中国楼市要看美国经济脸色

　　文/尹中立

　　美国楼市出现明显“硬着陆”后，会对中美之间的实体经济产生越来越大的影响，美国楼市的疲软或许最终会拖累中国楼市的发展

　　很多人都知道，在中国楼市一派繁荣景象的同时，美国房价也在节节走高。如果说美国楼市行情影响了中国楼市，可能让不少人感到意外。但事实上，二者之间的确存在着密切联系。

　　从金融角度来看，美国楼市下跌对中国楼市理论上是个利好。这个结论的逻辑是：美国楼市如果出现“硬着陆”，则美国货币当局会再次实行降低利率、增加货币供应量等宽松货币政策，让美元贬值，导致人民币出现更大的升值压力，进而使中国外汇储备增速更快，市场流动性更加过剩，股市和楼市等资产价格越发膨胀。

　　“美国楼市下跌利好中国楼市”的逻辑中隐含着一个重要的假设前提，即美国的货币政策操作继续有效。也就是说，如果美国楼市泡沫破灭，美国货币当局能够通过扩张的货币政策操作来避免经济“硬着陆”。然而，通过分析最近几个月的国际经济形势可以看出，这样的假设前提可能是不成立的。

　　美国楼市的不断上涨不仅助长了中国楼市投资者的信心，而且在一定程度上使政府放松了对地产泡沫的警惕。然而，一旦美国楼市出现下跌，将很有可能导致美国经济“硬着陆”，对中国的实体经济产生巨大冲击。这样不仅会严重拖累中国楼市，还有可能使中国进入流动性陷阱。

　　楼市下跌可能会导致

　　美国经济“硬着陆”

　　种种迹象表明，美国的房地产市场很可能进入了一个转折期，持续多年的繁荣景象将很难再现，即使官方减息，也无力使房地产市场升温。

　　2006年上半年，美国GDP增长了4.3%(折合成年增长率)，其中个人实质消费支出增长3.7%，约占GDP总量的70%。尽管从总体上看，GDP和个人消费支出增幅上半年都呈强势，可第二季度较第一季度却出现了明显的落差。第一季度个人消费支出的增幅为4.8%，但第二季度突然下降到2.8%。导致个人消费出现下降的主要原因是住房消费的疲软。根据美国联邦住屋企业监管局办公室的报告显示，2006年第一季度全美

房价按年率计算上涨8.8%，而第二季度仅上涨了4.7%，这是自1975年以来房价涨幅下降最快的一个季度。据美国商务部统计，2006年7月未售住房数量创下了十一年来的新高，新屋销售跌至近两年来的新低,存货增至730万栋。

　　其实，美国楼市的疲软程度可能远远超出统计数据所反映的情况。据美联社记者实地调查, 现在房主为了在疲软的市场将房屋尽快卖出, 往往在卖房后将部份现金退还买主。例如, 一栋售价60万美元的房屋, 成交后卖主退还6万美元现金给买主，其实际成交价只有54万美元。对买主而言, 一是可向银行多贷6万美元, 二是在将来出售该房, 可以多算6万美元成本, 减少应付税款。统计部门按房屋售价计算出的数据因此失真。

　　由于美国经济对房地产已经产生了严重依赖，因此，房地产市场的疲软对美国经济来说是非常糟糕的事情。据报道，自 2001年美国经济复苏以来，新创造的就业岗位中有30%(140万)与房地产市场的繁荣有关。2004～2005年，美国GDP的30%来源于房地产和与房地产相关的产业。美国的房地产行业成了名副其实的“支柱产业”。如果该行业出现较大幅度的下滑，将会对美国的就业及经济增长产生巨大冲击。

　　在美国国内，有一种非常有影响力的观点认为，即使房地产价格下跌，也不会对美国的就业和经济增长产生严重影响。其依据是上世纪90年代初，房地产也曾经出现过波动，但并没有给美国经济带来很大影响。然而，上次房地产泡沫破灭之所以只持续了非常短的时间，是因为高科技产业迅速崛起，因房地产泡沫破灭而抛出的剩余劳动力，马上被另一产业的需求所接纳。

　　2001年前后，也出现了类似情况。当新经济泡沫破灭后，美国通过降低利率来刺激本已开始复苏的房地产行业(美国的房地产是从1997年开始复苏的)，以房地产行业替代网络科技行业，使美国经济保持持续快速增长。

　　经济热点的承前启后是货币政策操作成功的标志，也是操作成功的条件。当经济发展到一定阶段，经济热点难以承前启后，货币政策就难以发挥作用。从经济结构看，当前的情况似乎不太妙。目前，我们一时还看不出有任何产业像当年的电脑和网络一样，可以红火到将房地产泡沫抛出的剩余劳动力吸收，很难看到哪个行业可以充当下一阶段美国经济增长的龙头。

　　美国楼市疲软将拖累中国楼市

　　如果美国经济出现“硬着陆”，对中国房地产行业及整个宏观经济将产生什么影响呢？

　　中国经济增长的主要动力不是个人消费支出，而是外需的增长，特别是美国消费者对中国产品需求的增长。从2001～2005年，中国出口贸易平均增长率为 25%，2004年和2005年的增幅分别达到35%和28%。2004年，出口增长占全国GDP增长的2%，而2005年这一比例则上升到4%。2006年上半年，出口增幅约占GDP增长的2.5%。

　　如果将经第三国或香港转出口的货品计算在内，中国对美国的出口价值约占中国出口总额的50%。中国的出口增长速度在很大程度上取决于美国的需求。由于中国以消费品出口为主，因此，美国对个人消费品的需求带动了中国的出口经济。

　　美国的消费需求在很大程度上决定了中国出口制造业投资规模的增长速度。如电厂、港口、公路及铁路运输建设等出口制造业所必需的硬件设施。外需直接或间接地带动了中国65%的国内投资。美国个人消费支出的强势增长及其产生的消费品需求，刺激了中国的投资增长。2001～2005年，中国投资额年均增长超过21%，而美国同期个人消费支出年均增长率为3%；美国个人消费支出的增长约占中国同期经济增长的一半。

　　如果2007年美国个人消费支出增长放缓或收缩，势必拖累中国的出口增长，中国的出口可能会出现零增长甚至负增长。可见，分析美国楼市对中国的影响不仅要从金融的角度，还要从实体经济的角度。有可能出现的情况是，在美国楼市衰退初期，由于消费的惯性作用，美国对中国消费品的进口并不会出现明显减少，这时，美国货币政策对中国货币政策影响较大。在美国停止提高利率的同时，人民币将出现更大的升值压力，中国金融体系的流动性更加过剩。但美国楼市出现明显”硬着陆”后，会对中美之间的实体经济产生越来越大的影响，从而使美国楼市的疲软最终拖累中国楼市。

　　美国楼市的下跌对美国经济来说是一个新的挑战，对中国汇率改革来说也是新的挑战。如果人民币汇率改革的节奏控制得当，就会化被动为主动，利用美国经济增长放缓机会来消除

人民币升值预期；如果节奏控制不好，加大人民币升值步伐，则中国的金融会进入流动性陷阱，资产泡沫将进一步膨胀。中国中央银行必须密切关注美国的通货膨胀率和利率，建立以汇率为基础的货币战略。

　　(尹中立 中国社会科学院金融市场研究室副主任)

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