解读2006年货币政策

　　银河证券首席经济学家 左小蕾

　　央行在1月5日的年度工作会议上，对2006年的货币信贷政策定下了基调。今年的货币供应量2.5万亿，广义货币(M2)和狭义货币(M1)分别保持16%和14%的增长。而去年央行的货币政策目标也是货币供应量2.5万亿，M2和M1都是15%增长。很显然，今年与去年的不同是M2和M1的增长不再以同步增长为政策目标。

　　2006年货币政策的政策目标变同步增长为差异增长深层次原因是央行对今年形势的判断。M2保持较快的增长说明，央行的较宽松的货币政策还会维持一段时间，这是因为：第一， 人民币在2006年还会受到升值压力，外汇占款还会继续增加；第二， 央行认为通胀的迹象并不严重。反之通缩的担忧可能受到货币当局的关注。虽然承诺要进行一些公共事业和能源价格体制的改革，央行认为这些改革是渐进的，不会造成通货膨胀压力。而且连续几个季度消费价格指数(CPI)的数据没有显示通胀的压力，经济学界对过度投资造成的过剩产能释放，会导致通货紧缩和经济下滑的分析，也揭示了2006年宏观经济形势所要面对的主要问题。货币政策有必要提前创造相对宽松的货币环境，保持相对较低的利率，推动投资支持经济增长。M2保持相对较高的增长，使经济保持更大的调整的灵活性和弹性空间；第三，2006年12月1日，金融服务业要履行WTO的承诺全面开放。银行业的开放首当其冲。融资结构的调整，对银行控制风险加强核心竞争力的建设至关重要。债券市场的发展势在必行，企业更多到债券市场融资，企业债、短期融资券发行规模增大、更多的资产证券化产品、其它新的产品和融资工具的推出，股票市场的改革和几乎没有悬念的IPO和再融资功能的恢复，使证券市场包括债券市场和股票市场需要资金的支持。相对宽松的货币可以对证券市场的资金需求有相应的保证，保持较低的利率可以降低企业的融资成本。

　　与此同时，央行预测M1与M2增长的“喇叭口”还存在，说明央行并没有特别介意这一问题。同时，最近，关于可能取消活期存款利息的传言，更加大M2增长高于M1增长的机会。

　　2006年的货币政策应该是保持可控的相对宽松的货币环境，维持利率特别是银行间市场利率在合理的不是太高的水平上。是否会降低超额存款

准备金利率，要视货币供应量非政策性增长的情况而定，比如外汇占款增长的情况。从长远来说，为保持货币政策调控的灵活性，超额存款准备金利率会降至零。

　　人们对2005年货币政策一直沿用“宽货币，紧信贷”的表述，而且认为2006年央行的货币政策也会延续“宽货币，紧信贷”的模式。我认为从整个金融局势来说，金融当局应该会继续实施“宽货币，紧信贷”的政策。但是相对独立地讨论货币政策应该与“信贷”政策分开，否则会误读货币政策。

　　首先，货币政策是宏观经济政策，宏观货币政策应该根据经济总量指标制定政策目标。央行认为防范通缩，支持经济增长是2006年的主要考虑，货币政策就应该努力保持较低的利率和适当宽松的货币，货币政策就一定表现为“宽货币”。“紧信贷”政策主要是出自

银监会。因为商业银行的改革，必须按照巴塞罗纳规则达到资本充足率和坏账率的硬性指标，“紧信贷”是减少新增坏账的一种权宜之计。“紧信贷”的结果是减少银行创造货币的乘数效应。“紧信贷”政策与“宽货币”政策的目的不一致，政策效应不一致，最根本的原因是并非货币政策。

　　其次，由于改革压力，当前银行的“紧信贷”政策也有不得已而为之的无奈。这时候就是证券市场，包括债券市场和

股票市场发展的最佳契机。通过扩大证券市场的融资规模，既缓解了企业融资的压力支持经济的运转，也改变了融资结构这一金融生态中极不稳定的因素，还推动证券市场的发展。央行的“宽货币”政策创造了证券市场发展的宽松的货币环境和资金支持。证券市场一定要看到“宽货币”发出的信号，抓住证券市场发展的大好机遇。

　　最后，央行的货币政策信号、更清晰需要更透明。“宽货币，紧信贷”的货币政策的表述，有政策相互矛盾的困惑。货币政策操作的宏观经济形势的基础要明确，否则就会向市场发出错误信号。

　　我们看到，美联储的政策与市场的预期总是吻合的，也很准确，这种默契与美联储的政策信号的清晰有很大的关系。格林斯潘先生虽然有时说话含含糊糊、模棱两可，但美国市场比较成熟，整体市场水平较高，最重要的是，宏观经济指标是市场预期和美联储政策的共同基础，市场对美联储货币政策总是能够达成某种程度的共识，市场能够根据货币政策做出投资、融资和其它与货币政策一致的决策，这就好像是格林斯潘先生牵着经济的“牛鼻子”在走了。

　　中国的市场还在培育过程中，货币政策的更大的透明度有利于推动市场的互动，有利于正确理解货币政策的取向，同时有利于提高货币政策的效应和影响。

　　(M0：流通中现金，即在银行体系以外流通的现金；M1：狭义货币供应量，即M0＋企事业单位活期存款； M2：广义货币供应量，即M1＋企事业单位定期存款＋居民储蓄存款。)

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