刘杉：低利率在鼓励居民炒房吗

　　□刘杉

　　如果说央行鼓励居民炒房，那么央行有点冤枉，毕竟是央行最早提出报告要抑制房地产市场过热。不过，从央行现行利率政策看，其又的确会起到鼓励居民购房的效果。

　　发改委宏观经济研究院最近的一份报告建议，央行应该尽快加息。同时，该报告还 认为，央行4月份的加息政策有问题。当时，央行决定只对贷款加息，而对存款利率保持不变。

　　发改委宏观经济研究院认为，央行4月份的利率政策导致银行的存贷利差扩大，其结果是，商业银行加速提供贷款，进一步推动投资过热。

　　我同意发改委宏观经济研究院的这个结论。

　　统计数字表明，在央行4月份加息后，银行体系的信贷规模继续膨胀，前5个月即完成了全年信贷计划的75%。正是信贷的大规模增加，导致实体经济投资过热，而房地产等资产市场也继续保持价格上涨的趋势。

　　我在6月中旬写过一篇评论，题目是《该是提高存款利率的时候了》。该评论的主要观点就是，由于存款实际利率几近于零，居民为了防范通货膨胀，不得不把存款投入到房地产等资产市场，以实现保值的目的。如果央行不提高存款利率，就会进一步刺激居民购买住房，从而持续推动房价上涨。事实上，随后的有关调查也验证了这一点，即5月份居民购房意愿有所提高，而存款增速放缓。

　　不可否认，央行的利率政策从几方面刺激了房地产市场投资。

　　首先是低贷款利率政策强化了企业和居民的投资意愿。由于实际利率较低，借款成本相对于投资收益预期显得无足轻重，这就加剧了投资者的投资冲动，使得实体经济和资产市场均出现投资旺盛的局面。特别是住房按揭贷款的低利率，不仅鼓励了缺乏经济实力的消费者提前购买住房，也使得投资客获得了大量低成本的投机资金。

　　其次是存款利率不变政策影响了消费者的货币需求。如果将消费者对货币持有的动机分为交易动机、预防动机和投机动机三类的话，由于存款利率没有提高，使得消费者存款的机会成本增加，消费者就会强化货币的投机动机，也就是把存款转化为投资，直接进入房地产等资产市场进行投资。

　　第三是银行存贷利差的扩大导致流动性进一步泛滥。由于银行手中握有大量的现金，为了追逐利润，银行就会尽可能增加给企业和居民的贷款，甚至违规向政府提供一揽子贷款额度。由于银行提供信贷的主动性很高，使得投资者很容易获得低成本的资金。资金泛滥的结果必然是地价不断升高、房价持续上涨。

　　正是在这三个因素刺激下，房价不断上涨，以至于宏观调控政策难以发挥效用。

　　钟伟在一篇题为《房地产业充当了吸收流动性过剩的主要载体》的文章中认为，正是房地产业解决了银行棘手的流动性过剩问题。如果换一个角度看问题，钟伟的这个观点实际上反证了货币政策推动了房价上涨的结论。

　　当然，不能简单地批评央行，货币政策实际上也处于两难境地。在

汇率改革没有出现大动作的前提条件下，如果连续加息，则不仅国际游资坐享其利，而且还可能诱使更多的国际资金进入中国，导致流动性更加过剩。而如果不加息，则无法抑制投资过热和房价猛涨的局面，进而引发通货膨胀。

　　周小川处于两难之中，如何将汇率政策和货币政策进行很好的配套使用，需要大智慧。鼓励居民炒房不是央行的初衷，但如何抑制房价，则需要央行拿出有效的办法来。

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