加息双刃剑

　　央行新近加息举措，市场有不同解读，究竟加息会不会解决流动性过剩以及资产价格膨胀的问题呢？如果仔细分析现阶段中国经济的特殊性，可能会得出相反的结论。

　　CPI连续三个月超过2%水平的是加息的主要因素，防止负利率显化。CPI高企主要因农产品价格上涨，去年年底农产品价格上涨一定意义上有“人为”因素，因2005年启动要素价格改革后，农业种植成本大幅提高。年前的价格上涨可为提高今年国家粮食托底收购价格铺路，减少农民损失。因此，农产品因素可能继续影响CPI水平。此外，预计今年工资改革完全落实后，下半年再次提高水、电、气、油、土地等要素价格，由于其滞后效应以及通胀水平需要较长观察期，CPI年内发出预警的可能性小，加息预期不强。

　　今年前两个月的信贷规模过大，一个是银行信贷利益以及企业财务安排等习惯性因素，二是年初加息预期强烈刺激企业突击借贷，不一定是投资大幅反弹所致。因此，抑制信贷以及回收流动性应该以公开市场操作、加大直接融资规模或者行政措施，加息对控制流动性和信贷作用甚微。当然，不排除央行继续加息。但如果继续提高利率，可能打压实体经济而刺激资本市场。目前，大家较有共识的结论是加息会缩小中美利差，刺激热钱流入，尤其美国降息预期很强，这样会增强流动性和投机的力量。还有一个可能，就是压缩生产性企业的利润空间。

　　宏观来看，以“金砖四国”为代表的发展中国家为全球新增大量产能，势将导致世界性产能过剩和企业利润下滑。遭遇此类情况的中国正从生产贸易型经济向金融资本型经济转变，即在实体经济空间渐小的情况下开始发展与经济相适应的资本市场。

　　过去几年，中国投资率以及企业储蓄所占比重都不断增长，皆因需求扩张而中国要素价格很低，导致企业利润空间很大，企业争相扩大设备投资。一般认为，企业利润过高还因长期低利率的补贴。因此，投资过热时应加息。但以目前阶段，调控已使经济周期渐入尾声，大规模产能过剩随时可现，外需不稳定因素增多，调控犹如走钢丝。

　　同时，随着要素价格(包括人工)的不断提高、

人民币升值、调整出口退税、提高环保门槛等政策，实体投资利润已进入下滑期，尤其是提供更多就业的纺织、电子等加工业，如果继续加息，将雪上加霜，导致企业不景气而影响就业，也很难满足人工价格的上涨。另一方面，因流动性过剩，中国资产市场价格膨胀，与实体经济产生相背离的趋势。因此说，加息理论上抑制地产和股市泡沫，但也会抑制生产部门的投资和利润，在产能过剩阶段是一把双刃剑。

　　加息不一定抑制资产泡沫。比如，有人认为加息可抑制地产泡沫，但是，地产在中国已经处于有效需求不足而不是快速发展时期，有(高)价无市。中小城市需求因单位自建房而得到一次性释放，大城市高企的价格导致有效需求大幅下降。同时，土地以及其他建安价格成本都在上涨，加息也会增加

房价成本以及购房成本。这与本该住宅降价以及购房利率降低维持楼市需求截然相反，可能会导致地产危机。

　　此外，加息可能会导致更大规模的实体经济资金移至股市，助涨资产泡沫。如继续提息，将提高企业融资成本，导致大部分企业倾向上市直接融资，而政府正在鼓励这一做法，一些地方也成立“上市办”排队上市，化解流动性。问题是，若企业利润下滑、产能过剩，不可能进行较大设备投资，新融资金有可能重新涌入资本金融市场套利，最近

证监会已经要求募集资金不能用于打新股。另外，一些轻工制造及服务性等过剩行业企业，可能因利润下滑以及股市高收益诱惑，将资金投入股市，这只会加速资本市场的膨胀。

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