中国储蓄和投资差额将如何演变

　　文/高路易(Louis Kuijs)

　　翻译/徐彩霞

　　储蓄投资与增长模式

　　——资本密集型增长

　　不少研究使用增长核算的方法对中国过去25年经济快速增长的源泉进行了分析。这些研究结论大致是：TFP(Total factor productivity)的增长对GDP增长的贡献显著，且自改革开放以来，这种贡献率一直在提高，年均在2%--4%间。资本积累对GDP增长的贡献一直较大，且不断增长，反映了投资在GDP中的比重大且不断提高的状况。与整体就业缓慢增长相一致，劳动力增长对GDP的贡献一直不明显，过去十年的情况更是如此。

　　——融资主要来自国内

　　充足的国内储蓄意味着外部融资的作用不大。毫无疑问，外国直接投资(Foreign Direct Investment, FDI)在中国经济转轨、经济快速增长、开放尤其是外国技术转移中发挥了重要作用。流入中国的FDI在流入新兴市场经济体的FDI中占了较大份额。虽然FDI在中国GDP中所占比例达到了3%-4%，但并未成为中国融资的主要来源。同大多数国家一样，国内储蓄对融资起主导作用。尽管投资在GDP中所占比例从2000年的34%上升至2005年40%以上，但国内储蓄总量的增加更快。因此，经常账户盈余在GDP中所占比例从2000年的1.7%上升至2005年7%以上。

　　——对中国高储蓄率的解释

　　一些研究致力于解释不同国家的储蓄模式随时间推移发生的变化。这种方法以影响家庭储蓄的因素为重点，使用宏观经济变量(包括政府融资、利率、通货膨胀、贸易条件、经常账户差额)，并辅之以反映人口发展趋势、人均GDP等变量，对储蓄加以解释。例如Loayza、Schmidt-Hebbel、Servly(以下简称LSHS)等人2000年对发达国家和发展中国家的储蓄进行了实证研究，发现私人部门的储蓄和国家储蓄主要受发展水平(人均收入)、经济增长、财政政策、

　　但这些因素并不能完全解释中国的储蓄。Kraay2000年使用LSHS变量所做的多国回归分析发现，1978-2005年间，中国国民储蓄率平均为37%，而国际平均储蓄率为21%。中国的高经济增长和有利的人口状况对此起到了一定的作用。然而，根据中国的特点，如果以资本形成总值和经常账户盈余之和计算的话，中国的国民储蓄率比模型预期的高出10个百分点。近年来，中国国民储蓄率在GDP中所占比例比模型预计的高出15%-20%。

　　储蓄和投资前景

　　关于中国储蓄、投资以及资本流动存在不同的观点。有观点认为，中国将维持净储蓄者的地位，这是由中国特殊的储蓄行为、经济增长和财政政策决定的。中国的私有部门似乎对未来的福利看得比现在重要(时间取向低)。有模型演示，资本最初将主要从美国、欧盟、日本三个发达地区流向中国，因为在中国的投资收益率较高。如果中国自身的储蓄率下降不是很快，而世界利率也下降不快，那么中国的投资将比储蓄下降快一些。因此未来几十年，资本将开始从中国流向其他国家。2050年后，资本又将再次从美国、欧盟和日本流入中国。

　　另一种观点则从国外资产净额(NFA)的视角分析，认为中国将成为净贷款国.比起其它的新兴经济体，中国严格的资本管制影响了资本的流入。如果解除这些管制，中国居民从国外借款将会更多，而经常账户也会出现逆差。

　　我们对现有研究在两方面加以拓展，从而对中国储蓄和投资的前景做出更全面的分析。

　　一方面，我们在现有模型中引入一些结构性的变量，以此来更好的推断中国储蓄投资的未来变化。另一方面，我们分析了目前一些平衡经济发展所必需的政策调整对未来储蓄和投资的潜在影响。我们发现，根据拓展了的模型，预期的经济结构变化对降低未来数十年中国的储蓄和投资影响不是很大，对外部盈余的影响也不明朗。然而，政策的调整，通过改变国内需求的构成和经济结构，有可能对储蓄和投资产生较大的影响。

　　——结构变量对储蓄投资的影响

　　现有的研究在分析不同国家不同时段储蓄与投资的变化时，运用一些传统的变量，如经济发展水平，人口结构，金融部门的发展等。然而这样的模型在很大程度上不能解释中国的高储蓄水平。原因之一是传统的变量不包括影响企业储蓄的因素，不能抓住影响经济结构的变量。因此，我们在实证研究中引入了代表中长期趋势的结构性变量，主要是工业在GDP中的比重，城市化程度，政府在教育、医疗和社会保障上的支出，以及公司治理水平。

　　我们利用232个国家1960-2004年的有效数据，对储蓄和投资作了进一步分析。我们发现，一个国家的工业化程度(工业占GDP的比重)对储蓄有很强的并且统计上显著的影响。城市化对储蓄有预期的负面影响，但在统计上不显著(表2)。政府在医疗、教育和社会保障上的支出，以及公司治理对储蓄的影响都不显著，很可能是由于这两个变量的数据不足。

　　我们也用同组变量对固定资产投资做回归，并引入代表投资环境的两个变量，法庭的质量和政策的不确定性。实证结果表明，工业占GDP的比重对投资有显著的正面影响，而城市化程度对投资有显著的负面影响。投资环境变量对投资影响在统计上不显著，也许因为数据有限。

　　用根据以上的模型算出来的系数，我们可以推算中国储蓄和投资的预期水平。我们发现，根据模型算出来的中国储蓄和投资水平应为GDP的32%和30%。这也就是说，比实际的44%和41%的水平要低10-12个百分点。原有模型算出来的数据与实际水平差15-20个百分点。

　　因此本文引进的结构性变量大大增加了对中国高储蓄和投资的解释程度。本模型未解释的部分也许可以用影响股息政策和预防性家庭储蓄的因素来解释。

　　如果仅仅根据本文模型中的结构性变化，那么中国将来几十年储蓄和透析水平都不会有大的下降。比如，2025年前，储蓄占GDP的比重因为工业占GDP比重的降低会下降几个百分点，但是这个负面的影响会被由人均生产总值的提高带来的正面影响部分抵消(表2)。

　　——政策调整

　　中国的高储蓄在很大程度上源于中国特殊的政策，主要是与家庭、企业、政府储蓄相关的政策。从本质上看，当前中国与其他国家的不同之处在于，中国的特殊政策导致企业和政府高储蓄。

　　(1)强化公司治理，改善股息分配政策。这将降低企业留存收益，企业投资也将随之降低。而家庭和政府取得的股息收入可能增加，政府消费也将会提高。中国的储蓄/投资最终会有所降低。以中国国有企业当前留存收益水平来看，预计企业储蓄在GDP中所占比例将至少下降4个百分点，其中2个百分点会导致投资减少，1个百分点提高家庭储蓄，另外的1个百分点则促进储蓄和投资的平衡。

　　(2)使政府支出构成从投资向消费转移。最可能并且合适的方式是减少资本转移，将财政收入用于医疗和教育支出。这将直接全面降低政府储蓄。间接地降低家庭预防性储蓄，刺激消费。虽然执行这些措施需要时间，但公布未来的大刀阔斧的计划就会影响到家庭的行为。

　　(3)金融市场改革。金融市场改革将拓宽融资渠道，减少私人部门储蓄，因为改革将降低受信贷约束的人群及小企业的数量，降低因耐用消费品等的预期购买而产生的储蓄要求，从而刺激消费。考虑到改革与高利率的相关程度，改革也将降低投资。

　　(4)改变产业结构。一些从微观上改变产业结构、从而降低工业占GDP比重、提高服务行业比重的政策在2005年的Kuijs和Wang一文中已经作了分析。这些政策也将降低经济增长所需的储蓄和投资水平。

　　2005年，中国经常账户盈余在GDP中所占比例约为6%。从演示的长期效果看，上述的政策调整将有助于使中国经常账户盈余大致平衡，同时使储蓄和投资明显下降。当然，上述政策并不完全，其他降低储蓄、平衡发展的政策还可能包括提高工资水平，以及降低收入差距等措施。

　　(本文作者系世界银行高级经济学家，《中国经济季报》主笔。)

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