加大公开市场操作力度的可能变大

　　本报评论员 欧阳觅剑

　　央行近日发布了《二○○六年二季度中国货币政策执行报告》，我们可以通过分析此报告来看看央行今年采取的货币政策工具的效果，并进行一些预测。

　　今年4月28日，央行上调金融机构贷款基准利率，其中，金融机构一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由5.58%提高到5.85%。这一举措使市场利率改变了连续下降的势头。自2005年第三季度起，金融机构人民币1年期贷款加权平均利率就一直下降。调整基准利率之后，商业银行人民币1年期贷款加权平均利率又从2006年第一季度的5.85%上升到第二季度的6.05%。

　　但仅提高了0.2个百分点，小于基准利率0.27个百分点的调整幅度，说明央行调高基准利率的意图受到了阻碍，原因是更多贷款实行了下浮利率，实行下浮利率的贷款占比，已经从2005年第三季度的21.77%上升到2006年第二季度的24.67%。这说明，在流动性充足的情况下，金融机构更加倾向于采取下浮利率，以规避央行调高利率。因为实行下浮利率的贷款占比仍然可能提高，这将继续阻碍央行调高利率，所以加息并不是目前非常有效的货币政策工具。

　　金融机构规避央行加息政策的另一手段是票据融资。去年以来，票据融资一度占到新增贷款的20%以上。但2006年第二季度，票据融资的增速开始放缓，这个季度仅增加了316.1亿元，只占新增贷款的3%。票据融资数额下降，可以使基准

利率调整的效果加强。下降的原因，可能是因为企业对流动资金的需求减少，也可能是因为央行对票据市场加强了整顿，还可能是因为银行间货币市场的利率上升，抑制了金融机构低息贴现票据的冲动。

　　而银行间货币市场利率的提高，则是因为公开市场操作回笼了相当一部分现金。自2005年第三季度开始，央行就通过公开市场操作回笼基础货币，2005年净回笼货币13848亿元，相当于2004年的2倍多。2006年第一季度继续净回笼基础货币4250亿元。这些操作使基础货币的增长趋于平稳，在2005年第三季度基础货币余额同比增长14.3%之后，其后两个季度都低于10%。但2006年第二季度，央行开始减小公开市场操作的力度，上半年仅净回笼基础货币5748亿元，其中的4250亿元是在第一季度回笼。

　　央行减小公开市场操作力度，可能是因为发行票据的成本太高。央行的票据余额6月末达到29100亿元，而去年6月末仅为16630亿元。虽然成本较高，但它能够有效地回收流动性，并使银行间货币市场利率提高，以紧缩信贷，所以央行有可能再度加大公开市场操作的力度。

　　央行6月减小公开市场操作力度，也因为它动用了其他政策工具，今年央行两次宣布上调金融机构存款准备金率0.5个百分点。这确实是低成本回收流动性的手段，但上升空间有限，现在的8.5%已是较高水平，再次调高的可能不大。

　　至于汇率，有人建议通过人民币更大幅度的升值缓解信贷扩张的压力。但这个报告透露出，央行并没有这样的打算，因为报告强调“保持

人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定”；同时指出，“藏汇于民”、“走出去”等措施可以支持经济的均衡和可持续增长。

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