冯冰：当前股市与房地产业双重繁荣的风险与机遇

　　股票与房地产市场双重繁荣的风险与机遇

　　专家建言-冯冰

　　今年的两会中，房地产调控成为热点问题，增加廉租房建设，控制房地产价格上涨已经成为与会代表们的共识。对于股票市场，今年的政府工作报告中指出要“推进多层次资本市场体系建设，扩大直接融资规模和比重，稳步发展股票市场”。

　　我国资本市场出现新特征

　　我国的资本市场曾经在较长时间内处于资金短缺的状态。在资金约束下，股票市场与房地产市场呈现明显的跷跷板效应：在房地产市场繁荣的情况下，股票市场就会步入熊市；一旦股票市场开始走牛，房地产市场就会衰落。以中房指数上海综指为例，1995年922点，到1999年跌至谷底692点。2000年开始止跌回升。2000年到2004年的年上涨率分别为：3%、9%、14%、31%、17%。与此同时上证指数从1996年到2001年启动了从536点到2179点的大牛市，2001年以后则开始了大熊市，一直跌至2005年6月的998点。由上述数据可以看出股票市场与房地产市场之间的牛熊转换在时间上几乎是相当吻合的。

　　然而，这种现象从2005年7月份开始发生了逆转。

股票市场从2005年7月开始了一轮大牛市，截至目前，在不到两年的时间里，从1000点左右迅速上涨到3000点，上涨了200%。而与此同时，

房地产价格不仅没有回落，反而开始加速上升。根据北京市房地产交易所的数据，北京市2005年普通住宅销售均价为6670元／平方米，2006年达到8050元／平米，到今年2月份，开盘均价已经达到13570元／平方米。股票市场与房地产市场的跷跷板效应消失，出现了共同繁荣的局面。

　　新特征表明我国资本市场正在走向成熟

　　股票市场与房地产市场的共同繁荣表明我国经济发展已经进入了新的阶段。以往股票市场与资本市场产生跷跷板效应的主要原因是资金约束。我国股票市场向来被称为“资金市”，便是一个很好的证明。当大量资金涌入股市时，股票就涨了。当房地产市场更具有吸引力时，资金就会从股票市场内流出，造成股票的下跌。2005年下半年流动性过剩成为我国经济的热点问题，并在2006年加剧。流动性过剩使资金约束成为历史，股票市场与房地产市场也不再此起彼伏，而是开始互相呼应，共同上涨。

　　对于新的市场特征我们不能简单化地指其为“泡沫”，一味打压，而应该一分为二来看待：

　　一方面，这种现象证明了我国资本市场正在向成熟市场发展。在西方发达国家，房地产市场与股票市场的运行轨迹呈相同方向，二者共同受制于经济周期的影响。根据西方成熟市场的证券投资理论，股市是经济的晴雨表，证券市场的走势甚至提前反映了GDP的走势。然而上证指数从1996年到2001年启动的从536点到2179点的大牛市期间，

中国经济却是一直处于通货紧缩的阴影笼罩之中，经济增长率下滑；而在2001年以来的大熊市期间，中国经济却保持持续增长。长期以来中国股票市场不但没有成为中国经济的晴雨表，反而一直是背道而驰。新一轮的牛市则完全改变了局面，尽管在时间上还有些滞后，新一轮的上涨行情还是完全反映了我国经济的高速增长。在中国经济连续增长、上市公司盈利不断提高的背景下，股票市场终于开始高举价值重估的旗帜，与中国经济一齐高歌猛进。

　　另一方面，我们必须要审慎对待当前的繁荣，防止非理性繁荣达到不可控制的状态。亚洲金融危机在爆发之前，房地产市场与股票市场也是处于极度繁荣状态，与我国当前情况有近似之处。日本也在日元升值以后，房地产和股票价格狂涨，泡沫越吹越大，以至于泡沫破灭后近十年都无法摆脱经济萧条的阴影。我们应该引以为鉴，未雨绸缪，谨防房地产与股票市场双重泡沫同时破灭的巨大风险。

　　特定历史时期宜采用特定调控方式

　　流动性过剩是我国经济发展过程中产生的新事物，也是造成房地产市场和股票市场共同繁荣的重要因素。在当前流动性过剩很难短期消除的现实情况下，我国的宏观调控和金融监管应该采取特定的调控方式，来应对特定时期出现的市场新情况，以防泡沫同时破灭，造成经济的大起大伏，甚至发生经济危机。可以采取在一个市场挤泡沫，在另一个市场逐渐吸收流动性的策略，既给过剩的资金留出出口，又防止泡沫的过度膨胀，同时着力解决流动性过剩问题，釜底抽薪，在泡沫还能够被承受的期间，化风险于未然，保持经济的持续健康发展。在这里，挤泡沫的市场应该是房地产市场，吸收过剩资金的市场应该是股票市场。其原因如下：

　　其一，目前房地产市场的泡沫大过股票市场。房地产市场从2000年以来开始上涨，已经上涨很长时期，而股票市场上涨时间仅一年半多的时间，相对时间较短。

　　其二，房地产市场不仅具有资本性，而且具有实体性，对国民经济的影响大，相关产业多，一旦崩溃，相对于股票市场的崩盘，会对国民经济造成更大的危害。

　　其三，房地产市场与股票市场上涨带来的利益分配大不相同。房地产市场的上涨收益大多在政府的土地收益和开发商的开发受益中，很难惠及普通百姓，即使个人所买房地产价格上涨，变现起来也相对较难。而股票市场的上涨可以惠及普通百姓。

　　其四，投资率过高而消费不足是我国当前经济结构不平衡的重要方面。房地产市场持续高温是造成我国投资率畸高不下的重要原因。同时房地产市场上涨造成国民生活的普遍压力，挤压了消费的增长，已经到怨声载道的地步。股票市场上涨则会带来财富效应，增加消费，也使普通百姓能够分享经济发展成果。

　　其五，房地产市场已经是我国支柱产业，占各地GDP比重很大，上升的空间缩小；而股票市场规模还相当小，与我国的经济发展非常不相称，现在正是发展我国股票市场的大好机会，可以借泡沫促发展，借发展挤泡沫，一举双得。

　　其六，房地产市场的过分发展，会挤占其他产业尤其是高科技产业的发展空间；而股票市场的发展却能够极大地促进产业尤其是高科技产业的发展。比如美国纳斯达克的连续多年上涨孕育了美国新经济的发展壮大，为美国经济独占世界鳌头奠定了基础。

　　(作者单位：国家发改委宏观经济研究院经济体制与管理研究所)

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