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Why Chinese Enterprises are Pursued in Foreign Exchanges?
就在国内投资者对上市公司圈钱、欺诈等恶行的声讨不绝于耳之时，国外交易所却纷纷远渡重洋，争抢中国企业，原因何在
■ 董本军
自从2002年以来，就在国内投资者对上市公司圈钱、欺诈等恶行的声讨不绝于耳之时，海外交易所却一而再、再而三地远渡重洋，争抢中国企业。2002至2004年的第四、五、六届高交会连续出现海外交易所云集深圳的盛况——纽约证券交易所、纳斯达克、美国证券交易所、多伦多证券交易所、伦敦证券交易所、韩国证券交易所、新加坡证券交易所、东京证券交易所、俄罗斯证券交易所等证券交易所，纷纷向中国企业进行推介。如此多的国际证券交易机构巨头云集一处展开对同一市场的推介活动，这在全球也是十分少见的。“中国企业的整体成长性非常好，我们实在无法再忽视中国市场！”加拿大多伦多交易所国际拓展部经理感慨地说道。2004年10月，老牌证券交易所伦敦交易所在香港开设亚太区办事处，专为亚太区特别是中国内地企业赴英上市服务；为了增强竞争力，伦敦交易所还与香港交易所合作推出了“一地申请、两地挂牌”的政策，并承诺向拟赴上市的公司提供一系列的服务。这些举动所展示出的海外交易所对中国企业越来越大的兴趣、对中国企业市场愈演愈烈的抢夺，这与国内投资者对公司上市的一片质疑和声讨形成了冰火两重天的鲜明反差。
针对这种奇怪的反差，我们无法也不应该对国际和国内投资者中的任何一方有任何的非议。正如美国广为流传的一句话所云“证券市场上，追求真理和追求金钱是一致的”。但是至少有一点是可以肯定的，资本向来是以逐利为天性的。站在国际投资者和国外交易所的角度上，他们对中国企业的追捧是有着自己充足的理由，一定是根据自己的利益需要所做出的智慧之举。
原因一：长期趋势上，经济增长带动资产升值大势。很多国家的发展历史显示，一个经济体在发展过程中往往要经历一个GDP奇迹般增长的经济起飞阶段。与这个阶段相伴随的是社会范围内投资性资产的普遍升值。这种情形的典型例子是日本地价和股市伴随着日本经济起飞所走过的近半个世纪的历史。1955~1990年，日本房地产的价值增长了75倍。1990年，日本地产的总价值预计为20万亿美元，相当于世界总财富的20%强，是全球股市总市值的2倍。在此同时，日本股市也扶摇直上，从1955~1990年，股价水平涨了100倍。到1989年底的股市高峰时，日本股市总市值高达4万亿美元，是美国股市的1.5倍，相当于全球股市总市值的45%。虽然随后的泡沫破灭使日本经济在整个20世纪90年代一直低迷不振，但无数投资者在日本的资产升值过程中使自己的财富以几何基数增长并全身而退也是不争的事实。所以，繁荣然后萧条，增长然后衰退，泡沫吹起然后破灭——经济周期的循环往复，或许就是世界的宿命，是个谁也无法控制的永恒话题。对投资者来说惟一有意义的启示是，与“泡沫总是要破灭”一样真实的命题是“泡沫总是会产生”。投资者要做的是分清楚此时此刻，你处在泡沫过程的哪一个阶段？是泡沫初兴的早晨，还是泡沫即将破灭的前夜？然后，在此过程中实现自己的财富增值。美国棒球总教练、最伟大的击球手和外场手泰德.威廉姆斯(Ted Williams)在《我的生活故事》(The Story of My Life)中说道：“我的观点是，要成为一名优秀的击球手，你必须有好球去击。”从这个意义上看，以中国目前的经济增长，如果说巴菲特(Warren E.Buffett)的成功是因为他生在美国的话，那么未来的下一个巴菲特可能是在中国诞生，或者至少是诞生于中国的资产升值大势之中。因此，引进中国企业、拥有中国企业股票，搭上中国这班快车无疑是国外交易所及国际投资者谋求长期价值增值的首要之选。
原因二：炒作中国概念。股票市场从来就是个需要概念的市场，国外的股票市场也不能例外。以美国证券市场上百年走过的历程为例，所经过的概念包括有铁路股概念(19世纪末)——钢铁股和汽车股概念(20世纪前20年)——铝工业股概念(20世纪50年代)——电子工业股、半导体股、塑料股概念( 20世纪60年代)——绩优股和石油股概念(20世纪70年代)——生物制药股和房地产股概念、杠杆收购概念(20世纪80年代)——亚洲四小龙概念(20世纪90年代早期)——高科技股和网络股概念(90年代中后期)。每一波概念潮起潮落，无不牵动着市场投资者的神经，引导着市场的资金流向。
而自从20世纪80年代以来，中国正以日新月异的形象向世人表明，东方的雄狮已然睡醒并开始展示它应有的能量和威力。因此，在高科技和网络股概念过后，在巨额资金不得不重新寻找出路之时，投资中国股票分享中国成长无疑是最有吸引力的概念。
原因三：投资分散化效应。目前成熟资本市场上绝大多数的基金的投资理念都是基于诺贝尔经济学奖获得者马柯维兹(Markowitz)和威廉.夏普(William F.Sharpe)等的现代证券投资组合理论。证券投资组合理论认为，非系统性风险是可以通过投资组合的构造来消除；而且，增加一种证券，只要其与组合中其他证券的相关性小于1，整个组合的风险就会下降。我们再来看作为新兴市场国家的中国，其企业股票属于高风险高收益类股票。而且，由于中国经济在很多领域尚未完全放开，这样的不完全开放市场中的企业，其股票与国外企业股票的相关性小。国外投资者投资于中国企业股票，根据投资组合理论中的资本资产定价模型(CAMP)，低相关性可以更好地分散化，更大程度地消除投资的非系统性风险，降低投资组合总风险。这样，比较组合中加入中国企业证券前后的风险收益情况，由于存在相互抵消的分散化效应，投资组合总风险的增加很小或者不增反减，而新加入的证券的收益却实实在在的成为组合收益的构成部分。因此，如果从边际的角度，由于中国企业证券与组合中已有的国外证券的低相关性，对国际投资者来说，中国企业股票的给其带来的收益远高于其为此而多承受的风险。对于那些以提高投资组合价值为责任和生命线的投资者来说，这样的证券还能容忍它长期的游离于自己的组合之外吗！
原因四：规范的公司治理带来价值升值。国外交易所经过上百年的发展，在上市公司股东治理、公司治理及信息披露等方面都已经形成了一套比较有效的约束和规范机制。这在一定程度上可以减少和避免目前中国公司中普遍存在的公司控制权混乱、股东侵害公司利益、上市公司治理不规范等有损公司长期利益的事项发生。中国企业在国外交易所上市后，将按照相应交易所的上市公司治理规范进行公司治理和信息披露，并接受交易所和投资者的监督。促使中国企业按照西方投资者的眼光，规范公司行为、注重组织效能并把精力更多地放到公司战略规划和经营管理上来，降低不确定因素带来的风险，提升企业未来价值。在某种意义上，我们可以套用乔治.索罗斯(George Soros)的那句经典名言来形容企业选择的市场对企业本身的价值促升作用 ：中国企业上市后价值取决于其未来的现金流的折现，但企业未来的现金流又取决于其今天在什么地方上市。
原因五：交易所之间竞争上市资源的需要。目前国际交易所市场上，公司化和兼并是两个主要的趋势。公司化方面，国外的交易所越来越多地已经是公司制而不再是自律性组织，甚至交易所本身也成为了上市公司。作为公司，其赢利性要求其必须追捧这个市场中投资者所追捧的对象。并且，为了不至于被其他交易所兼并，就要求其自身必须拥有好的上市公司资源，市场景气度高、交投活跃等。因此无论是为了生存还是为了盈利，对优质上市公司资源的争夺都是各个交易所走向未来的关键。但是，在竞争的意义上，涉及的绝不单单是交易所组织本身的利益，优质上市公司资源可以夯实一个国家资本市场的产业基础，因此，交易所之间的竞争，一定程度上也是国家资本市场之间的竞争，是有国家意义的。
市场经济中的行为和现象，最后的一切又回到了那个古老的假设上来了：资本是逐利的。因为从中国企业的高成长性中发现有利可图，国外交易所不远万里、以殷切的态度向中国企业抛出了橄榄枝。追逐利益，国际资本市场上过去是这么做的，并且也还将继续这样做下去，不论是过去的日本还是今天的中国。
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