民企海外上市之捕蛇者说

　　作者：王吉舟 来源：中国经营报

　　谈起民营企业境外上市，令笔者想起来柳宗元的《捕蛇者说》。柳宗元在永州当官时，认识了世代捕蛇为生的蒋氏一家，得知蒋氏祖孙三代皆死于毒蛇之口，于是非常惊异，就问蒋家的人为什么冒这么大的风险。蒋答：捕蛇虽危险，但是可以拿蛇抵缴税赋，还活得下去，不捕蛇的邻居是“殚其地之出，竭其庐之入，往往而死者相藉也”。

　　远赴重洋去境外上市，对土生土长的中国民营企业来说，同样充满风险。美国投资人对中国企业的政府背景和对中国法律的陌生和不信任，是制约其对中国企业进行投资的天然屏障。因此，在投资中国企业之前，美国的投资人往往要求中国企业进行红筹改造。这就隐藏了民营企业境外上市的三大风险。

　　其一，境外交易所并不是游戏的组织者。民营企业家对境外上市的认识与冲动，往往来自于参加境外交易所组织的各种宣传培训，而交易所的总裁们，又往往对中国企业发出热情洋溢的上市邀请。似乎中国企业要做的，只是接受人家的邀请，买好机票去敲钟那么简单。

　　但是，实际上的西方

资本市场发行环境与中国完全不同，有没有人投资才是真正考验一个企业上市计划的试金石。而投资人的聚集需要保荐人与财经公关的联合推介。实际上，保荐人与财经公关的热情才是至关重要的。第一流的西方保荐人与财经公关可以使你的发行上市极其成功，而最末流的保荐人与财经公关，往往带来发行失败——交易所的热情，根本挡不住发行失败的到来。

　　其二，跨境换股财务负担过重。无论在美国上市，还是在中国香港、英国上市，投资人都会要求你按照西方国家的法律标准，建立一家注册地点在西方法系认可地区的境外公司，用这家公司兼并你在国内的企业。然后，把这家境外公司上市。这就是所谓的红筹上市模式，其核心是跨境换股。

　　但是，跨境换股在国内是不允许的，按照外管局75号文规定，任何境外企业收购中国企业，都需要把外汇真金白银打到中国企业的股东账号上，进行结汇，才算合法。

　　这就带来两个问题。一是上哪里去找这笔外汇？按照国家相关规定，这笔外汇的数量不能少于中国企业净资产，那就意味着数千万元甚至数亿元人民币。当然，可以通过西方保荐人与财经公关等渠道借贷，但是其利息和借贷难度，不容忽视。二是一旦钱打到中国企业股东账号上，股东就要缴纳

个人所得税。按照20%～35%的纳税标准，动辄数百万的巨额税款要上缴国家，而这时候，你的企业还一分钱都没有到账。

　　其三，跨境换股结束不等于融资成功。无论企业采用APO，还是SPAC等创新方式进行境外上市，前提都是跨境换股结束。在此过程结束之前，无论是投资信托账号，还是空头支票公司账号上的钱，都是不能动的。

　　这些前期资金，其实质是私募投资。一旦你变成境外公司，这些私募投资者马上会安排财经公关和保荐人来开始工作，把你的企业往NASDAQ转板，这才是他们的最终目的。在目的达到之前，他们守护自己钱柜的决心和信心都是不容忽视的。如果哪个民企以为跨境换股结束后就能拿到几千万美元现金，那无疑于痴人说梦，因为这不符合西方资本市场的规律——大家应该同时下车，而不是你先下车。

　　西方上市模式的创新宣传，其广告意义远远大于实际价值。如果你的企业确实是一家盈利的企业，将来确实有很大的发展前途，这些创新模式才是可是实施的。但他绝不是民企上市的救命稻草：境外上市虽无政策门槛，但有其市场门槛，达不到目标的，无论怎么变都不会达到。

　　所以说，当民企决心境外上市时，其面临的风险其实不亚于蒋氏。但是，国内上市如此之难，不捕蛇又能如何？

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