人民币流动性过大 存款加息将引来热钱

　　刘勘

　　在人民币流动性过剩的背景下，如果存款加息，将引来更多热钱投机人民币。在周边国家加息潮中，坚持人民币独立的货币政策，加快汇率改革步伐，积极推行利率市场化，可适当提高贷款基准利率

　　近日，欧洲央行、印度、韩国、泰国、南非、土耳其等国先后宣布加息，美联储6月28、29日加息预期上升，日本7月份也有升息可能。全球资源类价格和生产要素价格上涨，通货膨胀有抬头迹象，因而用加息手段予以调控，遏制经济增长。

　　人民币流动性过大

　　资本泛滥造成全球资金流动性过剩，也殃及中国，推动资源和生产要素价格上涨，物价上行风险大于下行风险。有人提出提高存贷款利率措施来抑制可能的通胀。我认为这种提法不妥。

　　目前，金融市场的问题是人民币流动性过大，低息存款催升资本品价格(包括股市、楼市)。在美元贬值和人民币升值两个变量的共同预期下，央行为了稳定汇率，被迫发行等量人民币，抑制汇率过快上涨，每年要在外汇市场投放相当于2000亿美元的人民币，以利率压汇率，导致高额外汇占款(2006年5月份M2增长19.1%)，形成资金流动性过剩。

　　金融机构存贷差数量过大，2005年国内金融机构存贷总额之比平均值1.40，大于2004年平均值1.32的水平，巨额存贷差2005年底为9.2万亿元人民币，今年3月底扩大到9.9万亿元人民币，这种存贷差可能还会继续增加。如果在这样背景下提高存款利率，岂不让当前存贷差拉得更大吗？

　　采用控制或减少货币流动性，来调整货币流向、流速、流量的变化，使人民币存贷款利率恢复到央行指导价格目标上，以此减少基础货币供应量，减少外汇占款额度，把过快的M2增幅降下来。

　　在当前利率受制于汇率条件下，要加快汇率改革步伐，否则利率市场化将被扭曲。在这样环境中进行加息调整，恐怕难以达到预期目的。如近期大额协议存款利率有所下降，建设银行试行小额活期存款从0.72%降至0.01%，还有央行4月28日，将一年期贷款基准利率从5.58%提升到5.85%，事实上不尽人意。

　　据《2006年第一季度中国货币政策执行报告》显示：2006年一季度，1年期贷款加权平均利率5.85%，而2005年4季度为6.07%，2005年3季度为6.14%，虽然贷款基准利率提高了，但市场贷款加权平均利率却一直在下降，说明贷款基准利率调整，没有改变市场利率走向，原因就是流动性过剩，造成存贷差过大，金融机构被迫以允许下浮利率贷出，致使1至5月，新增贷款2.12万亿，年末突破计划目标2.5万亿可能性很大。

　　存款加息引来热钱

　　在流动性过剩存贷差过大的环境中，若存款加息，可谓正中炒作人民币热钱的下怀，意味着热钱收益空间增大，刺激更多境外资金流入，引来大量投机性外币转存人民币。

　　因此，政府一直对存款加息采取慎重态度，表现于遏制经济过热和房地产泡沫，面临市场化手段的局限性，这与上个世纪80年代日本遇到的困局比较相似。

　　若人民币存款加息，则预示货币政策突然180度大转向，重要是以利率压汇率的数量型货币政策前功尽弃，会引发股市、期市、汇市、债市和现货商品市场强烈震荡，这是值得股市投资者高度关注的焦点。

　　近期国际与国内资本市场受加息影响，出现剧烈振荡下行走势，就可见一斑。另外，资源类大宗商品价格大幅度下跌，对当前成本推动型的通货膨胀有抑制作用。

　　6月底美元预期加息至5.25%，或者8月中旬提高到5.5%，美元本轮加息周期接近尾声，不可能延续到2007年，甚至在2007年二季度开始美元减息周期，这样给人民币存款加息预留时间非常短。美元走弱已成定局，一旦美元强势不再，全球过剩的大量游资，在人民币升值预期尚未达到预期的情况下，很可能又向人民币涌来，形成“水浸”银行的局面。

　　据世界银行预计，从现在起到2008年，美元可能每年贬值5%左右，意味人民币以相应幅度升值，那么外币涌入人民币欲望仍将持续增加。倘若存款加息，会导致外汇占款增加，流动性过剩问题更加严重，存贷差数量进一步扩大。

　　在当前全球流动性过剩中，人民币远未进入存款加息通道，而且存款低息还会维持比较长的时间，甚至不排除把存款利率打到“地板”以下水平。当年日本“零利率”货币政策，就是在这样市场环境条件下，不得已而为之的举措。

　　加强基准利率市场传导作用，只能适度提高贷款利率，预防通货膨胀，紧缩货币政策，解决流动性过大问题，央行依然选择数量型货币政策工具，如继续公开市场操作、法定存款准备金率、货币信贷投放等，如央行加大以票据回收商业银行过剩流动性的力度。

　　今年3月底央行票据余额为28002亿元，而去年同期只有13452.5亿元，反映公开市场操作，对金融机构和其他经济主体产生影响，使货币政策目标得以实现。另外，截至2006年3月，金融机构超额存款准备金率为3%，比去年同期低1.2个百分点，调整法定存款准备金率的空间较小，但可能性依然不排除，通过窗口指导，加大市场公开操作力度，定向发行央行票据，控制信贷投放，成为控制和回收流动性、预防通货膨胀的主要手段。

　　提高贷款基准利率

　　目前社会资金闲置，流动性过大。非流通股份经股改后，下半年陆续加入流通行列，“新老划断”IPO恢复，以及

股票增发，股市客观上需要大量有效资金供给，股市已经成为控制货币流动性过剩的一个有效通道，对股市发展能起到积极支持作用，是做大做强中国股市、资本市场历史性的机遇。

　　如果人民币存款加息，这个效应就会降低，甚至与难得的历史性机遇擦肩而过。仿佛1997年亚洲金融危机时，人民币坚持不贬值，提升了人民币实力和威望。倘若这次在周边国家加息潮中，坚持人民币独立的货币政策，加快汇率改革步伐，积极推行利率市场化，趁机大力发展资本市场，那么人民币地位又一次被提升。

　　央行将加快汇率改革步伐，使汇率和利率形成机制更加市场化，增加汇率弹性，保持汇率合理、均衡水平上的基本稳定；培育市场利率体系，控制降低流动性并适当收紧信贷，尽量压低存款利率，缩小存贷总额之比的平均值；理顺传导机制，完善金融市场产品定价机制。

　　这些措施将是下一步货币政策的重点，从而继续保持央行货币政策的连续性和稳定性。笔者认为，为预防物价上行风险大于下行风险，继续提高贷款基准利率可能性较大。

　　(作者为华林

证券研究所副所长，仅代表作者个人观点）

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