宏观调控走向需求管理

　　3月16日，央行决定调高个人住房贷款利率和下调超额准备金利率。人们在猜测，这一政策正释放出什么样的信号？

　　笔者以为，这表明中国的宏观调控正走向需求管理。在传统的计划经济体制下，采取的大都是供给管理，压缩或增加供给以调节经济运行。而这次两率的调整，明显运用了价格信号。通过价格信号，直接对公众的资产决策构成直接影响；对于商业银行来说，赋予了其 根据风险因素进行差别定价的权利，有利于加强风险管理和资产负债管理。

　　从具体的效果来看，对于住房贷款利率的提高，其压缩房地产市场的泡沫和控制银行相应贷款风险的目的是不言而喻的。此项政策在抑制中长期贷款的同时会增加商业银行的流动性，促使银行发放短期资金贷款。

　　房地产行业的降温，会使得相关产业以及基础产品价格下降，相伴随的是固定资产投资的减弱，加上消费的一直萎靡不振，总需求的下降必然会影响经济增长。问题是，总需求下降的幅度是多少？这也是宏观调控所不得不考虑的问题。

　　下调超额存款准备金利率，从而增加银行自有资金，这必然会使得银行有发放短期贷款（流动资金贷款和消费贷款）和调整在货币和债券市场上资产结构的积极性，央行通过下调超额准备金利率防止通缩、形成合理的债券收益率曲线的思路究跃然纸上。

　　但为什么会是0.99%？

　　现在的活期存款利率是0.72%，虽说与新调整的超额存款准备金利率相比，还有27个百分点的盈利空间，但扣除吸储成本后，商业银行超额准备金的获利空间将非常有限。因此，央行要挤出商业银行绝大部分的超额准备金的意图就很明显了。

　　银行多增加的流动性的出路有两条：发放短期贷款和购买债券，尤其是短期债券。调低超额准备金利率意味着银行资金的机会成本的下降，在利率下限管制的制度安排下，流动资金贷款能加大银行的利润空间。因此，银行增加流动资金贷款是必然的，进而增加投资和消费，可以有效防通缩。

　　当然购买短期债券，也是银行的必然选择之一。超额准备金利率的下调，导致货币市场和债券市场的利率中枢的下降，这对央行票据和国债的发行都提供了大力支持。

　　为置换日益增加的外汇储备而不得不增加基础货币供应，央行票据的发行压力不但增大，而且公开市场的政策效用空间也受到限制。在市场利率中枢下降的前提下，央行票据不但可以下调发行利率而且还能回笼更多资金。

　　从长远来看，从降低超额准备金利率开始的对我国准备金利率以及准备金制度的改革，也是在为我国的利率市场化改革提供条件。

　　因此，从上面的分析来看，央行提高房贷利率是抑制地产泡沫和相应的银行信贷风险，同时通过下调超额准备金利率增加银行流动性，一方面，增加银行资金贷款从而化解因为房地产降温可能导致的总需求不足的风险，另一方面，通过对货币市场乃至债券市场的利率影响，既促进了商业银行进一步提高信贷资金使用效率和流动性管理水平，又为利率市场化提供必要条件。

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