化解流动性过剩面临四个矛盾

　　本报评论员 张立伟

　　流动性过剩、泡沫、升值、加息等问题成为当下的舆论焦点，这些错综复杂的问题根源可用一个简单的比喻形容：水龙头正在向快要漫溢的水池急速流水。水管流出的水就是外汇净流入，倾入水池则成为7.8倍数量的人民币，而狭小的水池则是中国资产的价值。流动性过剩表现为水过多，化解流动性过剩，要么关水管，要么，扩大池子，或同时进行。水管不可能全部关闭，只能减少外汇流入，同时提升资产价值，但面临重重矛盾。

　　在成熟经济体，流动性过剩一般表现为通胀和资产价格上涨，这需要政府引导泄入虚拟经济体系和通过外汇市场流向国际，但转型的中国目前人民币不可自由兑换，不能流向国际，只能内部消化，而内部消化只有通胀和资产升值。

　　减少水管流量，即减少贸易顺差和外国投资带来的外汇净流入，只有人民币大幅升值，但是，人民币大幅升值会使一些企业倒闭，中国将面临严峻的就业问题，这是第一个矛盾，不能利用升值来减缓流入，但可以扩大进口，减少顺差。政府只有提升水池的价值来消化过多货币，对于后续流入的水，则用提高准备金率以及发行央票等方式从水池里舀出来暂时储存在这两个水桶里。

　　同样的中国资产规模，需提升其价格才能消化流动性过剩，手段只有通胀和资产升值。中国流动性过剩主要是因为压低了要素价格获得了商品成本国际

竞争力，吸引了外国产业资本以及扩大了贸易顺差。因此，提高要素价格，产生通胀和资产升值来消化过剩流动性，也可增加出口商品成本减缓新增流动性，这是最根源的问题。

　　由于中国产能过剩以及人民收入太少，消费无力，在流动性过剩的情况下却没有发生通胀。在过去的一年里，人为“制造”的通胀开始产生，用行政手段提高要素价格，尤其是资源和能源价格，疏导流动性。但是，这也带来两个矛盾：其一，一般在资产升值的同时，需要在水池边虚拟一个资本市场来帮助分流过剩货币，同时，又要防止资产泡沫。中国过去唯一可以民间投资的资产只有地产，但早已炒作到濒临泡沫，因此，政府过去一年调控

房价，防止泡沫，同时，引导流入中国资本市场，但是中国资本市场产品单一，虽然不断扩容，相对于流动性过剩只是杯水车薪。目前，既要用资本市场泄洪，又担心泡沫，这是一个矛盾。

　　其二，水、电、油、气等价格的提高带来通胀压力，但是，物价上涨与扩大内需政策之间产生矛盾。只有将涨价后的商品和服务销售出去才能化解流动性，但是，生活成本上涨与低存款利率使老百姓的购买力降低，这使得化解流动性的努力不能传导到终端。政府开始着手降低公共交通价格、医疗价格以及减免义务教务费用，利用国民收入再分配改革增加低收入者收入，但是工业品则可能面临成本上涨以及消费低迷，一些企业可能会倒闭，更多的企业也不可能增加工人的工资。

　　有专家提议利用加息手段紧缩流动性，这就如让水池表面结一层薄冰，降低流动性。利用利率工具来束缚流动性，需要大幅提高才可能奏效，但这会出现经济的全面紧缩，影响到企业经营、资本市场和投资。同时，冰下的水沉淀成本需要商业银行承担，这对刚完成改革依然脆弱的金融系统来说很危险。加息也阻止不了水管的水继续流入，最终压垮冰面，水流四溅。因此，中国根本不具有紧缩性货币政策的条件，只有“防御(流动性过剩)性”的货币政策，如提高准备金率和发行央行票据等舀出顺差带来的新增流动性，避免泛滥，与此同时，政府忙着利用通胀和资产升值疏导和消化流动性。但是，过低的利率在一个真实通胀较为严重的经济体内，会使储户利益损失，鼓励流入资本市场酝酿泡沫，这是第四个矛盾。

　　美欧日等经济体最近保持稳定增长势头，均作出不加息的决定，这意味着中国的出口不会回落，预期贸易顺差有增无减，流动性过剩源头继续吹风点火。中国应该扩大人民币汇率弹性。同时，应继续扩大直接融资，将电信业、银行业、能源、保险等仍没有“海归”的大蓝筹公司在A股市场上市，加快资产证券化，吸收流动性，扩容引起的指数爆增并非泡沫，而目前的沪深300包含的公司股价，仅仅处于资产重估启动阶段。

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