逆流而上的中国经济

　　文/黄海洲 蔡颖妍

　　在新兴市场经济遭遇动荡的时候，中国却义无反顾地逆流而上。单以市场而言，最明显的证据就是证券市场：中国的股市市值以美元计的话，今年以来上升了37%，而摩根士丹利资本国际新兴市场指数(MSCI Global EM Index)则在原地踏步。中国股市表现出色的原因之一，在于经济上的持续蓬勃增长。

　　中国今年上半年见证的加速增长看来将在后半年持续下去。四月份和五月份公布的数字没有迹象显示增长的动力有所减退。实际上，我们相信在第一季度的GDP取得10.3%的增长率后，第二季度的年增长率也将超过10%。再看远一些，我们对2008年的增长率的修订也有所提高，象征着中国中期前景更为乐观。

　　我们之所以做出这样的估计，主要是因为中国的经济增长现在更为平衡，尤其是与2003、2004年的摆动相比。这个转变来自两个方面。第一，需求力更为均衡。在2003年，投资需求是主要动力。而现在，消费需求则更为强劲，相伴以稳定的就业增长、减税和更高的名义工资(以及最低工资制度的建立)。第二，地区间的增长也更为平衡。在过去的几年中，相对于东部沿海地区较为落后的中西部地区，有更多的省份拥有比全国平均水平更高的固定资产投资和GDP增长率，并已超过全国平均水平的加速度发展。当劳动力从西往东转移时，资本则有从东向西转移的趋势。

　　消费、投资和出口的增长是驱动GDP增长的关键原因，在今年第二季度全都取得了破纪录的增长率。经过季度调整之后，5月份的出口增长了2.7%，而在过去的12个月份中，月增长率为2%，中国的出口商在良好的外部环境中得益匪浅。由于投资的兴旺，生产能力得以扩张，从而更加刺激了出口。目前全球经济增长仍然保持强劲。我们预计2006年的全球经济增长率将为5%，而2005年为4.7%。

　　消费近来表现强劲。除了旺盛的出口带来收入刺激消费的传统因素外，消费增长的其他原因还有很多，包括降低工薪阶层的所得税，废除农业税和“新农村建设”等等。投资花费也表现兴旺。固定资产投资一月份到五月份间的增长率达30.3%，而2006年第一季度为29.8%。

　　在过去的几年间，我们看到中西部越来越多的相较于东部沿海较为落后的省份，拥有比全国平均水平更高的固定资产投资和GDP增长率，并在增长的加速度上高于全国平均水平。在1994至2000年间，仅有一个中西部省份(河南)名列前五名增长最快的省份；前十名中，则仅有三名(加上西藏和湖北)。在2001至2003年间，在前五名增长速度最快省份中，有三个来自中西部(西藏、内蒙古和山西)；有五个(加上青海和宁夏)名列前十名。在2004至2005年间，有四个中西部省份(内蒙古、山西、宁夏、陕西)名列前五名，七个(加上河南、广西和甘肃)名列前十名。内蒙古在过去的三年里是中国增长最快的省域经济。在中西部的投资和GDP增长率持续走高的情况下，地区间的差异和收入差距在减小，这些反过来促使经济得以更加均衡的发展。

　　基于对某些产业的产能过剩和银行系统多余的流动性的调节，中国人民银行在4月28号采取行动缩紧货币政策。除了贷款利息增加了27个基点外，中央银行和其他相关机构也公布了大量的行政措施，以冷却信贷增长。这些货币和行政措施应该令2006年后半年的固定资产投资有一个适度的减缓。然而，考虑到2006年是第十一个五年规划(以前叫“十一五计划”)的头一年，后半年的固定资产投资将不太会大幅下滑。中国的商业周期的一个特点就是，在一个五年计划/规划之初，投资的冲动是非常大的。每一个地方政府都想利用对信贷和投资较为友好的政策。通常，在五年的末期，增长率将有所缓和，因为借贷额所剩无几，中央政府可能要废除对投资有利的政策。

　　中国的都市化和政府对内陆地区的发展关注的增加，是长期以来的一个自然现象。迅速的工业化一年内创造了接近九百万个工作机会，主要在制造业和服务业方面，从而使一千八百万人口从乡村转移到城市。这个转变增加了对房屋、学校、服务和基础设施投资的需求。在2005年，在

房地产开发方面的投资增加了20%，达到一千五百八十亿元人民币，房屋销售量增加了74%，达到了一千八百一十亿元人民币。按照目前的都市化速度(大约每年1.4%的人口数)，中国的城市人口在30年内，将从目前的40%增加到80%。都市化，就很有可能成为以后多年的持续增长的结构性因素。

　　我们长久以来的对通货膨胀持有的观点是，它将在2006年后半年适度增长2%。真实的情况是，消费物价指数在近几个月已有所上升。在固定资产投资、货币供应和信贷方面持续的有力增长，并没有改变我们对于货币政策和通货膨胀的核心观点。我们相信，尽管强劲的固定资产投资增加了人们对于中国某些行业的产量过剩和过度的流动性的担心，增长率越来越多地来自中西部和工业利润的持续增加等事实，告诉我们情况并非像简单的统计数字表象所反映的那么严重。

　　与此同时，过去一个多月以来全球主要金融市场经历的大动荡表明全球经济面临的风险可能将增加，这对于各国经济政策都会产生重要影响。对于美国来说，美联储完成加息周期之后，美元很可能会走软，美国的经济增长到年底或明年或许将可能减缓。这给其他地区，特别是给金融市场带来怎样的影响目前还不明朗。但是，不少国家的经济增长到年底或明年将可能随之减缓，中国的出口需求将可能随之减少。同时，原材料和能源价格可能会进一步下滑，中国的进口需求将有可能近一步增加。因此这给中国带来的影响是非常明显的。中国的出口将可能自动放缓，进口增加，中国的经济增长将进一步依靠内需。扩大内需在新的环境下也将更为可能。因此，中国需要采取更为审慎的宏观调控措施。

　　未来的全球经济放缓将改变外部环境，因此也会在一定程度上降低中国经济发展的热度。其次，适度调整流动性，如提高银行储备率，不失为最佳的货币政策手段。由于中国银行系统的流动性普遍过剩，上调银行储备率到8%只是小幅调节流动性。第三，现在是进一步改革

人民币汇率政策的大好时机，包括扩大人民币与美元之间的浮动区间。温和的

人民币升值(比如说升3%)对于国内经济是有好处的，包括有利于产业升级换代、有利于扩大内需、有利于减少贸易失衡。第四，中国各大银行要尽快降低不良贷款率，这不仅仅是履行世贸规则所必需的，同时也是为迎接未来可能出现的艰难而需要做出的准备。

　　上星期的准备金率的提高，本身或许不是一个很大的政策变动，但是值得注意的是，上次同类情况的发生——2004年4月——伴随着行政手段的信贷限制，对中国以及亚洲地区的经济增长造成了一个突然的冲击。这一事件提醒人们中国的银行借贷体制仍然过多地依赖于信贷额的分配，而不是基于理性的资本价格。所以，很有必要拭目以待看在未来几周内中国人民银行如何采取措施控制信贷增长。我们怀疑现在的情况会像2004年第二季度时那么棘手。首先，2004年时投资有明显的泡沫成分。再者，有关部门也以吸取了一些教训，不会再下猛剂，而会寻求较为柔和的办法来减少信贷增长。我们认为中国有必要继续实行审慎的宏观调控措施，因此仍认为近期内提高借贷利率的可能性不大。

　　中国人民银行上一次于4月28日提高基准借贷利率27个基点，我们预期以后的政策注意力将转向人民币汇率改革。信贷规模的迅速增长，一定程度上也是配合汇率政策的一个相应措施，有利于人民币的调整渐进进行。我们已经看到人民币在近几周内升值到低于8元人民币每一美元以下。我们仍然相信中国人民银行将在未来的几周和几个月内继续关注人民币汇率改革。例如，我们相信现在的人民币/美元当日变动幅度有可能在未来的几月内从0.3%放宽到1%，或甚至1.5%，这正符合中国人民银行表示过的增加人民币弹性的目标。我们希望这个变动将有可能在九月底前实现。

　　(作者黄海洲系巴克莱银行中国研究主管，蔡颖妍系巴克莱银行研究部经济学家。陈中翻译。)

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