刘煜辉：汇率稳定是经济转型不可或缺的条件

　　特约评论员 刘煜辉

　　人民币汇率问题必须放在国际货币体系演进和全球化的大背景中来分析。当今“国际本位货币竞争市场”的格局已经发生了本质性变化：经过短暂的1980年代的美元、日元、马克所谓的三足鼎立的“寡头垄断市场”的稳定，进入1990年代后，美元的垄断程度剧增。国际金融制度事实上又回到了以国别货币作为国际货币的布雷顿森林体系，特别是在东亚地区，麦金农据此将这种国际金融秩序概括为“美元本位”。

　　这种国际金融秩序存在着内在的不稳定性。国际货币体系的稳定所必须的合作和制约基础受到了严重破坏，各大国之间不愿意或没有能力相互吸收国际收支调节的冲击，也无法对美国的国内经济政策进行制约，国际本位货币市场成为一个“无政府规制的高度垄断性市场”，其稳定完全依赖于对美国经济的信心，而美国又很难收缩国内经济以服从外部均衡的要求，美国的“铸币税特权”又推动其经常账户逆差不断扩大，当这些巨额赤字注入到对美贸易顺差国的银行系统时，这些国家就开始了一个制造泡沫的过程。这就是所谓的“新特里芬悖论”。

　　自1945年开始，在美元体系下，整个世界可以被刻画为“中心”(美国)和“外围”(美国之外的其他国家和地区)结构。在经过上世纪70-80年代的混沌(日本和德国的崛起一度使得中心的概念有些模糊)，美元本位又进一步得以确立。

　　这样一种世界经济格局意味着这些外围国的货币要想保持稳定就必须寻求一个“名义锚(nominal anchor)”。在这个意义上，亚洲国家的货币坚持钉住美元的

汇率制度成为一种现实而无奈的选择。从1960年代开始，欧洲各国经过长达四十年的整合，经济货币一体化取得实质性进展，使之逐渐摆脱了美元“锚”，诞生了欧元。日本在1980年代，也开始实行浮动汇率，摆脱了对美元“锚”的依赖，在过去的10年时间里，美元兑日元超过30%以上的年波动率就高达5次，导致日本的贸易部门不断地在扩张与收缩之中痛苦地摇摆，日本的财政赤字高达GDP的200%，经济从此不振。由此我们看到，一个高度外向型经济体在美元本位制中摆脱“名义锚”后的风险。当然日本的问题根本还在于自身经济结构的失衡，但摆脱美元锚使得这种失衡从风险成为了一种实现。

　　中国是否需要改变紧钉美元的政策，是一个需要认真讨论的话题。关键在于中国是否能从根本上调整本国经济与国际经济秩序的关系，实现自主性经济增长。从这层意义上来看，及时地通过解决国内以各种形式存在的经济不平等(要素价格扭曲、收入分配、民营资本准入等)，从而有效地扩大内需已成为最紧迫的任务。

　　为了实现这一经济转型、结构调整，汇率稳定是不可或缺的条件。当汇率稳定、货币环境稳定之时，经济增长方式(主要是产业结构的演化和调整或生产资源的有效配置)取决于消费者的需求转变和投资者的技术进步；当汇率浮动、货币环境动荡不宁之时，价格信号很可能被进一步扭曲，经济结构失衡很可能进一步恶化。

　　而对固定汇率与浮动汇率也需要有客观的认识。那些认为固定汇率最大的缺点是货币政策失去独立性和自主权，浮动汇率则让货币政策有自主权和独立性——事实上是对蒙代尔“不可能三位一体”(固定汇率、完全资本流动、自主货币政策不可能同时存在)一种曲解。在实施资本流动管制的情况下，固定汇率与自主货币政策在很大程度上是相容的。而中国经济历经亚洲金融危机和美国泡沫经济破灭而没受到重大影响的一个主要原因是：中国严格限制资本账户上的资金流动。2003年以来，中国货币政策的独立性所受到的一系列挑战，事实上与我们的资本项目管制的有效性受到极大削弱相关——当下假道经常项目或直接投资，购买人民币资产或者

房地产进行投机，已经做得非常专业化。坦率地说，国际资本的跨境流动几乎是不设防的，特别是在房地产等领域。根据中国建行年初的一项研究，2005年的实际贸易顺差仅有400亿美元左右，约有600亿美元实为资本流入。

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