日本加息的正反面

　　作者：顾列铭

　　2006年7月14日，日本中央银行政策委员会一致决定，解除实施了5年多的零利率政策，将银行间的无担保隔夜拆借利率提高到0.25%。

　　这是日本5年以来首次加息，随着全球能源和原材料价格的上涨，导致各国CPI指数走高，因此日本随着美国、欧盟进入加息周期，也是必然的趋势。

　　日本央行在提高利率后发表的声明说：“今天的决定将有利于确保价格的稳定以及实现中长期的持续增长。”但是，此次加息带来的影响是两方面的。

　　加息将带给日本活力

　　对于此次升息，普遍的正面看法是将引导公司和个人理智地评估风险，而这意味着日本的商业环境正在趋向正常化。

　　日本此前实行的零利率政策只是一种权宜之计，它使市场运行扭转了。它实施的促使银行借贷的“定量放松”政策不仅没有促进增长，反而增加了不良借贷。因此日本央行进行了有序而透明的改革，在今年3月结束了“定量放松”政策，并设定了一系列框架目标，包括银行借贷的稳定增长、积极的消费价格指数和公司资本支出的稳定增长。日本央行行长福井俊彦的这些举措让市场充满信心。

　　这些措施大多已经实现，过去6个月中消费价格指数稳步上升，银行贷款增多，2006年6月份的失业率达到了1992年以来的历史最低点。2006年一季度日本经济同比增长3.1%，创15年来最高纪录。此外，股价上涨到5年新高，消费物价也出现上涨。

　　日本的情况和美国相似，2003年美国利率达到几十年里的最低点，随后的逐步加息证明对经济可以产生促进作用，这也可在日本发生。

　　特别要指出的是，石油价格的大幅上涨，给日本经济吹来的是“顺风”。一方面，长于节能技术、大举进行节能设备投资的日本厂家的竞争力在油价上涨的情况下是有升无降。比如，在油价高涨时代应运而生的混合动力汽车去年在北美的销售业绩是：丰田15.1万辆，为上一年的2.7倍；本田4.4万辆，为上一年的1.6倍。如果这种混合动力汽车能在北美当地生产，成本大幅度下降的话，销售量估计还将大增。混合动力汽车将给美国汽车厂家最后的致命一击。

　　另一方面，海湾地区产油国的经济繁荣给日本企业也带来了利益。这些经济活动的活跃带动了对电力、自来水、燃气和交通等设施的建设需求，日本企业分得了一大块“蛋糕”。去年7月，三菱重工、三菱商事、大林组和鹿岛建设在迪拜的新交通系统建设项目上夺标。该项目将在迪拜建设长达70公里的电车网，包括基础工程在内总项目投资约4000亿日元。

　　或许这次真的复苏了

　　2006年7月早些时候，日本央行的一份调查发现，预计大公司今年的新厂房设备开支将增加11.6%，这将是1990年以来最大的增幅。

　　经济泡沫崩溃后，日本经济曾有过两次复苏。第一次是在1996年桥本政权提出“六大改革”背景下，借助日元贬值，刺激出口的回升。但因消费税的骤然提高，抑制了国内消费的增长，经济复苏昙花一现。第二次则从1999年初开始，在小渊政权的“鱼和熊掌不可兼得”的政策逻辑下，暂时搁置改革，全面刺激景气，并利用美国IT市场，获得经济显著回升，后因2000年后半期美国IT泡沫崩溃而熄火。

　　由于前两次的经济复苏仅是昙花一现，那么此次日本究竟是进入稳定复苏的阶段，还是又一次的昙花一现呢？

　　如果说，过去日本经济持续发展，有很大一部分是靠政府实施的公共工程来刺激的，但4年前成立的小泉政权开始实行“民间的事让民间去做”的新政策，国家项目本身的实施方式与过去有了很大的不同，企业也开始进行自我结构调整，几年以来企业本身有了活力。

　　更令人关注的是，此前，一旦日本政府停止注入资金或减少采购，经济“复苏”也就戛然而止。但这一次不同的是，企业已经成为日本经济复苏真正的发动机。

　　经过长期努力，泡沫经济遗留的“过剩负债、过剩设备、过剩雇用”问题得到基本解决。日本企业在日本经济复苏过程中发挥着关键作用。

　　所以日本的这一轮增长是在强调财政结构改革、要平衡财政，也即是在公共支出没有很大增长的背景下实现的。此外，特别值得一提的是在2004年日元大幅度升值的情况下，日本经济仍然实现增长，这和以往的增长模式有很大不同。由于这一轮增长主要是由消费信心恢复和民间投资增加所带动的，因此可以认为此轮日本经济的复苏是有坚实基础的，并非是再次的昙花一现。

　　尤其是日本在此轮经济复苏过程中，不仅实现了实质GDP的正增长，而且实现了名义GDP的正增长。自2001年，日本财政支出连续负增长，此次名义GDP转正意味着日本的税收基础扩大。

　　日本此轮经济增长的主要特点是民间为主，表现为投资和消费同时增长。其中投资的主要动力来自海外市场，特别是美国市场；消费增长主要缘于个人收入增加、就业形式多样化以及资产效果多样化。就就业形式而言，日本原来基本上都是终身雇用制，而现在形式非常灵活，比如说由派遣公司向企业派遣临时员工，有利于降低企业的人工成本。

　　另外，越来越多的日本居民开始进行投资，尤其是投资于金融资产和不动产，其产生的资产效果远远大于以往靠储蓄带动消费的效果。这些因素都会支撑日本经济进一步复苏。

　　取消零利率的两难境地

　　日本央行总裁福井俊彦说，日本的“长期经济扩张将会继续”，但此次复苏的一个严重弱点是消费低迷。

　　众所周知，在日本经济低迷时期，随着工资和物价的下滑，消费者变得小心谨慎；但是经济要持续增长，人们就必须开始放开手脚更加经常地消费。

　　经济学家说，这个问题的根源是，消费者仍然不习惯在正常增长的经济中进行经常性的消费。经济学家说，如果日本经济要进入一个消费、公司利润和工资彼此增强的周期，更多的消费者就必须放手消费。

　　还应看到，随着全球化进一步深化，日本靠制造业来进一步刺激经济增长的潜力已经很小，更应该侧重在发展金融服务业、甚至整个第三产业。目前日本金融服务业占GDP的比重约23%，美国是37%，日本第三产业占GDP约70%，美国约80%，这都是很好的增长空间。但问题是，日本金融体系历来是以银行为主，而不是以资本市场为主。自1990年代起日本经济很难找到更强的增长点，本身就说明日本传统上以银行为主的金融体系问题越来越突出。

　　由于加息后各类

住房贷款和商业贷款的利息也将出现抬升，由此会增加日本普通老百姓的利息支出，而对一般企业而言，也将会因加息而加大融资负担。

　　所以，对日本央行提高利率可能扼杀经济恢复态势的担心并非杞人忧天。

　　日本曾在2000年8月不恰当地提高利率，7个月后被迫再次降息。由于日本的债务余额约为7.5万亿美元，因此，现在银行利率每上升0.25个百分点，日本政府就要多付出185亿美元，约占其政府开支总额的2.6%。

　　即使国债可以借新还旧，但如此规模的利息支付对于日本政府确是一个不小的压力。

　　与此同时，随着日本经济形势好转，企业和个人收益增加，许多富余资金需要寻找出路，长期的零利率政策迫使这些资金流入股市和

房地产市场。去年以来，日本股市已经上涨了40%以上。东京等大城市的地价和房产价格已经开始攀升，高档公寓热销，日本四大房地产

开发商预计，在今年3月底结束的本财政年度，它们的利润都将创出历史最高纪录。不少经济学者认为，日本股市和不动产市场已有泡沫成分，需要警惕。

　　可以说，日本结束零利率，实际上并不是抑制经济过热的需要，而是货币政策正常化的需要。事实上，日本央行在首次加息后已强调，此举并不意味着此后将连续提升利率，而会在相当一个时期内“缓慢徐行”。

　　因为定量宽松政策在日本实施5年之后，日本各银行和居民已经持有大量的资金，如此巨额的资金如果释放出来，将导致物价迅速上升，造成严重通货膨胀，也有可能再次制造巨大的资产泡沫。

　　对此，日本央行要做的是，在这个危险可能发生之前，将其扼杀。

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