岑科：外汇储备攀升的危险

　　岑科，1975年出生于贵州，1996年毕业于中央民族大学经济系。2002年～2003年写作出版《当代中国经济学家学术评传：茅于轼》；2005年与茅于轼先生共同编写出版《大家的经济学》，以通俗语言及案例讲述经济学原理。现为《新青年·权衡》杂志编辑。

　　8月21日-8月27日，新浪财经把一周的时间留给岑科。----编者按

外汇储备攀升的危险     8月23日  星期三

　　文/岑科

　　中国正在重复日本和东南亚在上世纪八九十年代犯过的错误。近五年来，中国的外汇储备以惊人速度增长。增长趋势为：2001年：2100亿美元——〉2002年：2900亿美元——〉2003年：4000亿美元——〉2004年：6100亿美元——〉2005年：8200亿美元……

　　这里可参照一下1991年至1996年泰国央行持有外汇储备的情况：1991年：184亿美元——)1992年：212亿美元——)1993年：254亿——)1994年：303亿美元——)1995年：370亿美元——)1996年：396亿美元……

　　这些外汇储备意味着什么？前面说过，作为发展中国家，随着中国吸引外资和生产能力的提高，人民币对美元的汇率必然上升。如果经济当局不想让人民币升值，必须把外汇市场上供大于求的美元收购起来，形成外汇储备。这么做可以使外汇的供求保持平衡，汇率也就能保持不变。

　　问题在于，央行在购买这些外汇的时候，要发行新的人民币，这些人民币会造成国内的通货膨胀。为了避免通货膨胀，央行还有另一个选择，那就是在收购外汇的时候，不发行新的人民币，而是向上交外汇的银行打欠条。或者，就算发行了新的人民币，它再通过欠条把这些货币从银行里收回——这就是央行向商业银行出售的“央行票据”。到2006年6月为止，这样的票据总额已达到2.2万亿元。

　　1997年亚洲金融危机之前，泰国也曾经使用过这种手段。克鲁格曼在《萧条经济学的回归》中对此描述到：“泰国中央银行尝试通过出售债券从其他地方买回等量的泰铢，也就是将刚刚印刷的泰铢再借回来。但这种行为马上拉高了当地的利率……更多的日元和美元涌入泰国……信用继续扩张。”

　　在央行的这些动作中，我们可以看出：第一，外汇储备不是一笔财富。它要么是通过削弱居民的购买力得来的，要么是通过向商业银行打欠条得到的，无论如何，都不是一笔真正的净资产。第二，中国实际上变成了一个资本输出国。资本输出路线为：居民把钱存到银行，银行用钱购买央行票据，央行则把这些钱拿去购买美国的国债。第三，由此得出的重要结论是：美国经济的“双赤字”与中国的汇率政策密切相关。

　　2005年，美国的贸易赤字达到7258亿美元，财政赤字为4270亿美元，创下历史新高。很多人认为，这是世界经济失衡的主要原因，也是美国人不储蓄、乱花钱的结果。但实际上，进一步深究，美国人之所以敢乱花钱，还是中国以及亚洲有关国家给“惯”出来的。

　　道理很简单，如果中国和亚洲其他国家不干预外汇市场，就不会大量购买美国国债。如果外汇市场没有干预，美元的汇率就会不断下降，美国的出口会增加、进口会减少，使贸易赤字消减；与此同时，由于美国国债缺少买家，美国政府就会减少发债规模，提高债券利率，这样，美国国内的储蓄率将提高，财政赤字将减少。反过来，如果中国等国不断向美国提供低息贷款，美国人不拿去花的话，岂不是变成了傻瓜？

　　所以，美国人“乱花钱”是正常的，不正常的是亚洲发展中国家把大量的储蓄用于购买美国债券的行为。这是一种盲目的投资，它会导致一系列经济扭曲，包括中国的商品出口和资金进口被扭曲到不合理的超高水平，也包括美国的利率和储蓄率被扭曲到不合理的超低水平。这些扭曲与中国的房地产过热、美联储的利率政策失效、中美间频繁的贸易摩擦、国际能源与原材料的价格上涨等问题密切相关。其结果是全球范围的资金、资源和劳动力被错误配置，造成效率损失，并埋下经济动荡的祸根。

　　2005年9月29日《华尔街日报》的一篇文章对此说得很清楚：

　　“问题在于，美国人花的比挣的多，用于投资的比自己攒下的多，消费的比生产的多，而且多得多。而世界其他国家刚好相反，他们将多余的产品出口到美国，并把多余的钱投到美国。就连有充分理由将钱花在国内提高人民生活水平的中国，也把结余下来的钱送到美国。正因为有了这些钱，美国人才得以享受低息抵押贷款。但是，好事不会永远继续下去。”

　　说到底，亚洲国家对汇率的压制是一种非理性的扭曲行为，而市场可以承受的扭曲是有限度的。当这种限度最终来临时，必将产生强大的反弹和破坏。更具体地说，持续购买外汇储备会给亚洲国家带来很多问题——这些问题前面已经说过。为了解决问题，这些国家总有一天要停止向美国放贷，并把美元债权兑换为美国商品或本国货币。这时，由于市场向均衡点回归，将出现投资者抛售美元、美元大幅贬值、世界经济动荡的局面。

　　这种动荡的破坏性有多大？取决于市场被扭曲的程度以及被扭曲的市场向均衡点回归的节奏。如果市场只是轻微地失衡，并且价格调整能够循序渐进，就可以平稳地恢复均衡；如果市场被严重扭曲，而这种扭曲的反弹在瞬间释放，就会产生惊人的破坏力。就好比：一个人从楼顶回到地面，如果走台阶，可以一步一步地安全到达；如果直接跳，就会摔得粉身碎骨。

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