货币政策如何应对房价涨跌

　　在银根紧缩期间，房价对早期货币政策形成并未起到多大作用

　　文/Alan G. Ahearne, John Ammer等

　　最近，一些国家的央行高管讲话表明：关于中央银行究竟应该如何应对房地产和其他资产价格的起伏，尚无定论；如果货币政策会抑制房价异乎寻常地快速上涨，其中一些国家 的中央银行愿意改变自己的货币政策立场。

　　早期货币政策影响有限

　　在1985年之前房价大起大落的许多阶段，尤其是1973年和1979年前后的时间，一些国家中央银行似乎更直接地把工作重点放在了通货膨胀、石油冲击的影响以及汇率而非房价问题上。同样的是，日本、瑞典、澳大利亚和英国在20世纪80年代后期和90年代早期都曾经历过房价的起伏动荡，其间，对货币政策的解释强调，汇率和通货膨胀是货币政策最重要的目标。在20世纪80年代中期到后期，日本和英国的中央银行降低利率主要是为了抑制汇率升值，而当时澳大利亚这样做是为了防止升值，否则这将进一步加剧经常帐户亏损。在1990年10月之后的瑞典和英国，货币政策被用来保持盯住汇率制度。除这些时期之外，这两个国家的中央银行将工作重点放在了通货膨胀问题上，即通过紧锁银根来防止通货膨胀在房价达到峰值之际上涨，并小幅调低利率以使通货膨胀在之后回落。从某种程度上讲，1990年采用的盯住汇率政策是为了提供一个“名义锚”，以帮助降低通货膨胀。

　　在其中绝大多数国家，货币政策都会经历这样一个过程：在

房价达到峰值之前数年间逐渐放松，在房价即将达到峰值和达到峰值之后的过程中逐步紧缩，最后在接下来的数年中逐步放松。不过，几乎没有证据可以证明为了应对房价问题货币政策曾被修改过。在银根紧缩期间，房价对货币政策形成并未起到多大作用。实际上，英国在1989年第3季度房价繁荣的鼎盛时期，

房地产市场并未被明确视为会造成未来通货膨胀的隐患。日本是个例外，其不同之处在于日本银行(BOJ)关心的是货币总量和资产价格的快速增长，不过通胀从1986年至1988年保持低位，而且“制定政策者感到，要使自己的举动取得公众支持，他们需要有力证据证明发生通胀的潜在可能性正在悄然产生。”

　　其中一些中央银行可能未能充分考虑房地产价格对产出增长和通货膨胀所造成的影响。英国央行(BOE)后来表示，它在这一阶段曾犯过政策性的错误和与金融发展相关的预测性误差，应该在更早的时候就提高利率 。与英国央行一样，

澳大利亚储备银行(RBA)后来表示自己未能及时发现需求正在快速增大，而且自己没有充分意识到金融发展会对产出和通胀造成怎样的影响。

　　最后，对于提前紧缩银根对于抑制房价上涨，或是更进一步放宽银根对于缓解日本经济随后发生的萎靡不振究竟能够起到多大的作用，日本银行的一些高官表示质疑，而且他们指出，过早放宽银根会再次造成“泡沫”。

　　各国央行争论不一

　　近来，英国、澳大利亚和其他工业化国家进行了激烈的争论，争论的话题是中央银行在2000年房产价格暴跌和过去数年间房价暴涨之后究竟应该采取怎样的应对措施。在最近所做的发言当中，所有这些政策制定者都避免了过激的态度，例如忽视房价的走势，或把话题对准任一资产的特定价值。他们特别指出，不能为了“刺破”房价“泡沫”就冒失地进行货币紧缩。除了在这方面达成共识之外，这些国家的中央银行未能就“怎样的应对措施才适当”达成一致。其中有些认为中央银行只需对包含产出增长和通货膨胀信息的房价问题做出应对，其他则认为中央银行应当“坚决抵制”房价持续反常的上涨。

　　相比之下，上述争论在英国闹得更为沸沸扬扬，在过去3年里英国的房价上涨了将近两倍，其中2001年年底到2004年上半年这段时间涨幅最大。从2003年11月开始，英国央行货币政策委员会逐步将回购利率调升125个基点至4.75%。在会议纪要和大多数成员的讲话中，货币政策委员会都表示自己仅对提供了有关未来产出增长和通货膨胀相关信息的房价问题表示关注。

　　虽然这并不一定代表其大多数成员的看法，不过货币政策委员会的声明符合这样一个观点，即中央银行在基础资产价格评估方面并不比市场参与者信息更灵通。尽管大多数国家的央行会告诫说，判断资产价格的上涨是不是到了无法承受的地步是非常困难的，其中一些政策制定者甚至主张这是基本做不到的。

　　就英国的情况而言，有证据表明英国央行货币政策委员会所做的工作不只是将房价纳入预测那么简单。在其平稳调整的努力中，该委员会早在2003年11月表明其将逐步提升利率意图以前，就特别指出，其关于通胀和GDP的预测是基于“利率处于上升通道”这一判断。

　　此外，相当数量的货币政策委员会成员都曾试图告知公众关于房价增长速度放缓的可能性，而且一直说明家庭会因购房而担负大量的债务负担。公开谈论这些措施可能会改变代理人的行为方式。尽管如此，那些进行这种“权威性劝说”的人可能会被认为在一定程度上知道什么才是房价的“正确”价值。尽管并没有太多的中央银行家，不管是英国央行还是其他国家的央行，宣扬要把“权威性劝说”作为自己的策略，可是有相当数量的中央银行家还是警告家庭最好不要承担过重的债务。

　　即使中央银行仅在房价对通胀造成影响时才做出反应，他们反应的程度大小还是取决于房价是通过何种方式被纳入以遏制通货膨胀为目标的货币政策当中的。国外经济的价格指数的不同之处不仅在于它们包含了自住业主的估算租金(衡量享受住房服务成本的一个测度)，还在于他们计算“估算租金”所采用的方法。例如，美国是利用类似住房的租金来计算“估算租金”的，而在澳大利亚、加拿大、新西兰和瑞典等国，则是利用房价的某种衡量方法来计算“估算租金”的。

　　2003年12月，英国政府改变了货币政策委员会的通货膨胀目标的内容，从中取消了估算租金和RPIX，并将通货膨胀的调控目标从2.5%改为2%。RPIX中的估算租金是利用房价指数进行计算的。在这次改变之际，货币政策委员会表示，尽管除去了房价，但目标内容的变更对货币政策毫无影响，因为从中期来看房价增长预计会放缓。

　　货币政策委员会的一些成员不同意多数派的观点，在2003年下半年和2004年上半年一直力图大张旗鼓地推行紧缩银根政策。少数派认为，房价变化对产出和通货膨胀造成的短期影响更加能够证明提高利率的做法行之有理，由此货币政策委员会或许能够降低发生房价进一步上涨和家庭背负更多债务的可能性，并因此可能还会降低发生这种情况最终造成不利后果的可能性。

　　其他一些中央银行，包括瑞典中央银行、挪威中央银行、加拿大中央银行和新西兰储备银行也都主张，除了在房价大幅度暴涨的情况之外，中央银行都不应该过多地盯住房价。其中一些银行高官认为，如果自己的工作仅局限于在实际房价下降之后“收拾烂摊子”，那么这种反应是非对称性的，这样做会造成房价过度动荡。此外，如果在资产价格上涨之际进一步紧缩银根，那么市场就会不再那么相信“央行紧缩货币政策不会对投资者的经济行为带来影响”。

　　(本文由国研网编译 。全文有删节)

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