人民币汇改应超越汇率形成机制本身

　　作者：立军

　　美国利用中美贸易问题频频向中国人民币汇率改革施压。应该说，自去年7月份汇改以来，货币当局一直在做积极的努力，试图缓解不断增强的人民币升值的压力，从牺牲货币流动性以维持货币市场的低利率，到主动推出外汇交易做市商制，到增加人民币汇率的浮动弹性、藏汇于民等等，但人民币升值的预期却随之愈来愈强。

　　如此可以印证了这样一个基本事实：在现代经济学中，汇率是最没有共识的理论。其中一个理论认为汇率是由购买力平价、利率平价来决定的，哪个国家通货膨胀率高，货币就会贬值。为此，经济学家们甚至提出了汉堡包指数，据此来判定世界各国汇率的高低。有人认为从长期来看这个理论是成立的：通货膨胀变化是因，汇率变化是果。但实际上汇率变化通常要比通货膨胀变化快得多。而且决定汇率的因素很多，除了通货膨胀肯定是一个因素；另外一国贸易状况也是很重要的因素；再就是国民经济增长率；一国的利率水平；最后可能更重要的是所谓自我实现的心理驱动因素，就是预期。还有一个极端的理论认为汇率完全是炒作的，毫无规律，这就所谓是随机游走。应该说，实际情形应该介于这两者之间，汇率变动主要受少数垄断金融机构左右，包括外汇市场在内的国际金融市场是一种垄断竞争的格局。也就是说，国际金融市场大的走向，主要由几个金融大国的政策决定，小国基本上没有多少游戏的空间。

　　在当今货币竞争的格局，截止到2005年底，美元在国际结算中的比重为65%，在各国官方储备中的比例则高达75%，是当之无愧的霸主货币。按麦金农的话说，“美元本位”的布雷顿森林体系在当今世界特别是在东亚地区事实上依然在延续。货币地位的不对称决定了国际经济体系中的利益分配不对称。

　　东亚国家将出口所得的货币收入(主要是美元)，通过中央银行公开市场购买等形式转化为外汇储备。鉴于美元的重要地位，相当部分外汇储备以回报率较低的美国政府债券的形式持有。美国将海外资金的一部分用来从事利润率较高的研究和开发以及销售和服务(即“微笑曲线”的两端)，提升本土产业的竞争实力，另外一部分则以回报率要求比较高的投资资本的形式又返回到东亚国家。美国和东亚国家之间这种独特的循环链，使得亚洲不仅是美国人最大的生产基地，还是美国人事实上的银行。

　　由此而导致了当今世界越来越失衡的经济格局：美国经常项目逆差不断积累和中国等东亚国家经常项目顺差迅猛攀升，两国(地区)呈现出截然不同的经济结构，即美国的高消费、低储蓄与中国的高储蓄、低消费。2005年，美国对外债务总额超过2.5万亿美元，经常账户赤字高达8000亿美元，占到美国国内生产总值6.5%，美国的储蓄率降低到0.3%以下；而与此形成鲜明对比的是，亚洲国家外汇储备超过2万亿美元，储蓄率居高不下。2005年，中国居民储蓄存款超过1.7万亿美元，国民储蓄率高达46%。

　　美国经常账户赤字不断恶化为标志的全球经济失衡的状况在主流经济学家看来，是非常危险的，“维系当前世界经济发展的更多的是一种刀刃上的平衡”。如果协调措施不能到位，贸易赤字可能引发的美元破裂性贬值会严重冲击世界经济。失衡将导致金融市场非常敏感，稍有风吹草动，就可能会引起美元汇率的大幅波动。一旦美元大幅贬值，拥有巨额外汇储备的国家就会面临着外汇资产严重缩水等问题，随之而来的可能是出口暴跌，失业率显著上涨，经济增长速度下降，必然将引发全球经济的巨大震荡。

　　当下的问题的核心在于这种长期一方的赤字和长期一方的盈余的状况还可维持多久，现在没出问题不代表将来不出问题。以历史标准衡量，美国的贸易赤字和财政赤字已经变得越来越无法忍受。

　　从道理上讲，解决美国双赤问题治本之策在于实行紧缩性的宏观经济政策，加速结构调整，减少财政赤字、提高利率以压缩消费。这一点美国人心里面是再清楚不过，从2004年6月开始着手加息，经过15轮，现在美联储基金利率已达4.75%，这是25年来美国持续时间最长、频率最为密集的加息周期。但实际上，长期市场利率并未随之而动，呈现越来越明显的悖离，甚至还出现了下跌，现在美国的国债收益率曲线变得异常平缓，很可能出现长短期利率倒挂的“驼峰”状，按照传统理论，那是经济出现衰退的先兆。可以讲，当下美国的利率政策事实上已然失效了，美国人发现依靠自身的经济政策(利率政策)的调整也越来越难以挣脱自己制造的全球经济失衡的格局，低利率使得资产价格上升，促使资本市场与房地产市场的泡沫化得以延续，由于政府支出与居民消费的巨大需求，使得经常项目的巨大赤字根本得不到缓解。

　　在此格局下，美国利用东亚国家外向型经济的脆弱性，迫使这些国家调整其本币对美元的汇率，以转嫁美国进行经济调整的成本，就成为其必然的选项。中国的重要性在于其规模——2005年底，美国目前约13%的进口来自中国，中国的贸易顺差达1018.8亿美元，其中对美贸易顺差高达1141.7亿美元，按美国统计为2016亿美元，这几乎占到了美国整个经常项目赤字的1/3。显然，日益高涨的美中贸易逆差成了美国人不断地拿人民币汇率“说事”的最佳理由。美国的一些经济学家和政府官员认为，全球经济不平衡在很大程度上是由汇率造成的，而人民币低估、美元高估是造成国际经济不平衡的重要原因。他们要求中国放弃对人民币汇率的控制，实行自由浮动，以便人民币兑美元能够升值，而对于美国人制造了全球经济失衡的格局这样的事实却避而不谈。

　　如果人民币迅速升值导致境外资本大量抽逃，房地产泡沫的破灭，

中国经济可能将出现了硬着陆，美国经济中经常项目账户的赤字总量将会急剧减少，因为中国投资的衰退将会导致石油和其他原材料的价格迅速下降，同时，美国经济中的通货膨胀压力将会迅速消失(事实上，美国经济中巨大的经常项目账户赤字与石油和其他商品价格上涨是高度相关的。美国是全球经济中最大的能源产品进口国。在2002～2005年期间，仅仅日益增长的原油账单，就占了美国贸易赤字增长量的30.9%。一般而言，在历史上类似的时期，日益增长的能源产品进口价格会占到美国贸易赤字的一半以上)。美联储就可以再次削减利率，同时美元将维持它的强势地位，它的资产泡沫得以延续。这正是频频对

人民币升值施压的美国保守势力最希望看到的结果。

　　显然，当下人民币汇率改革要超越汇率形成机制本身，必须放在全球经济失衡的大背景下来考量。从全球视野看，如果美国增加储蓄，那么为了维持全球经济的增长，世界其他国家就不得不多支出。为了弥补对美出口下降造成的损失，其他国家将不得不另寻经济增长推动因素，否则它们将因本国货币升值而放慢经济发展的速度。故此从长远计，中国最好的路径是寻求经济的自稳定增长。世界经济史和大国兴衰史告诉我们，内需主导型战略是大国经济的基本制度安排。只有实现经济转型，才能在全球经济失衡的格局下，真正掌握人民币汇率改革的自主权。为此，有几个关键点需要把握。其一，社会保障是扩大内需瓶颈，中国社会保障体系的改革严重滞后于经济发展。 在中国，依靠市场手段解决这个问题很难，这就需要政府干预，国家财政要扩大消费支出，包括公共医疗、廉租房、教育等等，就是要拿出更多的公共产品用于消费；其二，房地产泡沫化倾向必须得到抑止，房地产问题已经成为产能过剩、消费不足的死结，尽管涉及众多深层次利益调整。在房地产市场上，

房价的上涨是有可能用行政手段和征收资本利得税的方式得以控制；其三，对外开放政策必须调整，如改革外贸政策，取消目前的鼓励出口、限制进口政策或降低幅度，取消外资投资“超国民待遇”政策，内外资企业的所得税并轨不能再拖。

　　此外，在目前以美元主导的国际货币体系下，积极参与东亚地区的区域金融合作，谋求人民币区域内的国际化，是尽可能减少美元汇率过度波动对中国和亚洲各国经济稳定增长的负面影响的现实选择。首先在东盟10+1的经济合作框架内逐步谋求货币合作，可以固定各自的汇率，对外联合浮动，待时机成熟后，可以用强势的人民币替代其他的货币或以人民币为主导创造单一货币实现货币统一。应该指出的是，人民币是否能成为区域内主导性货币，同样有赖于中国经济的成功转型，一个外需主导型经济增长模式是难以成为区域内货币的支撑点的(如日元)。因为其在调整与区域内货币的汇率关系时，只能贬值，不能升值，如此将导致整个货币体系缺乏弹性。

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