中国科技财富：还人民币有管理浮动的汇率本色

    进入2004年11月中旬，美元遭到市场强劲抛售，美元兑欧元汇率指数已经创出近年来的低点，人民币汇率也将再度面临空前的升值压力。市场普遍怀疑，中国会不会像10月末调整利率一样，“冷不防调整汇率”？11月末，国务院总理温家宝在东盟系列峰会上明确表示，在目前热烈炒卖下，人民币汇率变动有关措施就不能推出。温家宝的表态暂时打消了人民币短期变动的可能。

　　由于中国实际实行的是盯住美元的汇率政策，从去年以来，在美元持续贬值的过程中的每一次风吹草动，人民币汇率的问题就会备受市场关注，这一次也没有例外。

　　面对人民币不断升级的升值压力，中国人民银行11月先后公布的几项外汇管制放松的措施，其目的就是为人民币升值减压。16日，央行为合法私产转移海外开了绿灯；17日，国家外汇管理局提高了自费留学人员的购汇指导性限额；取消原来2万美元的上限：同一天，央行上调了小额美元外币存款的利率，同时还宣布取消美元、欧元、日元和港币的2年期存款利率的上限。

　　人民币盯住美元的沿革

　　人们注意到，2004年10月初，中国财政部长和央行行长在首次参加七国财长与央行行长会议期间，做出了增强人民币汇率弹性的承诺。按照中国政府的说法，中国实行的是有管理的浮动汇率制度，从未正式声明实行的是盯住美元的固定汇率。然而自亚洲金融危机后，为了帮助稳定东亚经济形势并推动世界经济复苏，中国向世人承诺人民币汇率保持不变。自那以后，人民币事实上实行盯住美元的汇率政策，一直保持在1美元兑8.27-8.28人民币。这本是亚洲金融危机之后特殊时期的应对之举，然而距离1997年那场金融危机已经七年了，这一汇率政策已经变成一种惯性。事实上，在1998年前，人民币的汇率是波动的，从8.7缓慢升值到8.28，而此后日渐僵化，直至现在几乎静止不动。

　　自人民币盯住美元后，围绕着人民币汇率的争议一直没有停息。在亚洲金融危机时期，包括日元在内的绝大多数亚洲货币纷纷贬值。当时，人民币贬值的呼声很高，大多数分析评论认为，中国的出口竞争力将严重削弱，人民币非贬不可。当然，事实上人民币最终保持了稳定，而人民币不贬值赢得了世界各国的高度评价。

　　转折点来自于美元的逆转。自从2002年2月美元从其汇率的最高点贬值以来，人民币的实际有效汇率已经下降了11%。他们认为，中国通过人为地将人民币维持在弱势水平上，从而增强其出口竞争力，使美国经常项目逆差日益加大，并引起世界其他国家出现通货紧缩。

　　可见，尽管人民币与美元的汇价七年一直维持在同一水平，但由于世界主要国家经济波动，特别是美国经济和贸易的冷暖起伏，人民币不断受到贬值和升值的外界压力。

　　在人民币汇率的争论中，汇率波动与进出口的关系最令人注目。反对人民币升值，最重要的理由就是担心它降低了中国出口商品的竞争力，进而经常项目出现赤字，净出口对整个经济增长的推动必将弱化。

　　谈及中国出口商品的竞争力，就必须弄清中国贸易增长活力的源泉。中国目前的出口表现的确非常强劲。其原因要归结于中国实施了长达十余年之久的贸易改革，富有活力的私人企业，丰富的劳动力市场以及跨国公司的大举进入。虽然人民币汇率水平时高时低，但中国的出口额一直保持着良好的增长态势，既经历了“强势美元”时代，也经历了席卷亚洲的金融危机。中国出口商品的竞争力主要来源于制造业的低劳工成本和劳动生产率的提高，比如纺织、玩具、电子消费品行业，中国的劳工成本是韩国的1/4，是日本的1/20。高盛曾经做过一个研究认为，中国出口的汇率弹性系数为0.2。如果以贸易额加权的人民币实际有效汇率下降(贬值)1%的话，中国的出口额可望增长0.2%。所以实际上，汇率的浮动给中国的外贸出口增长带来的影响是微乎其微的。真正值得注意的是，近年来沿海加工出口基地出现的“民工荒”，其实质是劳动力生活成本的增长逼着工资必须上涨，这会缩小中国出口产品的竞争力。而这必须从劳动技能和产品附加值的提高上加以解决。

　　另一方面，中国国内市场存在着强劲的进口需求。随着中国经济高速增长，中国对包括石油、有色金属等初级原材料和高新技术、设备等巨大的进口需要强劲。在国际原油和原材料价格飙升的情况下，维持同美元的固定汇率，使中国在购买这些大宗商品时付出沉重代价。

　　必须清醒认识到中国是大国经济的本质

　　在讨论人民币汇率体制时，一个必须引起关注的问题是，我们应当清醒认识到，中国是大国经济的本质。所谓中国是大国经济，并不是自吹自擂，而是中国作为大陆型国家也是世界上最活跃的经济体，经济总量增幅巨大，市场容量日渐扩大，并且基数庞大的人口正稳步实现消费升级。

　　这就决定了中国作为大经济体的崛起，必须把经济长期增长的动力放在内需而非出口上。这就要求中国必须改变单纯依靠出口增长来带动经济增长的传统思路，而应谋求贸易的平衡发展。从中国的发展历程看，中国并不是依赖出口导向的模式。当然在中国经济起飞之初的八十年代，出口导向曾经提供了稀缺的外汇。随着国内经济发展和国民财富的增强，国内市场对海外产品和技术的需求逐步扩大，进、出口增长都很快。近些年来，中国虽有经常项目盈余，但规模不大，最高也没有超过GDP的3%。从这个意义上讲，日本的出口导向性发展模式对中国就不具备示范效应，中国没有必要依靠维持人民币的低汇价来推动出口的增长。

　　目前，投资作为拉动中国经济的三驾马车之一，一直扮演着重要角色，消费的拉动作用还没有居于主导地位。在投资中，积极财政政策所主导的政府投资仍份量不轻，随着积极财政政策的逐步淡出，民间投资的热情将得以保护。同时，启动国内消费，促进经济向内需拉动型经济结构转型则是政府的要务。

　　作为大国经济，中国还必须把货币政策自主权牢牢把握在自己手里，只有中国货币当局根据国内经济形势的发展，独立制定包括利率、汇率以及其它金融政策，才能最大限度地为整个经济的稳健运行提供良好保证。而维持现行的人民币汇率不变的政策，所面临的一个重大问题是固定汇率对货币政策自主权的挑战。

　　在固定汇率下，国际收支的变动和外汇市场的波动在货币当局的控制之下，央行必须被动参与外汇买卖，这个过程实际上也就是基础货币投放与回收的过程。虽然中央银行在运用货币政策维护固定汇率的同时，能够同时执行冲销性的货币政策，事实表明，央行的对冲操作难以消除外汇储备资产迅猛增长而产生的货币供给。近两年，外汇占款已成为中央银行基础货币投放的主要渠道。2002年外汇猛增，人民银行购买外汇742亿美元，投放基础货币6142亿元，占当年基础货币增加额的129%。今年以来这种状况依然严重，尽管央行不断通过公开市场业务进行对冲操作，但外汇占款仍是基础货币投放的重要因素。

　　由于人民币与美元挂钩，美国的经济波动通过这条线过多地传递给中国，使得中国独立制定自己货币政策的能力大打折扣。从近几年的经济走势可以看出这一点。90年代中后期，美国为给过热的经济降温，货币政策紧缩，这使得急需从经济紧缩中迈出的中国，难以实施信贷扩张政策，只能采用积极的财政政策，以投资带动经济增长。而去年恰好颠倒过来，美国还处在经济复苏中，美联储在货币流通性上非常宽容，联邦基础利率维持在1%的低位，而中国已经出现过热的苗头，但是由于汇率的盯住政策，央行在加息等问题上，实际上受到很大的掣肘，中国为此付出的代价是国内物价的上涨。这又为国内经济过热推波助澜，以行政手段为主的宏观调控政策最终出台。

　　经过此番教训，我们必须认识到货币政策的独立性对中国这样一个大陆型经济体的重要性。中国作为最大的发展中国家，美国作为最大的发达经济体，两国经济周期毕竟不一样，也不是同步的。我们不能像香港地区那样实行联系汇率，把经济马车紧紧和美国捆在一起。

　　还人民币汇率的本色：有管理的浮动汇率

　　在过去的20年中，中国的经济总量和贸易总量得到了很大的扩展，其中国际贸易增长速度比世界贸易的平均值要快得多。今年对外贸易总额超过1万亿美元，已经成为世界第三大贸易大国。可以说，中国已经成为世界经济的重要参与者。

　　在中国的国际收支中，经常项目下的外汇结算数额巨大，然而相对于中国1万亿美元的外贸交易额，中国外汇市场每天的交易额不到7亿美元，还不如泰国、印尼。中国外汇交易市场的死气沉沉，使人民币市场汇率机制难以形成。

　　从人民币汇率的决定机制来看，强制结售汇扮演了重要的角色。首先，企业出口所得外汇，不管企业意愿如何，凡超出外汇账户限额以上的外汇收入，都必须卖给银行；其次，银行持有的外汇，不管银行意愿如何，凡超出银行结售汇周转限额以上的外汇，都必须卖给中央银行。通过这两层严密“过滤”作用，有关外汇供求关系的信号被悉数滤掉。

　　强制结汇的根源来自盯住美元的汇率机制。从微观层面说，企业在开放经济环境下做贸易或投资，必须承担各种风险，汇率风险就是企业考虑的因素之一。如果实行浮动汇率，企业就可以核算国内外两个市场产品与成本差异，核算出利润空间，从而利用外汇市场的市场工具规避市场风险。反之，实行固定汇率，整个企业界的汇率风险，都由中央银行来统一处理，使得价格信号失真。这实际是一个风险积聚的过程，到一定时候必然要宣泄出来，这反倒使企业外部环境孕育着巨大的风险。从中央银行的角度看，为维持固定汇率，中国的外汇储备快速增加，已经达到5000亿美元。近期美元不断贬值，尽管央行调整了美元资产，但持有巨额外汇资产，隐性成本很高。

　　从中国本身的经济发展乃至全球经济稳定考虑，我国汇率形成机制的改革要比既定机制下调整汇率水平，更为重要。首先，合理的汇率形成机制是形成均衡汇率水平的前提。其次，在汇率形成机制改革之前，对汇率水平变动的预期会导致市场出现单边预期和单向操作，调整汇率水平的意义不大。最后，一个合理、均衡的汇率水平是在外汇市场中形成的，而汇率形成机制的改革，即汇率水平的合理浮动是外汇市场发展的前提条件。

　　中国现在国际化程度越来越高，并已经开始采取措施逐步开放资本账户。为了促进结构改革并保持金融稳定，中国应当实行更为灵活的汇率制度。中国现行的汇率制度不可能持久应对来自贸易和资本账户自由化的双重压力。

　　中国既然承诺实行有管理的浮动汇率制度，就没有必要将汇率体制调整的时间一再拖延，这对中国的国际信誉也是一种损害。有关人民币升值的猜测始自去年，到今年愈演愈烈，市场预期明年变动的可能正逐步加大。此类预期构成国际贸易和世界经济的不稳定因素。在当前人民币升值预期强烈的情况下，有关人民币变动的措施显然不适宜出台。当前应当做的是，还人民币汇率的本色，即有管理的浮动汇率。从制度建设上重回轨道，比总是按兵不动或仓促升值要有效得多。

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