陈敏强：通胀魔鬼是否已溜出了魔瓶重回人间

　　文/陈敏强

　　魔鬼溜出魔瓶了吗？

　　在当今西方社会， 面对通胀压力渐升，人们虽然不至于“谈通胀色变”，但也不免心生几分疑虑和担忧：通胀魔鬼是否已溜出了魔瓶重回人间？

　　2006年6月5日，上任不足半年的美联储主席伯南克称当前美国的通胀“令人讨厌”。6月14日，美联储达拉斯分行行长理查德·费雪(Richard Fisher)甚至说：“当前通胀上涨速度所具有的腐蚀性是有良知的中央银行家所不能接受的。”然而，许多民间经济学家对美联储的判断提出了严重的质疑，认为当前美国的通胀并不像美联储所描述的那样严重，尤其是通胀根本没有工资-价格恶性循环的迹象，通胀魔鬼仍未溜出魔瓶。美国著名经济学家保罗·克鲁格曼(Paul Krugman)说：“我也担心，但担心的不是近来价格的上涨，而是美联储对价格上涨所作的过度反应。”

　　对美国通胀形势这样迥然不同的判断，不仅关乎市场对美联储货币政策恰当性和有效性的评价，而且是关乎美国经济发展前景的重大问题。

　　2005年，美国的一般CPI通胀率和核心CPI通胀率分别为3.4%和2.2%，较上年分别高0.7和0.4个百分点，个人消费支出(PCE)价格指数和核心PCE价格指数分别上涨了2.9%和2.1%，较上年分别高0.3和0.1个百分点。2006年1～6月份，美国的一般CPI和核心CPI通胀率分别出现上涨(如图1)。2006年一、二季度，PCE价格指数同比分别上涨了3.0%和3.3%，核心PCE价格指数分别上涨了2.0%和2.3%。如果以美国劳工统计局编制、但不公开发布的综合消费价格指数(HICP，类似于欧央行使用的标准价格指数)衡量，2004～2005年，美国的通胀率分别为3,7%和3.8%，较2003年分别高1.9和2.0个百分点。上述数据表明，近年美国不同的价格指数变化所反映的通胀水平与压力存在较大的差异。但应该说，HICP所反映的通胀预警功能最强，一般CPI和PCE价格指数次之，核心CPI和PCE价格指数最弱。

　　不可否认，近年美国通胀形势的确有所恶化，但决定美联储2004年6月末进入加息周期，并支撑至今的最重要价格指数应是一般CPI通胀率，而不全是其喜爱的PCE价格指数，因为若以PCE价格指数或核心CPI或核心PCE价格指数衡量，美联储持续加息的理由并不十分充分，尤其是当联邦基金目标利率升至接近5%的均衡水平时，除非在加息周期中，美联储不会仅为通胀而行动。二季度同比核心CPI通胀率较明显上升，除了主要受美国大部分地区房租持续上涨的影响外，该指标上年同期水平偏低(如月环比增长率为零，同比增长率仅为2.0%)在统计上也造成了核心CPI增长略快。

　　从上述数据看，不可否认，近年美国的通胀形势的确有所恶化，但应该说决定美联储2004年6月末进入加息周期，并支撑至今的最重要价格指数应是一般CPI通胀率和美联储偏爱的PCE价格指数，而不是核心CPI或核心PCE价格指数，因为后者总体上一直相对地较稳定，若以后者来衡量，美联储持续加息的理由并不十分充分，除非在加息周期中，美联储不会仅为通胀而行动。2006年二季度同比核心CPI通胀率较明显上升，除了主要受美国大部分地区房租持续上涨的影响外，该指标上年同期水平偏低(如月环比增长率为零，同比增长率仅为2.0%)在统计上也造成了核心CPI增长略快。

　　谁是通胀的真正元凶？

　　显然，美国各种通胀统计指标变化的差异与各种价格指数所包含的商品和服务的“篮子”及其比重不一样有密切关系。

　　在美国，一般CPI与核心CPI的主要区别，除了前者含能源而后者不含能源外，还在于前后者所包含的食品和住宅的比重有较大的差异：食品，前者为15.1%，而后者为1.4%；住宅，前者为42.4%，而后者为49.0%。由于一般CPI与核心CPI结构的最大区别在于能源，在核心CPI通胀水平基本稳定或小幅上升的情形下，一般CPI通胀率上涨则被认为主要是能源价格尤其是国际石油价格上涨较快所致。

　　事实果真如此吗？

　　近年来，随着美国经济的快速复苏，一般CPI通胀率也逐步回升，这既有经济周期性因素的影响，也有产能利用率逐步上升的原因，当然也免不了受国际油价持续上涨的影响，但将通胀上升完全归咎于国际油价上涨显然是不妥的。就事论事地说，能源价格以及原材料价格的上涨的确对CPI通胀率产生影响，这不仅因为一般CPI直接包含能源因素，而且因为能源价格的上涨对交通、运输、航空服务甚至邮件快递服务等行业的价格水平，均产生不同程度的影响，这不仅会影响一般CPI，而且还会对核心CPI产生影响，因为交通运输因素在核心CPI中的比重高达17.1%，仅次于住宅，影响只是个时滞问题。

　　除油价外，我们还需观察一下近年美国的房价上涨、美元贬值和工资水平变化等因素对通胀的影响。近年来，美国的房地产市场(包括按揭贷款市场)在相对宽松的货币政策刺激下迅速兴旺起来，但房地产市场发展态势及其相应的真实价格却不反映于一般CPI、PCE或核心CPI等价格指数上。为此，官方统计学家们编制了一项称为“有房者等价租金”(owners’equivalent rent，OER)的指标来衡量住房成本对通胀的影响，这是一项假设有房者租房而需支付房租成本的估计数。2006年2～5月，OER同比增长了5.6%，是核心CPI构成因素价格上涨幅度最大的指标之一，显然这是2006年4～6月份核心CPI通胀率同比分别增长2.3%、2.4%和2.7%的关键因素。

　　值得提及的是，房租的上升与房价上升存在着密切关系，但房租因其刚性不一定随房价下降而马上下降。2005年美国房价大涨，但按揭利率也随美联储的持续加息而明显上升，结果，购房相对困难些，租房需求也相对增加，从而推高房租。但当今年上半年房地产逐渐降温时，具有一定刚性的较高房租仍然反映于核心CPI通胀率上，从而使CPI指标不能及时和真实地反映房地产价格的变化。当然，房地产市场还通过另一种更强大的方式刺激通胀，即在房地产市场泡沫的刺激下，前些年宽松的货币政策导致信贷和按揭利率不断下降，购房者通过房屋升值和抵押贷款的方式获得充足的流动性，并将之转化为消费，进而推动通胀上升。这种机制诱发的通胀是难以从数量上估计的。

　　2002年初以来，随着美国经常项目逆差和财政赤字的不断扩大，在美国经济处于不景气或复苏过程中，美元曾出现较长时间的贬值。2005年美国经济较强劲的增长和美联储继续实行紧缩货币政策使美元出现了较明显的升值，不过，进入2006年后，美元又陷入较明显的贬值通道，5月末，美元兑欧元和日元分别收于0.7806欧元和112.58日元，较3月末分别贬值5.4%和4.35%。显然，贬值的美元也产生了一定的通胀压力。

　　传统上说，工资因素是通胀变化的主要根源，工资与价格若形成螺旋式上升态势，通胀前景可谓“不堪设想的糟糕”。劳动力市场紧张可推动工资上升，进而增加雇主的成本，而雇主会通过将成本上升转嫁至产品和服务价格，从而推高通胀水平，工人因通胀侵蚀其购买力而相应地要求提高工资。值得庆幸的是，在美国本轮经济增长周期中，在失业率稳步下降的同时，工资水平并没出现较明显的增长。

　　美国劳工统计局的最新数据显示，2006年第一季度，美国的就业成本指数同比上升了2.7%，明显低于一季度一般CPI通胀的平均增长率(3.67%)。理论上说，工资上涨压力较低主要与劳动生产率保持较快增长，进而有效抑制单位劳动成本上涨有关。2006年第一季度，美国非农业部门的劳动生产率增长了3.7%，非农业部门的单位劳动成本只增长了1.6%，前者为后者的2倍有余。工资增长相对稳定是一个涉及多方利益的十分复杂与微妙的思维博弈结果。一方面，劳动者阶层不满意劳动生产率的持续增长与工资“停滞不前”的状况，内心存在要求提高工资的愿望。另一方面，正是因为工资增长较缓慢使得通胀压力得以显著缓解，工薪阶层才能有效地维护自己的购买力。更重要的是，经济与劳动力市场状况的持续改善使大多数人保住了“饭碗”，工资增长略跟不上劳动生产力的增长所带来的损害就不去计较了。劳动者阶层的这种现实心态，是美国经济中工资上涨压力不大的主要原因。

　　可以说，目前美国的通胀基本上与工资因素没有显著的关系，工资与价格的链条是“断裂”的，通胀并非处于一种“自维持”的状态。正是基于这样的判断，克鲁格曼认为，美联储对当前美国通胀形势及其特性的判断是不妥当的，误认为美国已进入新一轮“自维持”通胀而产生的恐惧是不现实的，美联储将精力集中于应对新一轮所谓的“工资与价格螺旋式上升”魔鬼的威胁更是错误的。

　　既然油价、房价和汇率均对通胀产生了不同程度的影响，那么，影响油价、房价和美元价格的关键因素又是什么呢？只有通过追踪供需失衡背后的货币因素才能找到真正的元凶。

　　在货币供应量目标制日渐式微，并将被世人彻底抛弃的今天，生活在低、稳通胀年代过久的中央银行家对费里德曼“通货膨胀无论何时何地都是一种货币现象”的至理明言，似乎已感到较陌生了。2006年3月下旬，美联储甚至宣布今后不再编制广义货币供应量M3，原因是M3所包含的关于经济和通胀态势的信息已在M2中得到充分反映，因此没有必要费时费力再编制M3。显然，这只是一种借口，其实情况并非如此，美联储不过是在再次散布“货币供应量指标无用论”。在1990年代末期，当美国股市泡沫极度膨胀时，M3的增速明显快于M2，2005年，M3增长了7.84%，M2增长了4.06%，前者几乎为后者的2倍。从长期的观点看，货币供应量与通胀间仍存在着天然的“血缘”关系，凡是持续上涨的价格背后，不可能没有膨胀的货币因素支持。

　　持续较快扩张的货币供应量，通过国内和国外的渠道对美国通胀产生了决定性的影响。在国内方面，一是扩张的货币供应量导致美元购买力贬值，从而产生通胀压力；二是扩张的货币供应量导致房地产市场泡沫膨胀，由此形成的资产增值性抵押贷款膨胀和“财富效应”刺激消费需求增长旺盛；三是廉价的货币加剧了投机性信贷大幅增长，对各类资产和初级商品的投机需求相应大幅增长，致使各种资产和初级商品价格明显膨胀。由此可见，近年美国货币供应量膨胀，才是近年美国通胀水平和压力逐步上涨的真正元凶。

　　全球通胀时代会到来吗？

　　2006年5月中旬，摩根士丹利公司亚太区首席经济学家谢国忠曾预警说，全球通胀即将到来。谢国忠判断，一年来全球通胀率上升了60个基点。若按全球通胀每月上升5～6个基点的速度推算，2005年全球的CPI通胀率应约为4.2%，2006年估计可达4.8%，这将是2000年以来全球通胀率最高的一年。这种判断是否正确？让我们先看看2005年以来美国以外其他国家和地区的通胀发展态势。

　　2005年，欧元区的综合消费价格指数(HICP)上升了2.2%，较上年高0.1个百分点，但核心通胀率却较上年低0.6个百分点。日本的通缩率为0.3%，较上年高0.3个百分点。英国和加拿大的通胀率分别为2.1%和2.2%，分别较上年高0.8和0.4个百分点。但大多数工业国家的核心CPI通胀水平仍较稳定。

　　在发展中国家和地区，大多数新兴市场经济体的通胀却不同程度地有所减弱，如亚洲、拉美和欧洲的新兴市场经济体，其一般CPI通胀率分别为3.5%、6.3%和4.9%，分别较上年低0.5、0.2和1.3个百分点，其中中国、韩国、新加坡、秘鲁、墨西哥、委内瑞拉、匈牙利、波兰、斯洛伐克和斯洛文尼亚等国通胀的减缓程度较大。

　　但应当指出，在上述地区中，虽然普遍存在着整体通胀减弱的现象，但其中一些次区域的通胀却明显地上升，只不过地区中的一些主要国家或主要次区域的通胀减缓程度大于其它次区域通胀上升的程度，从而拉低了地区的通胀水平而已。如在亚洲，除中国、韩国和新加坡外，大部分经济体的通胀均不同程度地上升，尤其是东盟四国(印度尼西亚、泰国、菲律宾和马来西亚)的通胀率从上年的4.6%上升至2005年的7.5%。在拉美，南方共同市场国家的通胀率从上年的5.6%上升至2005年的7.1%，在中、东欧地区，波罗的海地区国家的通胀率从上年的3.1%上升至2005年的4.1%。

　　与上述地区相比，2005年，独联体国家和非洲的通胀率却有所上升，通胀率分别为12.3%和8.5%，较上年分别高2.0和0.4个百分点。其中独联体国家及非洲石油进口国的通胀率均较明显地上升，主要石油出口国的通胀也不同程度地上升，如俄罗斯、哈萨克斯坦、土库曼斯坦、乌兹别克斯坦和尼日利亚的通胀率分别为12.6%、7.6%、10.8%、21.0%和17.9%，较上年分别高1.7、0.7、4.9、12.2和2.9个百分点。

　　2005年通胀形势相当稳定的地区只有中东，通胀率为8.4%，与上年持平。尽管如此，该地区内的通胀形势仍存在较大的差异，如中东地区石油出口国的整体通胀率略有下降，但马斯赫勒克地区(Mashreq，包括埃及、叙利亚、约旦和黎巴嫩等国)的通胀却明显上升，从上年的8.4%上升至2005年的9.5%。

　　进入2006年后，尽管国际油价大幅上涨，但全球通胀形势仍较稳定，主要工业国家的通胀则有所减缓，新兴市场经济体的通胀形势虽差异较大，但总体上仍相对稳定，国际油价大幅上涨的影响尚未对新兴市场经济的通胀形成较显著的冲击。1～3月份，欧元区(2.4%、2.3%和2.2%)和英国(1.9%、2.0%和1.8%)的同比通胀率总体上呈稳中趋降态势，日本一般CPI通胀率连续3个月出现同比正增长(0.5%、0.4%和0.3%)，可以说，日本经济已初步摆脱了通货紧缩的长期困扰。在新兴市场经济体，通胀率则有升有降，通胀呈现减缓趋势的国家/地区主要有：中国(1.9%、0.9%和0.8%)、中国香港(2.6%、1.6%和1.8%)、韩国(2.8%、2.3%和2.0%)、新加坡(1.8%、1.2%和1.2%)、巴西(5.7%、5.5%和5.3%)、阿根廷(12.1%、11.5%和11.1%)、哥伦比亚(4.6%、4.2%和4.1%)、墨西哥(3.9%、3.7%和3.4%)、智利(4.1%、4.1%和2.5%)、委内瑞拉(13.1%、12.5%和12.1%)、南非(4.0%、3.9%和3.4%)、捷克(2.9%、2.8%和2.8%)、匈牙利(2.7%、2.0%和2.3%)和波兰(0.7%、0.7%和0.4%)。也有一些国家的通胀水平出现小幅上升，如印度(4.4%、5.0%和5.0%)和土耳其(7.9%、8.2%和8.2%)等。

　　2006年二季度，全球的通胀水平逐渐回升。4～6月份，欧元区的HICP同比分别上涨了2.4%、2.5%和2.5%，日本的一般CPI通胀率同比分别上涨了0.4%、0.6%和1.0%。4～6月份，主要新兴市场经济体的通胀也不同程度地回升，其中通胀上涨较明显的国家有：中国(1.2%、1.4%和1.5%)、韩国(2.0%、2.4%和2.6%)、捷克(2.8%、3.1%和2.8%)、匈牙利(2.3%、2.8%和2.8%)、土耳其(8.8%、9.9%和10.1%)和委内瑞拉(11.4%、10.4%和11.8%)。不过，俄罗斯(10.0%、9.5%和9.1%)、巴西(4.6%、4.2%和4.0%)、哥伦比亚(4.1%、4.0%和3.9%)和秘鲁(2.9%、2.2%和1.8%)等国的通胀仍处于较明显的放缓态势。

　　上述国别和地区的通胀数据显示：2005年，通胀较明显上升主要发生于欧美的工业国家，而新兴市场经济体的通胀仍受到较好的控制；然而，进入2006年第二季度，全球的通胀格局开始发生较明显的变化，通胀几乎蔓延至全球各个角落；虽不好说全球通胀时代已到来，但全球通胀压力在增大已是不容置疑的事实；随着中国的通胀压力明显回升及日本通货紧缩时代的结束，前些年所形成的全球局部性通货紧缩威胁已基本消除。

　　应当指出，当前全球通胀上升态势仍处于渐变的过程中。虽然普遍的共识是国际油价的持续上涨是全球通胀回升的主要原因，但每一个通胀上升的国家/地区的背后均脱离不了货币总量膨胀和流动性增长过快的“干系”。然而，由于有助于削弱全球通胀上升的积极因素(如全球化因素和中国因素)仍在不同程度地发挥作用，因此，全球通胀态势仍不至于会迅速地严重失控，但应当警惕的是，这个因素不会长久地发挥作用。

　　国际货币基金组织的最新研究认为，尽管经济全球化通过影响国内劳动力市场和工资状况等方式削弱了通胀对国内资源约束的反应程度，但经济全球化通过进口价格对工业国家通胀的直接影响总体上说是较小的，然而当全球出现产能过剩时，进口价格下降对一些主要工业国家通胀产生了显著的影响。在当前全球经济强劲增长以及过剩产能在逐步消除的情形下，进口价格下降所形成的约束已减弱，今后进口价格的周期性走高有可能会增强全球通胀压力，对此，各国货币当局不可掉以轻心。

　　货币紧缩旗帜已插遍全球

　　为应对通胀压力上升，自2004年6月末以来，随着美联储进入加息周期，越来越多国家/地区的中央银行也进入了货币紧缩周期，全球的货币态势与格局逐渐发生了较大的变化。

　　2004年6月末只有8个经济体的央行不同程度加息，至2006年7月中旬，这一行列已扩展至21个，除美国外，欧元区、日本、瑞士、瑞典、丹麦、挪威、加拿大、冰岛、澳大利亚、中国、中国香港、泰国、韩国、马来西亚、印度、土耳其、南非、智利、阿根廷和匈牙利等国/地区的央行继续不同程度的加息，2006年第二季度以来加入升息行列的国家有：中国、日本、匈牙利、南非、土耳其和澳大利亚。除了上述经济体外，2005年不同程度加息的经济体还有新西兰、印度尼西亚、中国台湾省、菲律宾、巴西和墨西哥。

　　-欧洲：为缓解通胀压力和防止资产价格泡沫膨胀，2005年12月1日，欧央行决定将主导利率上调0.25个百分点至2.25%，这是欧央行自2001年5月降息以来首次升息。其实，2005年下半年，欧央行升息的压力已显著增大，但欧央行仍坚守中性货币政策态势，为此，欧央行招致了种种责备。2006年3月2日和6月8日，欧央行再次将主导利率分别提升0.25个百分点至2.75%。英格兰银行于2003年11月在工业国家中率先进入加息周期，至2004年8月进入“中性”阶段时回购利率已升至4.75%，2005年8月4日，在经济增长放缓、房地产市场降温的背景下，英格兰银行不得不将回购利率下调0.25个百分点至4.50%，并维持“中性”货币政策不变至今。

　　-日本：鉴于日本的通货紧缩态势已基本结束，2006年3月9日，日本银行决定放弃已实施了5年多的以商业银行在日本银行经常账户存款额为操作目标的极度数量宽松货币政策，替之以无担保隔夜贷款利率(uncollateralized overnight call rate)为操作目标的货币政策框架。日本银行同时决定将此利率维持在零水平，即维持零利率政策不变。值得注意的是，日本银行还首次宣布了一个0～2%(中间值约为1%)的通胀中期参考目标。日本银行此举主要出于两个目的：一是表明短期内日本银行仍不会贸然收紧银根；二是表明日本银行在通货紧缩结束一段时间后有可能考虑实行通货膨胀目标制。

　　4～6月份，随着日本经济持续增长以及同比CPI通胀率持续出现正水平，市场预期日本银行很可能会在7月13～14日的例会上结束零利率政策。果然，日本银行在两天的例会结束时宣布将其隔夜贷款利率提升0.25个百分点，从而结束了自2001年以来实行的零利率政策。日本银行此举标志着日本经济正式告别长达10年之久的通货紧缩和经济不景气，同时标志着日本银行的货币政策开始回归正常状态。

　　-新兴市场：2005年，新兴市场经济体货币政策走向的差异较大。在亚洲地区，为应对国际油价大幅上涨对通胀的影响，以及为减缓美联储持续加息导致本币与美元利差增大的影响，韩国、泰国、印度尼西亚、马来西亚、菲律宾、我国香港特别行政区和台湾地区的货币当局纷纷上调官方利率。

　　泰国：2005年，泰国银行(央行)6次上调回购利率，共2个百分点(4次0.25个百分点，2次0.5个百分点)，由2.00%上调至4.00%。2006年上半年，泰国银行4次上调回购利率0.25个百分点至5.00%。

　　印度尼西亚：2005年7月，印尼银行(印尼央行)开始实行通胀目标制的新货币政策框架，将当时印尼央行利率(即印尼央行1月期票据利率BI rate)上调至8.50%。8～12月份，印度尼西亚银行5次上调央行利率，至12.75%。加上货币政策框架改革以前的加息(从年初的7.43%上调至8.25%)，1月期央行票据(SBI)的加权平均利率共上升了532个基点。不过，2006年以来，印尼央行在维持了4个多月的“中性”货币政策态势后，于5月9日和7月6日两次下调央行利率0.25个百分点至12.25%。

　　香港：2005年，香港金融管理局紧跟美联储的加息步伐，根据“基准利率=联邦基金目标利率+150基点”的公式，8次将基准利率上调25个基点，由4.00%上调至5.75%。2006年2～7月初，香港金融管理局仍“尾随”美联储的加息步伐，4次上调基准利率0.25个百分点至6.75%。

　　拉美地区：2005年，巴西、墨西哥、智利和阿根廷等国央行也先后多次加息，2006年上半年，智利和阿根廷两国央行仍继续多次加息。

　　中东欧地区：为了加快加入欧盟后经济趋同于欧盟的《马斯特利赫特标准》，波兰和匈牙利等国不同程度地调低了官方利率。

　　2006年以来，美联储因害怕通胀压力进一步上升而连续4次加息，可是，美元非但不继续升值，反而进入了贬值通道，而且二季度美国经济增长显著放缓。结果，热钱在美元贬值及贬值预期促动下加快了流入中国的步伐，增大了人民币的升值压力。换言之，美联储持续加息通过加速经济增长放缓、进而导致美元贬值的方式反而加大了人民币的升值压力，而不是减缓人民币的升值压力，这显然放大了

人民银行提息的掣肘。

　　美国经济学家斯蒂芬•罗奇(Stephen Roach)认为，在经济全球化不断发展的今天，过去30年间，国别通胀的形成机制已发生了显著变化。罗奇借用国际清算银行的一份研究说明，当前各国通胀受全球因素的影响已大于国内因素。这种观点虽仍有缺陷和不成熟，但国别通胀态势受他国通胀态势、生产成本与技术

竞争力、经济效率、全球流动性及主要工业国家货币政策等因素的影响却是不争的事实，通胀的输出与输入及全球蔓延因全球化因素而变得更为容易，主要工业国家货币政策的失误或不当会对全球通胀形势产生重要的影响。

　　因此，为防范全球通胀魔鬼的肆意破坏，让我们呼吁全世界中央银行家携起手来，加强货币政策合作与协调，运用你们的聪明和智慧，誓将可能逃离魔瓶的通胀魔鬼压回魔瓶里，即使是将通胀魔鬼“骗回”魔瓶里也行。

　　更多精彩评论，更多传媒视点，更多传媒人风采，尽在新浪财经新评谈栏目，欢迎访问新浪财经新评谈栏目。