警惕过度货币化的陷阱

　　物极必反。频繁过度动用央行资金的做法，迟早会引起警醒，从而加速中国建设现代中央银行的进程

　　□ 王君/文

　　近来关于央行出资援助金融机构的报道不绝于耳。最近盛传动用央行资金拯救股市和 券商的故事，还有即将为某些政策性银行注资的报道，无论真伪，都给央行的独立性和可信度造成了伤害。目前给人的印象是政府动用央行资金如探囊取物。好像央行的资金可以凭空创造而不必付出任何代价。上个世纪90年代中期以来中央银行法禁止财政从央行透支。如今的情形让人明白，法律并不能从根本上杜绝让央行出钱干本该由财政当局做的事情。事实上，迄今中国的央行和商业银行还在承担准财政功能。

　　从政府角度看问题，动用央行资金可以绕过人大的监督和法律的限制。按照预算法的规定，财政预算的执行情况，每年要向人大报告。财政收支、预算赤字以及发行国债的规模都要经人大批准。相比之下，作为国务院组成部分的中央银行，并不需要直接对人大报告货币政策的制定和实施情况。在这一制度安排下，政府频繁要求央行出资解决财政资金的不足，也是合乎理性的做法。问题是，到中央银行的口袋里掏钱，究竟有没有代价和问题？

　　首先，由于央行的资金并非直接来源于税收，给人的印象是让央行出钱办财政的事情没有代价。事实上，央行征收的是摊派在全体人民头上的铸币税和通胀税。央行在有限的范围内，可以出资做某些非央行莫属的事情，而又不造成通货膨胀。这些事情被普遍理解为应该是具有体系性(systemic)的，例如太大而不能倒闭的银行的流动性支持。但是如果拿钱为资不抵债的银行补充资本金，则等于用纳税人的钱补贴单个的金融机构。央行资金并非如某些人所说是“央行的钱”，“与财政无关”。如同财政支出过大会造成赤字，进而导致国际收支经常账户逆差或通货膨胀一样，中央银行无节制地发行基础货币，更会导致通货膨胀。而通货膨胀本身就是对全体人民强制征收的税赋。

　　以上分析说明，本质上存在着一个“国家资产负债表”，其中既包含财政资金，也包含央行资金，因为无论支出渠道如何，最终都会反映在全体人民的税赋负担。

　　理论和实践都已经证明，凡是那些属于公共商品的领域，由政府通过财政出资提供产品与服务，既有效率，又可以避免通过金融手段(例如让银行以低于市场利率发放贷款)造成的金融政策和激励机制的扭曲。同样，如果逼迫货币当局履行本该由财政当局履行的职责，会产生严重后果。

　　后果之一是对央行独立性和可信度的伤害。市场经济条件下，现代中央银行通过货币政策的制定和实施，影响人们的预期，达到稳定货币价值的目的。经济学中的时间不连贯(time-inconsistency)模型已经证明，货币政策对外公布以后，央行具有偏离政策的内在冲动。因为当企业和个人根据通货膨胀预期谈判的工资结果锁定之后，放松货币政策可以刺激经济增长而又不带动通货膨胀上升。但是如果央行偏离了既定的货币政策，其可信度必然大打折扣。企业和个人在下一轮谈判中，必然把央行可能再度偏离已宣布的货币政策的可能性考虑在内，从而达成一个较高的工资协议。如此这般，通货膨胀就不可控了。

　　现代中央银行懂得时间不连贯模型的涵义，知道一旦货币政策的信誉受到伤害，恢复起来需要多年的努力。有鉴于此，即使在通缩时期不需要担忧通货膨胀上升，政府也要避免因为滥用央行资金而可能导致的央行货币政策可信度的丧失。否则待到经济周期变化，需要运用央行的威信影响通胀预期的时候，政府会发现中央银行的货币政策无法奏效。

　　后果之二是资源的浪费。有一种看法认为，央行出资解决某些金融机构的历史遗留问题，包括因政府行为而造成的历史损失，不会造成信贷扩张和金融资源的浪费。事实正好相反。如果没有过于慷慨的救助，那些已经资不抵债的金融机构一天也支撑不住。让他们从市场退出，只能使中国的金融体系更加稳健。有了新注入的资金，这样的机构便可以苟延残喘，继续将宝贵的资源浪费到那些无效率的企业和行业；其直接后果是在导致投资膨胀的同时，继续造成新的资源浪费。近年来世界范围内关于中央银行“最后贷款人”功能的讨论，反映了人们对这种功能中隐藏的道德风险的忧虑。如果央行出资过于慷慨，把“最后贷款人”变成了“第一贷款人”，那么就在客观上把隐忧变成了现实。

　　物极必反。频繁过度动用央行资金的做法，迟早会引起警醒，从而加速中国建设现代中央银行的进程；而起点也许就在将货币政策置于全国人大监督之下，以及建立国家资产负债表的概念。

　　作者为清华大学中国经济研究中心研究员

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