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进入2月下旬，一系列数据和报告的披露将人们的目光再次引向宏观经济。早些时间公布的CPI(消费价格指数)和PPI(生产价格指数)数据，加上上周四中国人民银行发布的《中国货币政策执行报告——2004年第四季度》(下称“报告”)，再次引发了各方对汇率制度、宏观经济现状以及货币政策走势的讨论。
在这场讨论中，汇率和利率成为两个标志性关注点，前者指向一度起起伏伏、众说纷
纭的汇率制度改革动议；后者则直接对应了人们对宏观经济通货膨胀抑或通货紧缩的判断。针对前者，和以往一贯的众说纷纭不同，报告发布后，各大投资银行几乎不约而同地判断，2005年内发生汇率调整动作的可能性降低。针对利率，投资银行、经济学家和媒体却一改去年下半年相对趋同的观点走向，于是，在是否通货紧缩、央行年内是否加息两个问题上，渐渐分列出两个阵营。
少数观点认为，至2005年1月份，分别定点在1.9%和5.8%上，CPI和PPI的数据显示，经济过热业已过去，通货紧缩大有“狼来”之势，因此，继续加息被视为错误的建议；显然拥护者甚众的另一阵营则认定，通货紧缩至多只在遥远之处隐约招手，年内不会发生通货紧缩之势，然而，针对是否应加息，这一阵营又分列出不同观点：一曰承袭去年进入的加息周期，继续加息不可避免；一曰形势复杂难断，是否加息还形势不明。
我们认为，针对是否通货膨胀抑或通货紧缩，如同几年前经济学家曾经热论的那样，如没有定义明确，就很难有讨论和得出结论的共同平台。经济学家们大致地为通货紧缩给出了两个不同定义，广义定义比较容易满足，即“货物与服务的价格普遍地、持续地下降”(一个简易方法是消费物价指数低于1%就意味着通货紧缩)；狭义定义则需满足更多条件，“物价水平和货币供应量的持续下降，并伴随经济衰退。”参看相关宏观经济数据，我们不难发现，狭义通货紧缩在可预见的将来发生的几率很低；而如若价格指数继续下落，广义通货紧缩发生的概率比狭义通货紧缩为高，但也极可能只是闪现“隐约之容”。
针对当下宏观经济现状和走势的判断，我们认为，由于中国经济转型的复杂性和盘根错节的结构问题，对具体数据的判断须心怀审慎的多方求证精神。例如，针对1月份CPI数据，如同很多有识之士指出的那样，由于2004年春节和2005年春节分别在1月和2月，而1.9%的价格指数又是同比数据，因此存在基数不可比的问题，短期的回落很难昭示全年走势。又如，由于生产过程需要时间展开，生产资料价格上升转化为消费价格攀升存在时滞，因此，经济学家也普遍断言，去年PPI的走势会在今年才传导至CPI，从而给CPI提供上升支持。
针对价格走势、是否应当加息以及宏观经济趋势，除了一般关注因素外，央行“报告”提示我们，不妨关注更多宏观经济数据，这会有助于得出更加可靠的判断。例如GDP平减指数(名义GDP增长率与实际GDP增长率之差，该数据在国外很常用，但我国统计局并不公布)，央行数据显示，2004年GDP平减指数为6.9%，大大高于2003年2.2%的水平，显示2004年通货膨胀压力较大，2005年即便经济过热降温，也难以“转瞬着陆”。又如居民通货膨胀预期，央行2004年11月城镇储户的一项问卷调查显示，预期2005年物价将上升的居民占比为41.5%，较上季提高0.9个百分点，而只有7.1%的居民预期2005年物价会下降。再如在2004年，有52.21%的贷款实行了上浮利率，这意味着实际资金成本高于现行利率。
最后，让我们回到几个核心因素，由于中国经济增长是典型的投资推动型，投资/GDP比例一直居高不下，由于制度性原因，2005年的投资冲动并未消解，而且随时可能重新启动；房地产价格方面，2004年土地交易价格、房屋销售价格、房屋租赁价格同比分别上涨10.1%、9.7%和1.4%，这个趋势不太可能在2005年得到充分逆转。同时考虑到进口价格涨幅和公共服务品价格上升之势，我们认同市场和一些学者的判断，2005年宏观经济难言彻底降温，CPI数据将约在3%~3.5%，PPI数据很可能还会上升，我们因此也审慎认同央行“稳健”的货币政策基调，2005年加息，并非不可能。
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