在没收部分或全部外国投资者资本和收益的一个直接后果，就是未来新增外国投资的急剧下降”。这项饱受非议的特殊政策，导致1998年马来西亚的股指下降至历史低谷；时至今日，其股指仍未超过1994年的巅峰。但外汇管制让政府重新掌握了对货币政策的主导权，并且为后面的低利率政策铺平了道路。

　　当时作为一名香港金管局的官员，我不能对此公开评论，但是我将个人想法解释给IMF的朋友：如果一个病人正流血不止，又不能获得输血，那么他是否有权绑上止血带自行止血呢？作为一个主权国家，马来西亚有权做任何它认为正确的事情。当然，流血不只是一个症状，更应该追根溯源探寻病根。因此，马来西亚还必须采取必要的手术或苦口良药来治愈疾病。回过头来看，即便是IMF都不得不承认，外汇管制在危机期间确实起到了作用，并且马来西亚也有能力自我修复。

　　从马来西亚特立独行的危机应对经历中，我们可以得到这样的教训：给予政策建议轻而易举，但是，在危机中评判孰是孰非很难把握。基辛格曾说过，在危机当中，最危险的措施往往也是最安全的。马来西亚实施了一项反正统的政策，却走出了困境，这似乎证明了即便是来自“华盛顿共识”最优秀智库的意见，也不一定正确。-

　　作者为马来大学和

清华大学经济管理学院访问教授