刘勘：国际过剩资本输入我国助涨牛市行情

　　□刘勘

　　我国贸易顺差持续放大，必然会带来外汇储备的持续增长，由此也加剧了人民币的升值压力，并对资本市场将产生助涨的作用和影响。这一点应引起我们的高度关注。

　　据海关总署的最新统计数据显示，今年8月份我国贸易顺差再创188亿美元新高，与7月相比环比增长了28.8%，1至8月累计实现贸易顺差946.5亿美元，与去年全年1019亿美元贸易顺差只差62.5亿美元，估计今年贸易顺差将达1300亿至1500亿美元。

　　外贸顺差持续增长也推升了外汇储备增长。截至今年7月底，我国外汇储备已达9545亿美元，估计今年9月和10月份就将突破万亿美元的外汇储备大关。10年前的1996年我国外汇储备首次突破了1000亿美元，10年后的我国外汇储备又超过了日本，成为世界上第一大外汇储备国。约有70%的外汇储备是近三年时间内急剧增加而形成的，尤其是在2004年和2005年中，我国新增外汇储备都超过2000亿美元。今年1至7月份新增外汇储备1457亿美元，目前外汇储备正以每月200至300亿美元速度在增加。在过去的15年中，贸易顺差持续增长引发了内外经济的失衡，并产生了市场扭曲现象。如果没有疏导外汇储备资产过快增长的有效措施，照此趋势发展下去，到2010年，预计我国外汇储备规模将接近两万亿美元。其中，超过80%的货币资产将表现为外汇储备资产，货币错配的现象可能会更为严重，并形成了影响本轮经济过热中最大的变量因素，即外汇储备大幅度持续增加已成为导致货币政策等宏观控制效果不彰的主要原因。

　　为了对冲贸易顺差不断增长所带来大量的外汇占款，央行不得不被动向银行体系投放大量的基础货币，每年要投放相当于2000多亿美元外汇储备规模的等量人民币。在过去3年半中，央行已吐出了5万多亿的基础货币，由此形成了国内的流动性过剩，这也是导致投资需求高烧不退的主要根源。也就是说，我国本轮经济过热是由美元主导下的货币泛滥向中国输入过剩资本所造成的。倘若2010年我国外汇储备规模接近两万亿美元，按目前

汇率折算外汇储备占款，央行要投放人民币规模将超过15万亿，以当前货币派生系数4至4.5倍计算，货币资金的市场流动量在理论上将超过60万亿人民币。可见，未来外汇储备的持续增长不仅将增大人民币的升值压力，而且还会造成我国的货币流动性由目前的过剩趋于泛滥，并导致投资膨胀、出口剧增、经济过热、资本品(股市、楼市)价格上涨。所以讲，这次我国经济失衡或过热与以往相比在本质上有很大的区别。

　　在当今世界经济一体化背景下，全球过剩的流动性向我国寻找输入的投资机会，它们以股权投资基金、房地产投资基金及对冲基金等不同名目或身份进入中国，并通过结汇方式完成其流动性输入，由此加大了我国经济运行中的流动性过剩问题。另外，目前的资本跨境流动性越来越大，与资本市场的联动也越来越紧密，这将对我国

股票市场产生较大的影响，这是影响目前我国股市诸多因素中不可忽视的一个国际性因素。

　　现在，A股市场总市值已接近4.8万亿人民币，与预期的未来货币市场资金流量相比，股票资产仍远低于市场资金的需求量，股票资产与货币资金之间的供求关系是失衡的，而且这种状况将导致股票价格变化。事实上，我国股票市场已经迎来了一个黄金发展时代。

　　据此前万得资讯统计显示，发审委通过的IPO和增发额度已超过1100亿股，目前发审委工作又重新开始，表明市场发行额度将继续增长。如果以二级市场每股平均7元价格估算，在一个季度至半年时间内，新增流通市值约为8000亿人民币，1年后将新增流通市值超过16000亿人民币，这相当于15年来A股市场的流通市值总和。在未来5年左右时间，预计我国股票市场总市值将增加一倍，并将超过中国香港地区的股票市场规模，中国香港地区股市规模在今年5月3日突破了10万亿港币。

　　为什么如此大的IPO和增发量，在过去A股市场是不可能接受的？原因在于，在当前国际资本过剩或泛滥的情况下，外国资本通过经常项目和资本项目、灰色资本利用合法或不法的种种渠道向中国输入过剩资本，这体现为外汇储备的快速增长。央行为了稳定汇率，导致外汇占款不断增加，不排除人民币也将从过剩走向泛滥的可能性。所以，只有大力快速发展包括股票市场在内的虚拟经济市场，才可能有效地疏导过剩的货币流动性。

　　当今世界上有7万亿美元游资，就象一座漂浮不定的“金山”，无论它漂浮到哪里，那里资本市场都会掀起波澜。为此，为预防游资的冲击，各国的货币政策和其他调控政策不断交叉出台，若这些政策兼顾配合和协调不当，最终将可能引发包括股票市场在内的虚拟经济的上下宽幅振荡，并给金融市场体系稳定埋下祸根。那么，我国股票市场在如此国际金融环境中也难以独善其身。尤其关键在于美元新一轮减息周期开始之前，我们必须遏制住我国经济的过热趋势，否则将会发生人民币过度升值所带来的资本市场、金融体系、国民经济的系统性风险。

　　我国流动性过剩与贸易顺差、外商直接投资规模息息相关，贸易顺差持续放大和资本项目下热钱继续大量流入，外汇储备有增无减，将给人民币货币政策操作造成巨大困扰，流动性过剩是我国经济结构内外失衡的集中表现之一，国际资本跨境流动也将助涨A股市场的资本品价格。但是，在当前股市酝酿巨大投资收益和风险面前，市场投资者要高度关注国内外各种金融政策的动向，以及市场资金流向、流量、流速变化的迹象，未雨绸缪，防患于未然。

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