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田晓林
最近以来，随着美联储对美元利率的提高和我国央行对人民币贷款利率的提高，市场上对人民币加息的担忧多了起来。
由于利率是资本市场上各类金融资产价格的指南针，截至2005年底，我国A股市场流
通市值达到约10000亿元，中央国债结算公司登记托管的国债余额达到27074.5亿元，整个债券市场余额达到73173亿元。如此巨量的金融资产受利率的影响，必然引起这些金融资产的持有人对利率的高度关注。不过，从当前情况看，我国提高利率的条件并不十分充分。
首先，从货币政策传导的机制和效率看，升息对于抑制经济过热有一定作用，但由于市场结构存在一定刚性特征，我国货币政策尤其是利率政策的传导渠道一直不是十分畅通，利率效应的传导机制使得货币政策的有效性，比之像美国、日本和我国香港地区等市场化程度很高的经济体，有明显的弱化。因此，小幅的利率变化，其作用在我国更多地体现在市场信号方面的意义。
其次，近两年来，我国国际收支的双顺差导致的外汇储备高速增长，已经在一定程度上挤压了货币政策的调控余地。为对冲外汇占款，央行需要发行等量的人民币票据。如果提升利息，则相应的票据利率也将提高。加上商业银行预期存贷差的减少，过剩的银行流动性可能向央行票据拥挤以获取利率收入补偿。这一点，对于本已经在外汇——票据资产结构中收益不佳的央行构成更大的压力。
第三，从宏观调控的角度看，推动经济过热倾向的主要原因仍然是地方政府主导的投资冲动。利率政策对于这种投资冲动似乎“心有余而力不足”，这一点从2004年上半年央行对宏观调控的经验可以印证。
从企业层面看，大型国有企业，包括大部分的上市公司对于资金的筹措有便捷渠道，如信贷、发行或增发股票、可转换债券、企业债券、短期融资券等，资金价格也相当便宜。这些企业多数长期享受低利率政策的倾斜，对于利率上升所带来的财务成本的上升，并不敏感。这类企业，如果经营不好的话，大部分原因是企业机制、缺乏产品革新和技术优势等企业的主观因素，非资金成本所致。而对于数以10万计的中小民营企业而言，其筹集资金的主要渠道是民间筹措和担保信贷。民间筹措的利率多超过20%以上；为获得担保信贷，企业一般要支付不菲的攻关费用和担保费用，因此，企业真正的融资成本也会高于10%。央行调整利率的幅度不可能一次性特别大，因此小幅的调整对于这些本已较高的财务成本而言，也不会十分敏感。
最后，利率政策也不见得对抑制人们普遍关心的房地产价格有立竿见影的显著效果。房地产市场近期以来出现虚高的原因有几个方面。一是随着金融市场逐渐开放，国际资本看好人民币升值预期，对国内以房地产为代表的人民币资产进行投资，并带动了国内部分资金长线进入该领域。其次是我国房地产交易中，惯性地存在着新开楼盘的价格通过房地产供给部门的联合操纵所形成的“房地产市场IPO”价格虚高现象，其价格与等量的二级市场价格差异很大，租、售价格差距更大。这与股票市场全流通改革之前，通过人为设定发行市盈率以确定发行价的现象类似。再有，房地产市场信息不公开透明，也是房地产行业主管部门功能失灵的鲜明案例。由此导致房地产开发商、信息媒体机构、各中介机构，以及房地产购买者无法得到清晰准确的基准价格。
利率政策对于上述问题均难以奏效。这一点，自2003年以来，央行出台了一系列总体为收缩倾向的关于房地产金融的监管政策，但其后的房地产价格和供应量均出现持续增长的事实即可证明。从上述种种情况推测，当前经济环境中加息的意义并不大。(作者单位：中国社科院财贸所)
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