产权市场：产权中国年度最佳辩论队

　　撰文/水木子

　　若书写中国金融改革史，发生在2005年下半年的“国有银行贱卖与否”及“金融控制权得失”之辩当为特书的大事件。无论批评的声音起自集团利益争夺，还仅仅是事后诸葛亮的情绪，这都是一场关乎中国银行业改革主流派命运的PK。辩方的基本立场是：入股价与市价的差异应被看作因国内资本市场与银行体系缺陷而支付的财务和体制成本、外国投资者入股落后银行体系的风险溢价、以及其入股行动提升外界投资中国银行业信心而获得的利润。但是，来自辩方接近成功的辩解也有程度相同的负面风险，即中国银行业改革方式过于奏效。

　　一辩：周小川(央行行长、国务院国有银行股改办主任，曾担任建行行长)

　　一辩要有较强的逻辑思维，要善于抓住观众的心理。

　　几乎每一个靠近他的人都试图询问

汇率制度改革的问题。但在笔者对周小川的几次采访际遇中，对货币政策惜字如金的他却每次都清晰而坚定地阐述了银行改革的“下一步”。笔者对周小川最大的感触是：他总会在适当的时机提示“下一步”。上世纪90年代初期曾与周小川密切共事的伊莲娜·拉罗什曾经表示，周小川是一位少见的深思熟虑颇有天赋的人，他遵循自己思维力量的引导。

　　针对“国有银行贱卖”的指责，周小川直言对于改革成本财务的分析要讲求科学，每项成本各不相同，不可简单叠加。

　　在曾担任建行行长的周小川看来，建行财务重组中，唯一一项国家付出的“成本”是建行这次重组中将可疑类资产剥离并以模拟市场价格出售，道理上不存在政府补助。但由于我国资产处置市场深度不够，定价能力弱，在估值批发与零售中产生的价差应视为本次财务重组的成本。而本次财务重组期间建行用自身收入进一步核销掉损失类资产并提足拨备，是自身努力并符合会计原理的，不是国家付出的成本。汇金公司向建行注资1863亿元资本金，是投资行为。不是改革付出的成本。

　　笔者在查阅财务资料后发现，在中、工两家银行的股改成本中，“自费的比重”虽然大于外界的想象，但也由于一般和专项拨备可以从税前利润提取的规定，为他们的财务重组提供了强大的支持。此前工行、建行等国有大银行在改革中都曾将上百亿利润直接用于提取拨备、核销不良资产和消化财务包袱。

　　以工行为例，2003年，工行实现经营利润621亿元，账面利润21亿元，其余600亿元用于提取拨备和消化包袱；2004年经营利润747亿元中账面利润仅体现为31.56亿元，高达715.44亿元提取拨备和消化包袱；2005年前三季度提取拨备485.6亿元。2005年上半年416亿元的经营利润中有389亿元用于计提拨备和核销不良资产。虽然第三季度财政部发文规定将一般准备由税前提取改为税后提取，使得工行税负加重，但由于其完成了财务重组，其在今年第三季度实现的228亿元经营利润中，拨备后账面利润达到了131.4亿元。据笔者统计，工行五年总计自费冲销了2464亿元。

　　二辨：郭树清(中国建设银行董事长)

　　二辩则要求具备敏锐的洞察力，争取在最短的时间内听清对方辩词，找出漏洞并严谨的揭示。

　　郭树清开宗明义，建行在上市前提过两次价格，投机的空间已经很小，“不可能像某些朋友想象的那样，提到只剩一倍多认购的程度，那样就很可能流盘。”

　　在10月14日公开招股前日，正在伦敦的郭树清团队决定再次加价，指导价区间由初定的每股1.65～2.1港元上调至1.8～2.25港元再涨至1.90～2.40港元。区间宽度变化不大，显示了郭树清在果断加价的同时也留出了足够的谈判回旋余地。

　　18日，几个配售大户突然将认购订单限在每股2.10港元之内。一旦建行今日定价高于2.10港元，大户将全面不作认购。郭树清并未因此妥协，反而将香港公开发售的比例从5%提高至12%。这是一个考验双方抗压力的角逐。到了20日上午的最后谈判时刻，几个配售大户大幅作出了妥协，否则将无法分享建行股改“蛋糕”，2.35港元的定价显然使天平倾向了郭树清。

　　至于建行的无形资产，郭树清说他们当然不会遗漏。招股说明书修改几十次，路演会见了几百家机构，还有几十家投资银行和基金公司的专业分析师各自独立写出研究报告，“可以说把我们每项长处和短处都翻腾了许多遍。”

　　中介机构和投资者告诉郭树清，建行的投资亮点之一就是有国际著名金融机构加盟，战略投资者会改善公司治理，会带来技术支持，会与我们一起来共同面对未来的市场风险，这些都是无形资产性质的收益。

　　郭树清算了一笔帐，美国银行入股的市净率是1.15倍，也就是说我们1块钱的净资产卖了1.15元，卖给淡马锡的价格更高一些，为1.19元。初一看，这与发行价市净率1.96倍相比，差得很多，但只要稍微留心就不难发现，这两个价格之间存在着紧密联系。

　　他们会控制建行吗？郭树清很自信，现在我们的股权结构情况是，海外机构和个人持股占25.75%，国有控股占74%以上，即使以后美国银行行使期权再买10%左右，国有控股仍将在60%以上，占绝对优势。

　　“我们的弱点，外国银行不用花钱入股就很清楚，何谈隐瞒？两家战略投资者不派人参加管理层，他们还正式承诺，不从事与建行竞争的业务。”

　　按照汇金此前的态度，海外战略投资者持股达到10%以上，就必须派两人进入董事会，派一名副行长级的高管，而持股比率不到10%，就只能在建设银行董事会中拥有一名席位。

　　难道郭树清来到建行后，改变了态度，不再希望战略投资者插手建行的管理？也许是出于某些原因，郭树清作了暂时的妥协，并没有引进这批人，但未来数年内美国银行还可增持建设银行股份达19.9%。他在建行总行大楼为美国银行50人团队专设西餐厅的小插曲，也可证明他对外资介入管理的长远诚意。

　　三辩：肖钢(中国银行董事长)

　　三辩临场自如很重要，有自己的特点，

　　指责方对中行最大的诟病即是四家战略投资者无一家境内投资者，以及在与境外战略投资者签订协议时作出单方面担保承诺，有些条款对外方比较有利。具体情况是怎样的？

　　肖钢的应对虽然对细节言之不多，但也算得上斩钉截铁。他首先承认在投资协议中，中国银行与战略投资者双方都有一定的承诺和约束性条款。因为有保密协定，不能单方面透露具体内容。但是，这些担保承诺体现了双方合作的诚意，也是协议有效实施的必要条件。双方的承诺、权利和义务是经过充分谈判磋商达成的，也是对等的。

　　至于中国银行为什么一直向境内战略投资者紧闭大门。肖钢毫不掩饰对境外战略投资者“技术层面”的钟爱：“与一般财务投资者或机构投资者不同，战略投资者在业务、人员、管理、科技等方面有长期合作的打算，与被投资者建立合作伙伴关系，在某些业务领域深层次合作，谋求领先地位或打造名牌产品，双方获取长期利益。因此，寻求境外有实力的大型金融企业作为战略投资者有利于中国银行。”

　　四辩：刘明康(中国银监会主席，曾任中国银行行长)

　　四辩是整场辩论最后一个发言的辩手，理性的调动观众情绪，升华并把握整场比赛，结辩能够使评委的天平倾斜……

　　在央行及国有银行高层相继对“国有银行贱卖说”及“破坏金融安全说”做出回应后，该行业的中立监管者也加入辩方。

　　刘明康，这位中国银行业最高监管者为境外战略投资者与股改银行的入股协议进行了强烈辩护，称入股规则确保外资无法通过收购股权获得投机暴利。

　　曾担任中行行长的刘明康告诉笔者：“我们当然支持他们的商业行为”，所指是汇金批准了淡马锡缩水入股中行一事。

　　刘明康对“国有银行贱卖说”明确表示不赞同。他分析了建行上市并非“贱卖”的理由。首先是建行高企的发行价。“每股发行价格2.35港元，相当于建设银行2005年财务重组以后比较好的状况之下的1.96倍市净率，已经接近香港大型的上市银行交易价的水平，已经超过了有的欧美银行上市的价格水准。”

　　“上市价格卖到净值两倍，这个价位在国际上都认为是非常成功的。”刘明康接着说出了第二项理由，“作为专业人士，我们还必须观察一下后市的价格表现，在绿鞋计划执行完以后30天股价的表现,是对定价水平的一个科学反映。”从每股2.35港元的发行价格，在上星期已经稳定上升到2.55港元,上升了8.5%。

　　刘明康据此认为，在上市30天到60天这一敏感阶段里，“建行的表现非常稳健”。

　　刘明康还举出了建行在境外上市成功的另一证据——它在很短的时间里被吸纳为香港著名

股票指数——

摩根士丹利MSCI指数的成份股，“这充分说明了境外投资者非常看好中国和中国银行业的改革前景，也雄辩地说明了建行在战略投资者和上市定价方面的精心设计和成功实施。”刘明康说。

　　作为中立监管者，刘明康也承认2003年就开始推进的国有商业银行改革过程中，采取了财政税收等一系列的支持。但刘明康对笔者如是说，“这项工作随着财务重组的基本结束，也就告一段落。今后他们的发展，将完全基于其他市场经营者同样待遇的基础上，进行平等的经营和竞争。”

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