发展金融市场何必喜新厌旧

　　文/郭田勇

　　交易所是现代金融市场运行的核心，发展和完善金融市场又是我国深化社会主义市场经济的一项重要内容。但当前金融市场建设方面的一些举措不免使人产生些许隐忧。

　　日前有媒体报道，作为资本市场创新年的重要内容，我国即将成立一家金融衍生品 交易所。应当说，金融衍生品市场代表了未来金融市场的发展方向，特别是当前随着股权分置问题的渐次解决和人民币汇率市场化进程的不断推进，微观主体的投资理念正日趋成熟、投资行为也日趋规范。因此适时推出金融衍生品交易为市场提供避险工具，无疑是一个正确的抉择。

　　但是，是否有必要为此单独成立一家交易所呢？

　　我国目前已有两家证券交易所和三家期货交易所。近两年，几家交易所都在为争取开设金融衍生品业务而大打提前量，投入了大量的人财物用于市场研究、技术开发、宣传推介等，并具备了开始衍生品业务所需的基本条件。据报道，正是由于五家都想上，监管层感到利益难以平衡，于是决定另起炉灶、设立一家新的交易所。

　　笔者认为，监管层的这一决策缺乏慎重全面的考虑。尽管五子均想登科，但各自的准备情况及各方面条件总会有差别，为什么不采取专家评估或者招投标呢？同时，在决策之前考虑到投资者的利益和成本因素了吗？须知，交易所越多就意味着投资者的交易费用越高，投资者需为此多头开户、倒腾资金，增加了交易成本。而且设立新所还需要为场地、设备等进行大量资金的重复投入。

　　就国际情况来看，绝大多数国家和地区的金融衍生品交易都不单独设立交易所，如全球最大的衍生品交易所芝加哥商业交易所(CME)就是在商品期货的基础上发展金融期货的，而德国则是在证券交易所进行金融衍生品交易。事实上，也正是基于降低交易成本、为投资者提供“一揽子”投资品的目的，近10年来，国际上交易所的收购与合并此起彼伏，且有愈演愈烈之势，衍生品市场的分设格局在国际上已经被认为不合时宜。

　　因此，推及我国，开展衍生品业务是金融创新，但并不意味着为此成立交易所也是金融创新。

　　再来看看另外一个交易市场。

　　1997年以前，我国的债券及回购交易都是统一在上海和深圳证券交易所进行。1997年为了抑制当时的股市过热、切断其资金来源，管理层决定

商业银行从交易所撤出，并成立了独立的银行间债券市场。客观地说，此举对于抑制当时的股市投机起到了重要的甚至是决定性的作用。

　　但随着银行这一主力机构的撤出，交易所的债券与回购交易也风光不再、交易量急剧萎缩。而银行间债券市场甫一成立也陷入了资金同质性和由此带来的交易清淡的尴尬，尽管后来做了一些修补(如允许合格的券商、基金入市交易等)，但交易所市场和银行间市场长期处于分割状态以及由此带来的交易品种的不同和托管结算制度的差异等诸多问题，既使得商业银行的投资空间狭小，也有碍于中央银行货币政策信号的有效传导。

　　近几年，随着存差的不断扩大和超额准备金率的持续高企，流动性过剩正成为目前我国银行业日益突出的一个问题。而与此形成巨大反差的是，我国资本市场却是资金短缺，以致于从管理层到不少专家学者都在为如何拓宽股市资金来源而大伤脑筋。笔者注意到，新修正的《证券法》已取消了银行资金进入股市的禁令(将原法中的“禁止银行资金违规流入股市”改为“依法拓宽资金入市渠道,禁止违规资金流入股市”)。

　　当前，发展直接融资已经在全社会形成共识，同时，随着

股权分置这一制度性障碍的清除，我国股市日富规范性、透明度和投资价值。因此，适时合并银行间市场和交易所市场，打通货币市场与资本市场的联接渠道，鼓励银行等合规资金进入

股票市场，既有助于银行业提升利润空间、走出流动性困境，也有利于我国资本市场的长远发展。

　　看来，究竟应当设立新的还是合并旧的，确实值得三思。诚然，主张设立金融衍生品交易所自然会列举出诸多令人颇感信服的理由，但笔者相信，假如有关方面对待合并旧的能够像设立新的一样倾注热情与积极性，或许对中国金融市场的长远发展更有裨益。

　　作者系中央财经大学中国银行业研究中心主任、证券期货研究所副所长

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