活力门危机背后的反思

　　堀江贵文，是日本3大门户网站之一的“活力门”公司社长。他曾经是日本的“超男”，不仅所行之处万人争睹，就连首相小泉2005年也邀请他参加了第44届日本众议院选举。

　　但是，近日日本证券监管机构和东京地方检察院开始调查该公司涉嫌的两宗罪：活力门在收购“金钱生活”出版商过程中发布虚假信息以操纵股价；2004年造假账隐匿自身约10亿日元亏损和虚拟14亿日元利润，以此拉升股价。活力门危机迅速引起了东京证券市场的 大地震，证券市场上的高科技股抛售狂潮，东京股市巨幅下挫。

　　在“活力门”丑闻之前，美国股市也曾经爆发过“世通”和“安然”等的造假事件。从成熟股市的“世通”“安然”，到“活力门”，再结合我国证券市场众多的信息失真问题，提醒我们有必要对一些传统的证券理论进行反思。

　　沪深股市近年来有相当一批上市公司的问题曾经集中爆发，上市公司出问题，往往随之而来的同样也是股价大跳水。表面上看起来，正如许多专业人士所指出的那样，这是属于“上市公司质量不高问题”，但是笔者认为，要解决上市公司质量“不高”的问题，需要与我们长期所倡导的“上市公司是证券市场的基石”、“提高上市公司质量是当务之急”联系起来，需要在理论上有所突破。

　　记得2002年7月下旬，包括主要证券报在内的各大媒体，都刊登了时任中国

证监会副主席的高西庆一篇文章，题目是《证券市场的发展和监管必须正确处理三个关系》，其中关于证券市场治标和治本关系的论述，涉及到了诚信建设问题。当时他的某些观点，使笔者感到证券市场似乎在酝酿理论的较大突破，但是随着市场日渐低迷，他的那些观点却并没有引起行业里更大的反响。

　　当时高西庆谈到，相当一些舆论认为，我国市场的根本问题是上市公司质量问题，而他认为其实不然，与上市公司的信息真实性相比，上市公司质量问题在成熟的市场上只是“标”。我们对他这一论点进行深化，在解决我们的上市公司信息真实性问题和证券市场诚信建设问题上，具有很强指导意义的。

　　首要的一个问题是：我们到底需要真实的上市公司，还是需要高质量的上市公司-----当然拥有大量高质量的、真实的上市公司是最好的，但是这又是很不现实的。而现在人们普遍认为上市公司是证券市场的基石，所以在市场发展上就特别注重推动上市公司质量的提高。但是上市公司质量的提高，也不可能脱离现实的各种制约。事实上，过分强调上市公司的业绩，就有可能带来信息不够真实的问题。“活力门”“世通”“安然”等众多公司造假，其原动力就有一部分来自股东的压力、来自公众形象的压力，还有一部分动力来自于股价的诱惑。这和我国的一部分企业粉饰报表的动力有异曲同工之处。

　　从我国股市的历史来看，早期上市的一大批企业带有试点性质，企业质量良莠不齐；从我国股市的现状来看，目前两市主板ST

股票数量过多，而两市上市公司里业绩很差的公司总数更是远高于这个数字，2005年公司亏损面进一步扩大；从美国股市数年前受到“造假”的冲击和从这次东京交易所的大动荡来看，问题的根本还是出在信息披露质量方面。因此，过分强调上市公司质量，不如严格监管上市公司信息发布质量。

　　真正可以作为证券市场基石的应该是诚信建设，具体来说，就是“公开、公平、公正”的原则才是证券市场真正的灵魂。假如在制度建设中，三公原则得到最大限度的体现；在信息披露中，三公原则是追求的最终目标；在日常监管中，三公原则被视为市场的最高利益，那么证券市场的良好秩序就有很大希望得到确立。

　　对投资人来说，由于具有自主选择权，公司质量的高低并不是最重要的问题，只要买到的东西是货真价实的，就是公平合理的交易。例如，去三板买便宜的股票，哪怕是一支亏损累累、资不抵债的股票，只要公司披露的信息是真实的，那仍然属于两厢情愿的公平合理交易。而买进类似活力门、世通、银广夏、蓝田股份之类的伪绩优股，则是受到欺诈的不公平交易。

　　高西庆当初说，“允许各类产品的市场共同存在，各类生产者各得其所，配以执法(真实性要求)的威慑，才可大大减轻造假的冲动。假以时日，市场自然可以分出优劣并以其价格表现出来。”，“不仅要有主板市场，还应有二、三板市场、柜台市场。不仅允许蓝筹股上市，还应该允许垃圾股交易，方可形成一个利益均衡机制。”。

　　2006年初，三板市场变身为“新三板”，意味着多层次的证券市场已经初具雏形，

股权分置改革向纵深推进之后，更是我们修正一些传统理论认识的良好时机。“活力门”事件再一次使人们清楚看到一些股市公司利用会计准则的缺陷或漏洞，把实际上质量很差的上市公司打扮得看起来实力非凡，从而达到盈取超额利润的目的，而这又往往需要很长一段时间才能够被人们发觉。因此全力提高信息的真实性，才是在对证券市场进行“治本”，才符合证券市场客观规律和尊重证券市场现状，这是比大力倡导提高上市公司质量更符合现实选择的证券市场建设策略。

　　(作者：王栋)

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